最近，高盛发布了一份名为《China Musings | Global marketing feedback：China is back》的重磅报告。这份基于与亚欧美三大洲机构投资者深度沟通的研报，揭示了全球资本对中国市场的态度逆转。我们结合报告中10大核心观点及关键图表（按报告顺序解读），带你看懂这场"中国资产再定价"的逻辑与悬念。

超预期反弹：全球投资者的"错愕"与调仓

2025年初的中国股市表现堪称惊艳——MSCI中国指数年内上涨16%，恒生科技指数涨幅更达23%（Exhibit 1），跑赢发达市场1%、新兴市场（除中国外）6%的涨幅。更值得注意的是，中国股市近3个月相对发达市场/新兴市场的超额收益达到历史前6%分位（Exhibit 2）。

这种强势让习惯了"中国折价"的全球投资者措手不及。据高盛统计，当前机构对中国股市的关注度已升至2021年历史高点以来的峰值。一位欧洲养老基金经理坦言："我们不得不重新审视年初设定的新兴市场配置模型。"

AI革命：估值重构的底层密码

DeepSeek的横空出世，彻底改写了国际资本对中国科技股的认知。报告显示，自1月20日DeepSeek R1模型发布以来，中国AI科技板块已增加6万亿美元市值（相当于再造了一个法国股市）。科技龙头的远期市盈率从-1.3个标准差回升至23倍，与纳斯达克的估值差距从44%收窄至26%（Exhibit 5）。

但争议随之而来：AI能否带来真实盈利？高盛测算显示，AI可能在未来十年每年提升中国上市公司EPS 2.5%，并吸引超2000亿美元增量资金（Exhibit 6）。不过，某量化基金合伙人指出："当前估值已透支未来2-3年的技术落地预期，需要警惕阶段性回调。"

从监管寒冬到暖风频吹

2月17日与民营企业家的座谈会被视为关键转折点。高盛编制的"民企监管强度指数"显示，当前政策环境已回落至2017年以来最宽松水平（Exhibit 7）。这解释了为何民企板块近3个月相对国企的超额收益达到2019年后最高（Exhibit 8）。

但政策效果仍存时滞：上半年民营企业资本支出同比下滑7%，创2009年来新低。一位深耕中概股的对冲基金经理提醒："政策善意要转化为企业利润，还需观察信贷流向和用工数据等微观指标。"

房地产与基建的微妙平衡

看似沉寂的传统经济领域暗藏惊喜：

核心城市二手房成交量触底回升，库存去化周期回归历史中枢（Exhibit 9）

前两月挖掘机销量激增，基建材料需求超预期（Exhibit 10）

地方专项债发行提速，1季度GDP或达5.2%（高于此前预测）

但高盛经济学家强调，政策传导效率仍是关键。特别是4月将迎来中美关税审查、TikTok禁令到期等重大事件（Exhibit 4），可能打断复苏节奏。某主权基金亚洲主管表示："我们正在增配防御性板块，作为宏观不确定性的对冲。"

万亿级流动的攻防逻辑

对冲基金和南下资金已成这波行情主力：

对冲基金中国仓位占比升至9.1%，创2021年来新高

港股通单月净买入突破800亿港元历史记录（Exhibit 11）

但美方政策阴影犹存：若实施全面投资禁令，可能引发超8000亿美元中概股抛售（不过中国投资者持有4000亿美元美股的"对称筹码"可能缓冲冲击）。值得玩味的是，在近期标普500回调10%期间，MSCI中国指数逆势上涨1%（Exhibit 12），展现独特防御属性。

H股狂欢后的价值洼地之争

H股近3个月相对A股超额收益达16个百分点，创十年极值（Exhibit 13）。高盛量化模型显示，A股未来3个月或迎补涨窗口（Exhibit 14）。

绝对收益派：开始布局消费、周期等A股滞涨板块

赛道投资者：继续加码H股AI基础设施标的

量化基金：捕捉A股中小盘流动性溢价

某全球TOP10资管公司组合经理透露："我们正在将部分H股获利筹码切换至A股专精特新企业，这是兼顾估值安全与政策红利的折中选择。"

科技独舞能否延续？

当前市场呈现极致分化：若剔除前十大科技股，MSCI中国年内涨幅将从18%骤降至7%（Exhibit 15）。但历史数据显示，这种集中度并非异常——2015年权重股占比曾达40%。

高盛认为，科技股持续领跑需满足三个条件：

AI商业变现突破PPT阶段（关注二季报指引）

半导体自主替代加速（观察设备采购数据）

全球流动性宽松周期确认（紧盯美联储QT节奏）

某家族办公室投资总监总结道："我们既持有头部科技ETF作为底仓，也在挖掘人形机器人、低空经济等次新赛道，这是应对市场波动的最佳姿势。"

最后：

站在当前时点，中国资产正经历"认知重构"与"现实检验"的激烈碰撞。高盛将MSCI中国12个月目标价上调至85点（较现价潜在涨幅19%），但特别提示4月政策窗口期的战术风险。对于投资者而言，或许该重温报告中的那句警示："牛市从来不会在质疑中结束，但往往在共识中猝死。"

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