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LED产业链梳理:最大预期差公司来了

冰与火之歌   / 07月22日 14:26 发布

最近LED板块涨幅不错,刚好初善君也在文章里提示了,第一时间建议大家关注LED板块,原因很简单,Mini LED处于爆发的前夜,预计到2026年行业规模达到430亿,复合增长率高达50%。

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今天我们一起在仔细看看这个全球领先的行业。


周期性的LED行业


LED即半导体发光二极管,是一种电致发光的半导体器件,其能将电能通过半导体中载流子发生复合,激发光子进而产生光。目前我国LED行业已经形成涵盖上游外延片及芯片、中游封装和下游应用的完整产业链。

从应用领域来看,LED应用领域广泛,照明、显示和背光为目前主要应用领域。前瞻产业研究院数据显示,2020年我国照明市场(含通用照明和景观照明)占比63%,显示市场占比14%,背光市场占比9%。

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从市场规模来看,全球LED市场规模接近10000亿。仅仅看LED照明市场,据中商产业研究院统计,2019年,全球LED照明市场规模达6,620亿元,同比增长10.15%。同时,中国LED在通用照明市场渗透率不断攀升,在2019年达到75%。

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LED产业链可以分为上游芯片、中游封装、下游应用。从规模来看,上中下占比分别为3%、16%和81%左右。

LED行业既有成长性又有周期性,成长性很好理解,行业规模不断增长,周期性则主要是供给决定的:行业壁垒不高,容易供给过剩。2009年至今,3-5年一个周期,成长性来源于需求的增长:背光源的爆发、LED照明的爆发、小间距的爆发,2018年以来则由于供给过剩+贸易战+疫情,行业走下坡路。2020年底以来,随着下游需求稳定,LED行业好转。

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尤其是随着Mini Micro LED的爆发,预期LED行业可以持续好转。这也是最近LED股价表现的驱动因素之一。


毛利率个位数的芯片



LED产业链分为上游生产、中游封装以及下游应用。上游生产环节涵盖LED衬底、外延和芯片制作,我国主要上市公司有三安光电、乾照光电、华灿光电等。我国LED中游公司有国星光电、木林森、聚飞光电、瑞丰光电和鸿利智汇等,下游公司有利亚德、洲明科技等。

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看LED芯片的格局,中国企业全球领先,其中三安光电、华灿光电、澳洋顺昌全球市占率市占率分别为28%、16%和8%,行业集中度非常高。

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芯片是典型的重资产行业,资产负债表显示,固定资产规模229亿元,在建工程余额52亿元,合计281亿元,占总资产的比例接近43%。2015年至2017年,固定资产由127亿扩张至185亿,是芯片行业扩张的三年,此后下游需求萎靡,导致芯片相关公司业绩大不如前。

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毛利率显示,相关公司2019年以来毛利率大幅下滑平均值由28.5%下滑至16%,接近腰斩。剔除南大光电,三安光电毛利率明显领先于同行,华灿光电、乾照光电和聚灿光电毛利率都太低了,可见2019年以来LED芯片的竞争有多惨烈。

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芯片另一个问题就是政府补助占比太高,以前政府补助计入营业外收入,2015年行业获得政府补助14.54亿元,几乎相当于净利润15.73亿元。近三年,三安光电一家公司获得政府补助也在6亿元以上。

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综合来看,盈利能力太低是LED芯片的典型问题,这样子的盈利能力,不知道大家能不能下手?

3、预期差最大公司

相较于芯片制造业,LED封装技术门槛和投资门槛更低低,行业内小厂商众多,产业集中度更低,竞争比较激烈。2018年国内前十大厂商市场集中度为47%,木林森、国星、鸿利和聚飞分列第1、第5、第7和第9名。全球来看,木林森和国星则分列第5和第9名。

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对比来看,LED封测的毛利率维持的不错,木林森和聚飞光电都在25%以上。国星光电2020年则下滑严重,只有11.7%。

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当然,木林森LED封装2020年毛利率也只有11%,他毛利率高的是收购的朗德万斯业务。

这里值得关注的是聚飞光电,公司Mini产品2020年就开始批量供货,同时公司盈利能力也不错,2019年和2020年净利率都在10%以上。

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不过这里预期差最大的应该是木林森,其投资逻辑包括:

一是半年报业绩预告预计上半年实现归母净利润6-7亿,Q2单季度3亿-4亿,Q1单季度为3亿,环比继续提升。全年大概率实现利润超13亿,目前市值211亿,16倍估值。

二是公司2016年7月联合IDG资本及义乌国有资本运营中心以4亿欧元(约合人民币29亿元)收购知名照明品牌朗德万斯(LEDVANCE),2018年并表。此后通过把朗德万斯的制造业务转移国内实现降本增效(关闭18个海外工厂中的17个),目前看,效果较好。根据调研纪要,预期年收入110亿,利润11亿。

三是公司自2015年起一直位居封装行业全球前十,国内第一,市占率约为9%。

四是股东阵容豪华。与北新建材一样,挪威银行、魁北克储蓄集团和加拿大年金计划为前十大股东。

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五是增持。2021年初,公司高管、核心管理团队和供应商代理商合计增持了3亿元公司股票,增持均价为14元,公司目前股价也差不多是14元。

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公司的风险是现金收购之后,有息负债有点高。截至2021年Q1,短期借款50亿、流动负债16亿、长期借款25亿,合计差不多91亿了,过去两年财务费用高达7亿左右。同时公司货币资金66亿、理财产品25亿左右,明显存贷双高。

初善君猜测主要是20年刚好是疫情,收购企业经营压力大,想留足在手现金,今年经营好转之后,预计有息负债会大幅减少。


LED显示


LED最下游是LED显示应用,主要包括利亚德、洲明科技等。

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数据显示,LED显示毛利率保持稳定,2020年利亚德和洲明科技的毛利率分别为30%和26%,远高于芯片企业,这一点蛮奇怪的,可能是因为芯片是重资产。

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利亚德2020年净利率为负,主要是计提了商誉减值:2018年最高的时候商誉高达27亿,2020年只剩下10亿了。

利亚德是全球最大的LED显示企业,市占率超过12%。但是2018年以来也遇到了困境,盈利一年不如一年。

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利亚德股价也非常有意思,2017年之前是超级大牛股,2018年行业遇到困境之后则腰斩。目前已经从底部起来快翻倍了,但是盈利只是刚刚好转:股价又一次走了基本面前面。

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总结:看遍整个LED产业链,除了封装,中国企业都遥遥领先,但是盈利能力一言难尽,随着这轮LED的好转,股价行情已经如火如荼。初善君从盈利的角度,建议关注的公司是木林森,当然龙头三安光电和利亚德表现的更好。初善投资


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赞(36) | 评论 (15) 07月22日 14:26 来自网站 举报