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天风MorningCall·1023 | 策略-政策与大类资产配置/固收-城投化债/道氏技术
机构研报精选 / 10月23日 08:13 发布
策略|政策与大类资产配置周观察——把握不确定中的确定性
1、货币政策方面，此前创设的“证券、基金、保险公司互换便利”及股票回购再贷款正式落地；资本市场方面，首批10只中证A500ETF上市，吴清主席金融街论坛讲话强调强本强基、严监严管，防范风险；产业方面，国新办召开加大助企帮扶力度有关情况发布会，提高助企帮扶力度;地产方面，住建部等召开联合发布会，推出一揽子政策促进房地产市场平稳健康发展；天津完全取消住房限购政策;其他金融政策方面，六大行下调人民币存款挂牌利率；金管总局召开国际咨询委员会2024年会议。2、大类资产轮动展望：权益赛点节后进入第二阶段，重视黄金，利率债风险仍未完全消化，目前海外政策转向下宽松空间已经打开，财政及地产预期引导初步尝试，等待后续增量政策全面落地、美国大选不确定性消散。
风险提示：全球货币宽松不及预期；财政政策落地不及预期；地缘政治冲突升级；美国大选不确定性增加。
固收|城投化债六问——固定收益定期（2024-10-21） 1、城投经营性债务怎么看？公开市场债券发生违约的可能性不大，银行贷款可能会出现展期、降利率等“软性违约”，目前经营性债务中更需要担心的是非标，当前部分弱资质地区债务压力大，非标成本高，优先保障公开债务可接续性的当下，弱资质非标问题的暴露似乎较难完全避免。2、上周城投债企稳回落，后续可能进一步下行，仍需注意流动性溢价。从2023年10月一揽子化债推进以来，城投债收益率和利差经历了快速下行。截至目前，城投债收益率已位于历史低位，信用利差虽有一定空间，但也较有限。我们认为市场目前已经对城投债形成了一致预期，“信用利率化”成为城投市场的现状。虽然近期有所震荡，但也主要是受短期政策变化带来的流动性溢价影响，后续城投债投资在关注债务置换的同时需注意关于流动性溢价问题。
风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济表现超预期，信用风险事件发展超预期。
电新&建筑建材|道氏技术（300409）首次覆盖：战略资源业务高增中，锂电业务有望迎拐点
24H1公司实现营业收入41.35亿元，同比增长23.9%；归母净利润1.1亿元，同比增长346%。公司24H1毛利率17.29%，YOY+4.2pct，净利率为3.47%，实现扭亏。24H1公司铜钴等战略资源毛利占比达57%，成为公司业绩增量的主要贡献。1、前驱体受益海外高盈利，碳材料进入利润回升期，铜产能继续释放。2023公司海外营收为43.15亿元，毛利率达20.69%，均高于国内。2024H1公司三元前驱体出口超过1.8万吨，同比增长137%。碳材料进入利润率回升周期，后续看新客户/新产品放量。2、公司积极布局战略资源业务，铜钴产能已进入释放周期。公司在刚果（金）部署了钴和铜资源开发基地，并在印尼建设了镍资源开发基地。截至2023年，公司刚果（金）基地已形成年产3.8万吨阴极铜和0.3万吨钴中间品金属量的总产能。我们预计公司24-26年分别实现收入90、110、128亿元，YOY+23%、23%、16%，实现归母净利润2.8、6.0、7.6亿元。根据公司主营业务情况，我们选取了中伟股份、华友钴业、天奈科技、寒锐钴业、格林美、国瓷材料作为可比公司，根据wind一致预期，可比公司25年平均估值水平在18X，给予公司25年15XPE，目标价15.45元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：下游需求不及预期、产品价格不及预期、海外客户进展不及预期、竞争格局恶化风险、产能扩张&消化不及预期、股价波动较大风险、收到监管函、警示函风险。
海外&电新|Vertiv（VRT）首次覆盖：受益数据中心投资浪潮，提供平台化散热与电源方案
1、Veritv经营杠杆逐步提升：Vertiv主营业务收入增长趋势迅猛，23年营收为68.63亿美元，同比上升20.59%。23年Vertiv管理费用为13.12亿美元，同比增长11.37%；研发费用增速稳定，23年超过3亿美元。2、数据中心热管理前景广阔，液冷市场有望随AI起舞：数据中心热管理市场规模增长态势迅猛，2024-2029年CAGR为15.82%。数据中心液冷市场是未来热管理市场重要增长点，2024-2029年CAGR为25.44%。目前Vertiv与Nvidia、Intel均达成液冷业务合作，并为客户提供CDU（冷却液分配单元）等关键产品。3、数据中心能源管理市场规模稳步增长，有望拉动UPS等产品需求：预计2029年市场规模将达到339亿美元，而Vertiv在该市场一直处于领先地位。我们看好Vertiv在数据中心领域的市场领先地位，尤其是液冷业务的行业领先优势。随着AI服务器功率的提升及数据中心市场广阔前景，热管理业务有望保持高速发展，并产生协同效应，带动公司能源管理业务、IT系统业务和服务支持业务。我们预测公司2024-2026年EPS分别为2.15/3.65/5.05美元。给予2026年26XPE估值，对应131美元，首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：AI发展不及预期；供应链交付不及预期；合同降价压力。
建筑建材|高争民爆（002827）：区域景气持续上行，公司业绩延续高增
公司发布24年三季报，前三季度公司实现营收11.72亿，同比+1.37%，归母、扣非净利润为1.11、0.98亿，同比+33.47%、+25.24%。1）从行业供给来看，我国民爆行业的产能分布存在一定的差异性，中西部地区的资源大省开发时间较晚缺少产能，根据易普力公开信息，当前西藏区域工业炸药产能仅为8.3万吨/年，未来，我国民爆行业产能和需求将呈现由东部沿海地区向中西部地区转移的特征；2）从需求端来看，西藏地区矿采活跃，川藏铁路、雅鲁藏布江下游水电开发等重大工程开工建设，区域需求呈高景气；3）从自身产能来看，公司正积极寻求符合产业政策的方式解决产能制约。公司现有乳化炸药设计产能2.4万吨、许可产能1.2万吨，申请提高行政许可产能而无需新建产线即可增加实际生产能力，实际销售中还可以从四川、云南、青海等周边地区外采，2023年公司内产炸药销售比例约为60%。
风险提示：宏观经济波动；行业竞争加剧；产能瓶颈制约；安全生产风险，测算具有一定主观性；股价存在异常波动风险。
能源开采|卫星化学（002648）：三季度业绩同比提高，新项目原料有保障
根据公司2024年三季报，2024年前三季度公司归母净利润为36.9亿元，同比提高7.6%。其中公司第三季度归母净利润为16.4亿，同比提高2.1%。1、乙烷裂解利润环比提高。2024年Q3，公司原材料乙烷的均价为16美分/加仑，跟2023年Q3的29美分/加仑相比有明显的下降。根据我们计算，2024年Q3，乙烷-乙烯的利润为2687元/吨，同比提高605元/吨。2、公司丁辛醇项目一阶段顺利投产。2024年7月15日，公司年产80万吨多碳醇项目一阶段装置经投料试生产之后已经产出合格产品，有效解决了卫星化学C3一体化产业链上下游原料配套的问题，实现C3产业链耦合闭环。3、新船订单签订，预计2027年下水/2024年8月27日与10月8日，公司分别发布两则公告，与EASTERNPACIFICSHIPPINGPTE.LTD.关联公司旗下单船公司洽谈原料运输船舶租赁协议，分别签订6艘ULEC与2艘ULEC船，预计2027年交付，保证公司原材料的供应。维持公司2024/2025/2026年归母净利润57.2/67.7/87.10亿元，对应EPS为1.70/2.01/2.59元/股，维持“买入”评级
风险提示：1）美国天然气价格提高，导致乙烷价格上涨风险；2）原油价格提高，带来的丙烷价格上涨风险；3）C3新项目投产不及预期风险。
交运|春秋航空（601021）首次覆盖：高ROE、高成长、高弹性
1、2014-19年，春秋航空的营业收入、归母净利润、飞机数量等都呈现上升趋势，综合实力不断提高。春秋航空凭借逆势布局，疫后复苏成效显著，2024H1，归母净利润同比大幅增长62%。2、高ROE有望趋势提升，投资价值凸显。航空盈利分层，春秋航空表现亮眼。2024H1，春秋的扣非ROE、毛利率均高于三大航。2014-19年，春秋航空ROE均值为18%，领先多数同行。增收降本减费，铸就高盈利能力。春秋航空收入份额与运力份额高度正相关，并随之增长。3、周期复苏+供需逆转，赋予向上期权。中美库存周期共振，有望趋势回升。库存周期回升意味着经济复苏，一般持续2年左右，春秋航空收入增速和毛利率有望随之回升，即迎来周期复苏。航空潜在需求随名义GDP增长，运力持续强约束，供需差拐点或在2025年，有望释放丰厚利润。一旦经济回暖或股市回升，春秋航空有望迎来“戴维斯双击”。我们预测2024-26年归母净利润分别为：26.5、33.9、39.1亿元。采用可比公司PE估值法，给予20x2025EPE，目标价为69.19元，首次覆盖，给予“买入”评级。
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