管理 十大券商最新研判

1、中信证券：强化价值配置 布局四季度行情 全面降准预计在10月落地

风格切换提速，淡化短期博弈，强化价值配置，布局四季度行情。

第一，能耗双控约束下的限电限产在各地铺开，压制供给侧预期；地产信用重构影响地产建安投资，压制需求侧预期，市场对经济增速的预期下修。

第二，预计政策将迅速应对，对限电限产的纠偏速度会加快，保供稳价政策的效果也会逐步显现，缓解基本面预期，四季度国内经济运行将好于三季度。

第三，宏观流动性仍处于阶段性宽裕的窗口，局部地产信用风险释放下，宏观流动性将更宽松，预计四季度的全面降准将在10月落地。

配置上，建议继续把握风格切换，淡化短期博弈，强化价值配置，布局价值板块中高景气的消费和医药的细分领域，并精选制造和科技板块中三季报有望超预期的机械、军工、半导体、锂电。

2、国君策略：持股以待，十月行情

▶ 大势研判：持股以待，十月行情。7月下旬以来，A股市场既有指数中枢的显著抬升，又有连续46个交易日的万亿成交表现。行情至此，新的动力与范式正在酝酿：1）国内消费、地产等数据持续走弱，经济下行预期的方向已成共识，尤其是中低收入群体资产负债表的承压，将推动宽货币向宽信用的传导与扩散。2）能耗双控背景下，原材料涨价对中下游企业盈利的挤压，短期虽难缓解，但考虑到稳增长与稳就业的边界，限产政策与供需矛盾最为突出的时点即将过去。3）海外方面，尽管美联储Taper步伐逐步逼近，但在充分预期的背景下，美股难以受到显著冲击，考虑到国内外货币政策存在相位差，国内权益市场更具内生性。叠加中美关系缓和、G20峰会将至，以及国内风险事件的有序处理，分母端逐步发力与预期修正，建议持股过节，静待金秋十月的拉升行情。

▶ 不惧危机：结构性扰动，而非系统性风险。近期恒大债务违约事件持续演绎，源于自身高负债面临融资收紧。尤其是2018年以来，随着资管新规、“三道红线”的推出，叠加地产销售回款资金使用的限制，成为引发危机的核心因素。在“房住不炒”、融资政策“借新还旧”的背景下，行业爆发式增长已成历史，“大而不倒”的预期正在被打破，内部分化将进一步加剧。我们认为，恒大事件对A股而言，不可类比08年雷曼时刻，只是结构性扰动，而非系统性风险。往后看，未来难再出现过去宽松后地产收益率较快抬头现象，进一步强化无风险利率下行的确定性。除了沿地产收益下行主线外，理财收益率下行亦为无风险利率下行持续助力，持续带来增量资金。

▶ 风格之辩：尚未切换，相对收敛。随着经济与盈利预期下行的斜率最大阶段已出现，叠加稳增长、稳就业预期回暖与修正，大盘价值与权重将带动新投资机会。风格再平衡的背景下，具有盈利优势的中盘成长是核心主线，但成长与价值、大盘与中小盘差距将相对Q2-Q3收敛。具体来看：以中证500为代表的中盘股，其成分中周期占比达45%，随着供需矛盾逐步缓解，盈利边际抬升将逐步分化。而以沪深300为代表的大盘股，消费医药合计占比超30%，四季度伴随疫情防控模式的灵活化，以及中低收入群体的边际改善，大消费板块基本面预期走出底部，亦将推动指数企稳修复。

▶ 行业配置：景气优先，推荐券商/新能源/老能源。无风险利率下行，财富管理驱动下的二次成长，叠加一级市场的增量贡献，券商行业受益持续性有望超预期。此外，宽松周期开启后市场实际盈利回升较慢，高景气方向仍具稀缺性，应追寻三次能源革命中的供需紧平衡方向。综上，1）首推券商；2）产业趋势向上的新能源：核电、BIPV、光伏；3）供需紧平衡的老能源：钢铁、煤炭、电解铝等。

3、天风策略：如果中美贸易缓和，哪些方向受益？

自中美贸易摩擦以来，美国国内企业也多次呼吁政府重启或加速与中国的贸易谈判，减免已加征关税。拜登政府上台后，市场对于减免特朗普时期加征关税一度抱有期待。今年8月初，代表零售商、芯片制造商、农场主和其它群体的36个最有影响力的美国商业团体再度致信贸易代表戴琪和财政部长耶伦，呼吁拜登政府重启与中国的谈判，并削减进口关税，以免拖累美国经济。随着孟晚舟回国，市场对中美贸易摩擦缓和的预期有望再度升温。

而一旦出现缓和，过去受贸易摩擦冲击较大的行业和个股将首先受益。

行业层面，在三份贸易清单中，涉及品类最多的包括：①有机化学品；②核反应堆、锅炉、机械器具及零件；③电机、电气、音像设备及其零附件；④纸及纸板;纸浆、纸或纸板制品；⑤光学、照相、医疗等设备及零附件。

按HS二级分类，贸易战之前三年出口份额占比最高的行业包括：①电机、电气、音像设备及其零附件；②核反应堆、锅炉、机械器具及零件；③家具;寝具、褥垫、弹簧床垫、软坐垫；未列名灯具;发光标志、发光名牌；活动房屋；④塑料及其制品；⑤车辆及其零附件。

对应到申万行业，如果关税减免，电子、家电、机械设备、汽车零部件、纺织品或明显受益。

4、海通证券：今年的第三股风已至 吹向低估的大金融和基建

今年前9个月即将过去，期间行情有两次明显的变化。春节前市场保持去年龙头行情的惯性，春节后至3月底市场调整，行情主线发生变化，3月底至7月新能源汽车板块涨幅居前，7月市场再次调整，7月底至今资源股涨幅领先，这是今年的前两股风。目前第三股风已来临，稳增长政策推进、中美关系出现积极信号，大金融和基建相关制造业有望受益。

接下来市场风格机会更加均衡，看好三个方向：一是高景气的硬科技。二是低估的大金融，其中最值得重视的是券商。三是基建相关的制造业，未来稳增长政策进一步加码有望带动基建投资的增长。

5、开源证券：持周期股过节

本周，以煤炭、钢铁、化工、有色等为代表的周期股的交易热度处于高交易热度、高波动区间，积极的信号是以北上配置盘为代表的长期绝对收益者选择继续坚守或买入周期板块，短期交易波动的放大可能更来自趋势交易的进出，大幅的回撤正好对应了交易风险的释放。与之佐证的是全球投资者对于“碳中和”这一主线仍然乐观的表态。

行业配置上，更看重需求的恢复和考虑海外因素，推荐的顺序及相关受益标的是：第一，全球和国内需求回升，原油链、化纤、铜、银行、航空、船舶制造；第二，能源转型下的全球长期“滞胀型”格局的品种：券商、钢铁、煤炭和黄金；第三，新格局下“公用事业”估值的价值修复：电力，房地产。

6、兴证策略：聚焦科创，民心所向

结构至上，聚焦科创。今年尤其是二季度以来市场整体处于一个存量博弈的状态。资金在各个板块中来回涌动，带来风格的快速轮动、切换。

1）孟晚舟回国、中美关系或进入阶段性缓和期，将提振整个科创大方向的情绪。

2）经历8月以来的颠簸调整后，科创成长板块已从之前的亢奋中，再次回到一个可以逢低布局、底部挖掘的位置。

3）在存量博弈的市场中，此前由于资源品涨价，资金集中涌入周期资源品板块。但后续随着需求端的下行，市场风格将再度回归相对均衡，资金也将再度回流以科创板、半导体、新能源、军工为代表的科技成长方向。

4）中长期，科创、“专精特新”景气方向依然确定，长牛方兴未艾。其代表的“硬科技”属性最能顺应长期中美博弈、迫切提升科技竞争力、摆脱“卡脖子”困境的时代大背景。

科创之外，还可为四季度左侧布局两个方向。1）消费：经历年初以来的大幅调整后，消费板块估值已到了相对合理的区间，年底也将迎来估值切换，行业的政策风险年底前也有望缓和。并且，中美关系阶段性缓和、外资回流，也将对消费板块形成支撑。因此消费板块有望迎来修复。2）新基建：经济快速下滑、稳增长压力加大、年底实物工作量逐渐落地之下，以5G基站、人工智能、工业互联网、大数据中心、特高压、充电桩和城际轨交等为代表的新基建有望成为财政重点发力的方向。

7、浙商策略：寻找四季度胜负手，科技还是消费？

我们认为，四季度结构选择的胜负手在于以科创板和半导体为代表的科技。

具体来看，前期超跌叠加估值修复，消费或迎阶段修复，但难言反转；以科创板和半导体为代表的科创板块将引领下一轮结构牛市，9月是科创牛市主升行情的战略布局窗口，产业线索重视半导体、5G应用和专精特新。

消费：难以反转，但有修复

展望四季度，前期超跌叠加估值修复，消费或迎阶段修复，但难言反转。

前期超跌，消费板块自2月以来持续下跌，家电、食品饮料、社服、医药跌幅分别达25.6%、17.1%、11.4%、5.2%。

估值切换，根据复盘四季度家电、食品饮料、生物医药等消费类上涨概率较高，原因在于，消费作为盈利相对稳定的品种，随着三季报逐步披露，开始进行次年的估值切换。

但展望四季度，包括消费在内经济仍有边际下行压力，在此背景下，消费板块反转概率较低。

横向比较消费内部，21年和22年预测盈利增速居前且相对稳定的细分赛道有，免税、医药外包、化学原料药、药店等。

科创：结构牛市，正在开启

以科创板和半导体为代表的科创板块，新一轮结构牛市的底层逻辑源自，产业崛起（无产业，不牛市）、盈利高增、估值较低、基金低配。

我们自8月持续提示“科创引领新一轮结构牛市正在开启”，9月反转的边际驱动源自两个方面：

一则，财报落地，以半导体设备、半导体设计、2B应用类为代表的产业景气正在加速改善，中报确认后，开始步入三季报预告窗口，财报落地使其配置价值显性化；

二则，资金分流，近期恒大事件加速资金从传统行业分流至新兴产业，而横向比较新兴产业内部的景气和估值，半导体、5G应用和专精特新的配置价值更为显著。

就产业线索，重视半导体（材料设备和设计类）、5G应用类（工业软件、汽车智能化、电力物联网等）、专精特新（详见32家精选组合）。

8、国盛证券：长假前市场大概率休整 节后有望迎来反攻

中秋归来，国内市场有惊无险，股市呈宽幅震荡，债市也出现一定回暖。临近长假，近期的成交活跃度有所降温，市场的关注重心也开始转向四季度。9月下旬以来北上与融资出现明显的背离，实际上反映了内外资金对于风险定价的分歧。同时港股与A股走势也出现了分化，本质上是内外资金对于国内包括地产信用风险、政策走向理解不同造成的。

近期能耗“双控”加剧经济滞胀压力，但不必担心市场为滞胀定价。结合历史日历效应，十一长假前市场大概率以休整为主，而节后有望迎来反攻；从收益特征来看，三季报业绩对于节后公司涨跌具有很强的解释力。在价格韧性延续且相对业绩优势明显的背景下，继续看好上游品种的表现，重点推荐：煤炭、化工、铝/小金属、天然气以及海运；成长单边占优的趋势已经转向，对于价值股维持逐步增持的建议，低估值推荐：券商、建筑、电力，消费类核心资产以及港股互联网龙头建议左侧布局；关注新基建发力方向。此外，可关注中美贸易缓和之下的受益行业。

9、国海策略：盈利下行期如何配置？

7月以来经济开始快速下行，三季度开始大概率进入盈利的下行周期，表现为盈利增速明显回落，ROE（TTM）见顶回落，可以参考的典型盈利下行时期包括2011-2012年和2018-2019年，需要注意的是，由于政策环境的变化，市场在盈利下行周期中仍有一些结构性机会。

2011-2012年的盈利下行期主要出现在2011年Q3至2012年Q3，期间市场整体下跌，阶段性抗跌且具备绝对收益的行业包括2011年7月至9月的食品饮料，2011年四季度的银行以及2012年5月至9月的医药，整体是消费与金融的轮动。

2018-2019年的盈利下行期主要出现在2018年下半年和2019年下半年，疫情的出现延长了盈利的下行期两个季度，其中2018年下半年市场整体下跌，但2018年7月至9月的银行，2018年10月至11月的TMT有绝对收益，整体是金融和成长的轮动。2019年下半年市场整体处于震荡市，结构性机会表现为成长消费轮番表现。

从风格角度而言，盈利进入下行期后占优的行业往往出现在金融、成长与消费之中，占优的风格往往具有业绩的相对优势，科技产业周期持续演绎以及事件性催化是成长占优的必要条件，消费与金融业绩稳定性更好，具备实现阶段性超额收益的可能。

回到当前，今年三季度以来市场风格的轮动经历了5-7月份的成长和8-9月的周期，周期板块对需求的变化愈发敏感，对供给的变化愈发钝化，性价比在逐步降低，后续轮动的方向可关注盈利能力较为稳定的消费以及受益于稳增长政策加力的大金融以及逆周期的大基建。

10、华安证券：市场风险偏好暂时稳定，节前坚守成长和周期风格

目前美方暂未启动Taper、国内各方积极推动恒大事件稳妥处理，风险偏好整体稳定。央行维持货币政策平稳意愿较强，流动性无需担忧，但需关注“十一”长假前避险资金流出。9月高频数据显示经济增长压力仍在。当前，市场仍以结构性机会为主。

行业配置上，十一节前依然维持成长+周期双主线。一是当前流动性暂时无忧，央行近期OMO上量，叠加美联储9月未进行Taper，在流动性端形成支撑；二是业绩层面，随着10月三季报业绩出炉的临近，成长和周期的业绩将得到验证。近期尽管消费板块表现较好，但以家电为例的消费整体需求较弱，且未来随着地产竣工加速的结束，需求端将继续面临压力，基本面支撑有限。

因此，行业配置继续关注两条具有盈利优势的主线：成长板块，继续关注景气处于绝对高位的新能源车产业链，光伏，风电；周期板块，关注高景气结构性机会，包括景气处于高位的磷化工和有机硅，铝和近期涨价明显的镁，以及旺季叠加供给收缩迎来涨价的水泥。