盒马关键词：平价精品、物流到家、数字化运营

盒马IP，自带流量，围绕“吃”的平价精品超市

“高端海鲜平价化”爆款切入，构建围绕“吃”场景的精品超市。生鲜品类高频刚需，电商渗透率低，盒马以波龙、帝王蟹、面包蟹、牛排四大件低价网红爆款切入生鲜经营和品牌认知，当前生鲜品类面积占比和销售占比均超50%，店内干净整洁氛围好，SKU约5000，选址为消费能力较强社区，客群定位年轻中高端消费人群，门店平均面积4000-5000平。

“马云”家的店，新零售样本，品牌 IP 效应强，以客为先理念深入。与传统超市动线设计以商品为中心、强制性动线设计引发购买的理念不同，盒马着力打造线下交互体验。门店多出入口设计，顾客行动自由，可以直奔需求；主入口为高品质高性价比的爆款海鲜，整洁、视觉冲击感强；次入口一般为超市入口，由此进入可以引发购买；遍布的无人收银设备可以随时结账，消除排队现象；餐饮拉长顾客停留时间提高购买转化率，餐饮区既独立又跟其他融为一体，“步行街”式体验。

店仓一体+智能调度,30分钟物流到家 店仓一体3公里范围内30分钟即时配送，智能调度及到家物流是盒马或阿里着力打造的战略型资产。门店既承担线下体验、销售、餐饮功能，同时又是线上订单的前置仓。线上下单后最近的门店分拣员现场分拣，通过高空传送带机械合流，门店自有配送团队实现30min到家。类似于外卖配送，即时配送具有峰谷效应明显、实时性强等特征，技术难度高。依托阿里云的计算能力和支付宝会员数据沉淀，盒马可在分拣动线规划，骑手、用户画像，最优配送策略等智能规划方面逐渐提升。 场景数字化运营，打通人效、坪效、用户生态的金钥匙 选址选品：阿里支付宝会员数据和电商交易数据可以获知周围用户密度和消费能力，指导门店选址；根据阿里电商平台线上销量指导线下选品,选择爆款商品。 门店运营：店内采用电子价签，线上线下统一实时变价；每个商品带有二维码，顾客可溯源；动销实时监控，店员工作依靠手持数字机指令，数据指导补货运营带来高人效；店内无现金，仅支持盒马APP、支付宝支付，无人收银台遍布店内，数量众多；运输使用传送带机械合流，智能调度系统规划线上订单店内分拣动线、拆单合单、配送路径规划。 精准营销：大数据精准营销千人千面，根据有不同需求的客群进行个性化营销；针对需求高频、价格敏感的商品促销优惠，优惠券直接发放进入 APP，有效提升复购率。 模式初验证，未来三抓手：高坪效、费率集约、毛利空间 盈利模式初验证，展店提速预计2018年开店100家以上

如何看待盒马鲜生与超级物种？盒马零售属性强，超级物种仍在进化，两者不具可比性。盒马鲜生：新型超市生意，餐饮的目的是集客和体验，零售核心属性强。超级物种：更像餐饮工坊，餐饮属性较强。我们认为餐饮可持续性存疑，未来餐饮工坊整合进超市业态，独立店模式走向线下全球商品体验店。

携手地产，开店加速。盈利模式跑通之后，盒马开店速度逐步加快，18Q1开店达16家，累计开店40家。3月28日，盒马与13家地产商达成战略合作，携手共赢打造全新消费业态，地产物业支持有利于降低费用率，提升盈利能力。预计2018年开店100家左右，其中北京30家是重点区域。

高坪效：源自中高端客群定位及到家服务，更重要的是到家服务 高客单价和线上流量推高坪效，随着到家服务占比提升盈利能力有望进一步增强。盒马定位精品超市，倡导现代城市品质生活，客单价较高，通过生鲜和餐饮在线下做体验和黏性，通过到家服务上规模。目前线上订单占比约60%，我们测算坪效约为 4.5万/年/平，随着门店运营成熟和用户习惯的养成，这一比例有望继续提升至70%左右，提升坪效。 较高毛利：客群年轻消费力强，品类优化毛利空间大 精品超市+自有品牌，毛利率提升空间大。基于较高客单价，精品超市比普通超市的毛利率高2%-10%。目前盒马毛利率在20%左右，而对比美国精品超市 Wholefood毛利率可达35%左右。随着供应链的成熟，直采比例和自有品牌的占比提升，盒马毛利率仍然存在较大提升空间。 数字化运营的费率集约体现快学习能力 数字化运营费率集约效应显著。由于电商的线上分流叠加人员成本、租金费用的刚性上升，2011-15年传统超市龙头费用率逐年上升。随着线上线下融合和数字化能力提升，超市龙头费用率上升趋势得到控制。 战局升级，“地网争夺、数字运营、供应链建设” 的抢滩登陆 “盒马”改名去“鲜生”：走向全品类本地生活服务中心 上线盒马云超进军B2C，打开更大成长空间。盒马云超精选SKU约20000，经营品类拓宽，包括厨具、日百、美妆、成人等，物流配送为集约化的“免费次日达”，服务范围突破原有的3公里配送范围。上海上线运营期间日订单量可达近 20000 单，继上海之后，云超4月1日上线北京。2018年4月，盒马鲜生改名“盒马”，上线24h到家服务，宣传标语由“有盒马，购新鲜”升级为“鲜·美·生活”，从围绕吃的精品超市走向社区服务中心。 生鲜集客提供黏性和流量，云超拓宽品类和服务，轻重协同，提供更大盈利空间。我们认为，囿于门店面积、SKU数量和3公里配送体系，盒马鲜生业务存在天花板。“集约化次日达”牺牲一定时效性，积累订单量摊薄配送成本，同时基于“店仓一体”的前置仓，能够实现更远距离的低成本配送，相较传统B2C大仓当日配送的模式，配送成本优势明显。高频、刚需的线下实体生鲜超市能够为盒马提供流量和黏性，B2C电商的规模效应能够摊薄成本，重资产门店运营和轻资产电商模式协同效应强。 F2便利店专注做“吃”，占领“办公室”场景。盒马鲜生针对3公里社区“家”场景，F2便利店专注于500米“办公室”场景。 自营树标杆，未来有望赋能线下传统零售商。联营的具体方式为建立合资公司，盒马输出模式、技术和品牌，合作伙伴负责具体运营。 “地网”争夺战，2018-19年扩张大年观测开店执行及扩张效益 新零售时代，门店不只是商品销售展示的功能，更重要价值是前置仓功能和“地网”触达能力。首先，密集深入社区的门店保证了低物流成本、高效率的到家业务。其次，广阔“地网”掌握线下流量，能够通过品牌商、供应商广告以及会员增值服务方式打开更大盈利空间。传统超市龙头线下基础好，持续加速线下开店，永辉超市2017门店数量达806家，地网布局领先一步。未来重点关注超市企业开店速度及密度。

科技赋能互联网领先，实体快速融合追赶，观测线上订单占比

线上订单占比是集中反映数字化能力的关键指标。线上订单高占比的背后是数字化能力的支持：大量线上订单反映选址选品方面数字化决策的效果，考验分拣、包装、配送考验等门店运营环节的数字化能力，体现大数据精准营销的转化率。国内超市龙头永辉超市重点建设的永辉生活店2017年实现线上订单占比40%，传统超市企业追赶迅速。

供应链建设是未来命门，永辉、高鑫优势大、盒马超预期

供应链是未来核心能力，全球直采、品质定制为全球范例。从全球优秀实践来看，全球直采和品质定制能够实现高性价比的差异化商品，同时提升零售企业成本端优势，加强自有品牌建设成为全球零售业大势所趋。

盒马构建多层次生鲜供应链，后台建设超预期。多层次采购体系：1.整合阿里内部资源进行联合采购；2.对接海内外产地，深度直采，逐步自建供应链；3.部分碎片化即时性需求从经销商、菜市场采购。以参股、战略合作等形式加强供应端掌控：阿里控股易果生鲜，建立生鲜供应链和安鲜达冷链物流；阿里、云锋基金参股纽仕兰新云，共获其57%股权，掌控其管理的29家新西兰牧场奶源；与光明食品集团战略合作，借力其生鲜供应链能力。

盒马自有品牌新鲜直采，覆盖日常高频品类，提升毛利率和用户黏性。盒马推出自有品牌“日日鲜”系列，自建供应链，对接源头，规模直采，当天采摘当天出售，主打“新鲜”。已陆续覆盖猪肉、青菜、蘑菇、牛奶、鸡蛋、豆腐等日需高频生鲜品类，共计49个SKU，预计未来自有品牌占比将进一步扩大。

投资策略

行业空间大，强者竞合分享市场。中国超市整体集中度低，CR5仅19%，未来是强者提升集中度共享市场阶段。盒马模式体现行业先进发展方向，扩张+赋能有助形成燎原之火，加速行业竞合过程，对此我们给予积极评价。战局升级背景看我们看好业态适应一到五线市场、供应链优势较大同时积极数字化的永辉超市、高鑫零售，积极关注步步高、家家悦，科技+供应链有望加速行业龙头长期份额提升。