光伏材料投资指南01：产业链梳理

我们学过了光伏的主产业链，学习了以技术变革著称的设备厂商，在大炼化课中涉及了EVA粒子，也在储能课中了解了一定的逆变器知识，从整个大的框架来看，就差辅材这个环节。而辅材虽然不起眼，但种类繁多，有时候也会成为行业的瓶颈，限制产业的供给。所以对于辅材这个类别来说也不能轻视，更何况有些辅材知识对于我们了解主产业链也有着莫大的帮助。

整个辅材是会分类别展开，我一共会介绍胶膜、玻璃、石英石、银浆这四大类，由于辅材之间关联性不是很大，大家听起来可能会有点割裂，但我也希望以小见大，从这些小的辅材反窥这个行业。

一、为什么看辅材

以小见大

为什么要看辅材，当然辅材本身是有很大的投资价值，但我们这里说的为什么，更多是站在全产业链的角度，换句话说，也就是抛开辅材本身。第一个理由就是辅材的格局相对主产业链更为的简单，通过辅材的数据，我们可以反证出主产业链的兴衰。

我们拿胶膜举例，主产业链有五个环节（硅料、硅棒、硅片、电池片、组件），所以里面的库存嵌套的情况十分复杂，传导起来也没有那么地迅速。而胶膜的产业链明显就短多了，且胶膜的保质期较短，无法囤货，大部分情况都是以销定产，所以有时候你要看行业的景气度，胶膜企业反映出的情况可能要比组件更为的准确。

除了产业链长度，难以累库这个因素，胶膜的格局也要比别的环节清晰点。龙头福斯特常年市占率50%以上，根据福斯特的出货量，大体也就能算出整个行业的销售情况。这可要比一家家的算组件厂要方便得多。

除了通过辅材观测整个行业外，辅材有时候也会成为卡脖子的存在，限制整个行业的增长。因为大部分的辅材都是类大宗，早几年供给并不稀缺，卖不出价格，所以资本开支的意愿并不高。而这两年光伏需求的大爆发，突然间的供不应求，导致了很多辅材环节也就变成了产业链的最短板，局限了行业的发展。典型的例子就是2020年四季度的玻璃，2021年的EVA粒子，以及我们后面会说到的石英砂。我这里找了张这几年光伏玻璃的供需平衡表，可以很明显地看出2020年的供需缺口较大。

所以根据“木桶原理”，产业链的产出，是由最短的那块板所决定，我们很多时候过分地关注主产业链，可能会忽视了辅材这块短板。但是我们也说了辅材是大宗属性，这就导致了可替换性，例如光伏玻璃贵的时候，有些厂商用浮法玻璃来替代，EVA粒子贵的时候，有些厂商选择用POE,这一点就和主产业链不太一样，硅料贵了，后续环节顶多就是切薄一点，不可能彻底不用硅料，当然你用薄膜路线除外。

二、怎么看辅材

主要聚焦在怎么看，这个问题上。

供需

有些辅材会带有些大宗属性，例如玻璃、胶膜，对于这类的辅材，我重点会放在供需上，前面我贴过了玻璃的供需平衡表，这里我们看下胶膜的。实际上逻辑也比较简单，在没有供给瓶颈的情况下，需求按照调研公司的数据，然后乘上一个容配比，怎么理解这个容配比，也就是你生产出来的组件实际上要大于实际的装机，因为电站需要储备一部分组件用于更换，通过这样的换算大致就可以算出辅材市场的空间。

然后再把需求，和当下的产能以及未来可能扩产的产能相对比，得出供给是否过剩，当然大部分的情况下，辅材都是相对过剩的。

格局

对于辅材来说，由于公司相对较少，行业格局格外的重要，我们也会花一定的篇幅在各家公司的特色上，这样方便大家了解这个行业。还是拿胶膜举个例，更为细节的内容我们后面会讲，胶膜这个行业很明显，龙头企业的市占率遥遥领先后面的企业，并且在成本上也有着一定的优势。

技术

对于一个行业来说，技术的优劣也是很重要的，这里拿玻璃举例，现在行业内，光伏玻璃大致会分为两条路线，一条是超白压花玻璃，另一条则是超白浮法玻璃，这两者的区别主要在于透光率上，简单来说超白压花有着更高的透光率所以光电、光热的转换效率更高，更适合被用在晶硅路线上。而浮法玻璃，一般是价格更低的浮法玻璃的选择。

三、总结

简单地说了下辅材的需要关注的三个点后，我们来给本节课做个小结。

实际上由于每个辅材之间的差异性极大，后面的四节课可以看成四块内容，大家也可以挑选自己感兴趣的板块优先学习。

我先是说了辅材的重要性。

第一点就是辅材具有以小见大的特点，因为辅材很多环节呈现寡头形态，这时候我们只需要追踪龙头公司，就可以知道整个产业链的情况，这比起去调研每个组件厂来的要方便得多。

辅材第二个值得关注的点，就是大部分辅材本质上就是大宗商品，有时候它们资本开支不足，就会造成自身成为瓶颈，所以我们需要格外地关心，那些成为瓶颈的辅材。

说完了重要性，我提了三点看辅材的思路。

第一点就是供需，这很好理解，就是把辅材当作大宗来看待。

第二点就是格局，也就是每家企业的市占率，以及它们的成本情况。

第三点也就是技术进步，虽然辅材不太存在技术革命，但是本身也是有多种路线的，我们还是需要关注这些路线以及背后的企业。

下节课我们再见。

敲黑板：

为什么看辅材：

以小见大：辅材的排产→产业链的兴衰

卡脖子：大宗商品化

怎么看辅材：

供需：平衡表

格局：市占率、成本→寡头

光伏设备投资指南05：四只潜力股

前面几节课，我们主要关注的是异质结技术，以及和这个技术相关的设备，这节课我们看一个相对冷门，但产业大佬都纷纷站台的技术，那就是TOPCON。

一、TOPCON

制备原理

在说这项技术之前，我们简单地看下TOPCON的示意图。TOPCON电池就是在PERC电池的背面，增设一层1～2nm的隧穿氧化层，也就是图5的部分，然后再沉积一层掺杂的多晶硅，也就是图7所示的部分，最终这两者形成名为钝化接触的结构，形成TOPCON电池。

因此为了在背面形成，上述的两层结构，就必须增加新的工序，以及设备。常规的TOPCON工艺，需要先对正面的扩散炉进行改造，变为硼扩散设备，然后电池背面的两层钝化接触结构，分别采用原位热氧和原位掺杂的方式在LPCVD（低压化学气相沉积）中沉积。因此从工序倒推设备，我们可以发现TOPCON主要是在PERC的基础上，增设LPCVD、退火炉和湿法刻蚀设备。

又因为TOPCON最大的意义是盘活现有的PERC产能，所以大部分的TOPCON产线都是在PERC的基础上增设设备完成，因此我们研究TOPCON设备，重点就是抓住那多出来的几台设备。

LPCVD

而在这些多出来的设备里，最为重要的便是LPCVD。

目前最主流的LPCVD，包含本征和掺杂（扩磷）两道工序，并且设备成熟，良率较高。但LPCVD也有着自身的问题，第一点是成膜速度过慢，远慢于竞品PECVD。第二点是LPCVD需要石英管沉积晶硅层，因此就会频繁报废石英管，导致耗材成本较高。第三点，LPCVD的沉膜区域无法控制，这就导致需要绕镀，增加额外的刻蚀（清洗），降低良率。

此外，根据金辰股份的公告，LPCVD的初始投资成本也更贵，加上硼扩散达到了7千万以上，而PECVD加硼后仅为5千万以上。

所以综合来看，PECVD未来潜力更大，但LPCVD目前工艺更为成熟，且下游已经过大规模的验证。我们这里简单地看下涉及LPCVD的企业，当然除了图中的几家以外，拉普拉斯最近中标了隆基的LPCVD的设备，所以也不容小视。

而在TOPCON的PECVD设备方面，大家可以关心下金辰股份的进展情况，金辰长期和晶澳、东方日升两家合作中试线，并且在今年的SNEC展会后，晶科也引入了金辰的管式PECVD技术用于研发TOPCon电池。

提效路径

而对于TOPCON这项技术而言，未来的发展方向无外乎，在成本改变不大的情况下，把转换效率做高。这一点在晶科最近公布的报告中有很详细的梳理，晶科把提效路径分为以下几条，例如金属栅线宽度的优化、硅片品质的提升等等，具体路径大家可以暂停下，看下这张图。

二、设备厂商总结

说到这里，我们TOPCON的部分也就说完了，细心的朋友可能已经发现这部分内容，比异质结的部分要少很多。实际上也是，相比于异质结是第三代技术，TOPCON可能被称为2.5代更为贴切，因为它更像是对现有PERC产能的一种改进，所以对于设备厂商而言，相应的机遇肯定没有异质结这么大。关于这三项技术更为细致的差别，我们会放在制作人之夜和大家分享。

最后我们总结一下四家设备厂商，说一说他们之间的区别，以及特色。当然我们的总结很多来自行业专家的电话会议，而并非公开渠道，所以难免会有些偏向性。我们这里说的四家公司，分别是迈为、理想、钧石、捷佳伟创。

迈为

我们首先说下行业龙头迈为，迈为应该是目前电池片设备厂商中，唯一具备打造行业生态能力的企业。所谓的行业生态，不仅局限于自身产业链的上下游，配套的设备、辅料、原料，甚至是运输企业。迈为除了四个环节的设备在发力，提供一揽子的解决方案，还能和上下游兼容的很友好。

捷佳

然后我们再说到捷佳，也具备整线能力，捷佳的特点是在于三个设备，第一个是我们前面提到比较多的管式PECVD，第二个是TOPCON里的三合一设备。

我们主要说第三个设备，和住友合作的RPD。用RPD设备镀膜，能在转换率上比磁控溅射的设备，也就是PVD，高出0.5个百分点。但缺陷就在于，这台设备只能单面镀膜，所以要两台设备才能完成双面，成本较高。但经过捷佳的改进，形成二合一设备，正面镀PVD，反面镀RPD，起到了中和成本的效果。

因此相比迈为在清洗、丝网印刷这两个头尾环节都有压倒性的优势，捷佳的看点就在中间两个环节的设备上。这些设备一旦验证成功，下游有订单流出，这对公司来说就是重大的利好。

钧石

说完了头两家公司，我们看下后面两家，我们先看钧石。钧石作为较早进入异质结行业的企业，一直专注于中间两个环节的核心设备。例如大腔室的PECVD，低银耗等技术，为后续的降本打开空间。但钧石的问题在于，没有大的资本加持，而在行业的爆发期，如果没有大量的资本作为弹药，很容易错过行情。

理想

最后一家，理想属于最四平八稳，一直按照自己节奏走，所以相比前三家公司有所逊色。

说完了四家设备厂商，光伏设备也就说的差不多了。

谢谢大家，今天你又相信光了吗。

光伏设备投资指南04：组件的技术之争

之前两节课，我们主要讲了异质结在电池片环节的逻辑，以及主要的技术路线。这堂课，我们进入组件环节，看一看，为了配合技术的革新，组件环节做出了哪些努力。

在第一节课时，我们介绍过异质结构组件环节的工艺流程主要由三步组成，涉及的设备分别是切片机、串焊机以及组件自动线。

为了突出核心问题，我们不会一个环节一个环节地介绍，而是专注于两大技术，分别是SMBB和微晶，以这两项技术为切口，了解异质结的组件环节。下面正式进入组件环节的课程。

一、SMBB

什么是SMBB？

从字面意思来看就是Super MBB（Multi-Busbar），而MBB指的就是多主栅技术，加个Super自然就是超级多主栅。

（动效建议：SMBB=Super MBB=超级多主栅）

那多少根主栅可以够得上Super呢？

目前主流观点是，5到12根主栅为MBB，12根以上为SMBB。

那多主栅究竟有什么用呢？在回答这个问题前，我们先得知道主栅有什么用？

增效

主栅的作用就是把电池内产生的电流引到电池的外部。所以我们可以看下面这张图，电流是在与主栅垂直的细栅中传输，而随着主栅数量的增加，传输的距离也就随之减少，由此减少功率的损耗。这就是增效。

那究竟能提效多少呢，我们以5BB到12BB为例，基本上一块组件可以提效5瓦（W）左右。但我们要知道MBB的极限便是12BB，如果是SMBB，那主栅数量必定是大于12根的，因此SMBB的提效肯定要大于MBB。

降本

说完了提效，我们来看下SMBB的重头戏，也就是降本。

在之前的课中我们提到，N型电池片技术，不论是异质结还是TOPCON，都需要大量的银浆消耗，所以如何减少耗材的使用就成了技术革新的重点。

而无论是SMBB还是MBB，随着主栅数目的增加，主栅线及细栅线宽度都会减少，这就减少了银浆的消耗。我们以PERC为例，主流5BB的电池片正面银浆的消耗量为110毫克（mg），而12BB仅消耗70毫克（mg）。而我们都知道异质结的银浆是低温银浆，因为需要从海外进口，以及冷链运输得运营，价格比高温银浆要来得贵，因此对于异质结技术来说，凡是能降低银浆的技术都很有吸引力。而根据迈为和华晟联合发布的SMBB技术，异质结的银浆消耗可以从300毫克（mg）降低到150毫克（mg）左右。

当然我们刚刚说了这么多，大家可能已经感觉到了SMBB是平台型技术，并非异质结的专利，只是现在异质结环节银浆消耗量过大，相关厂商更有动力推进SMBB技术。

而对于技术本身来说，难点并不在电池端的电极金属化环节（丝印环节），难点在于组件环节的串焊，因为栅线的越细，意味着焊带也得更细，这就增加了串焊的难度。

目前从厂家的角度来看，有能力生产高精度串焊机的主要有两家企业，分别是奥特维和迈为。

二、微晶

什么是微晶

相比于SMBB主要是为了降本，微晶就是为了增效。

首先我们来看下什么是微晶，我们这里引用了中科院王文静（安徽华晟CTO），王博士的报告。大家看从24.5%到25%这一步，主要是正面微晶化，也就是增设了粉色的纳米氧化硅层（nμc-SiOx:H）。而如果想要从25%到25.5%那就需要背面微晶化，也就是增设右下角那个圈里的粉色层。

微晶的劣势

所以对于微晶而言，实际上就是在异质结电池的基础上，增设纳米硅薄膜，而这层薄膜可以改变透光率，以及镀膜的禁带宽度，因此微晶化可以提高电池的光电转换效率。但这项技术本身比较难，大家可以关注迈为在今年年底推出的量产设备。

做成字幕：禁带宽度（Band gap)：固体中的电子想要导电，必须获得的最小能量。

除了工艺这个问题以外由于微晶层沉积速率较慢，使用原有的沉积设备（PECVD），可能会拉长生产时长，所以大功率，生产效率更高（高节拍）的设备便是微晶设备的方向。并且大面积微晶的话，在均匀性上很难保持一致，所以均匀性、生产效率便是掣肘微晶设备的两大关键。

另外微晶化对于大腔室的PECVD同样是一种挑战，因为大腔室难免会在均匀性上有所欠缺，所以对于微晶来说小腔体多腔室，可能是更好的选择。但是我们前面也提到过大腔室是性价比更高的一个选择，所以对于微晶来说，如何平衡腔室和效率也是一个难点。

当然除了微晶技术以外，根据金刚玻璃提供的信息，固化炉、网版图形、浆料塑性、制绒均匀性等技术都是未来提高光电转换率的关键。

三、总结

最后我们来给这堂课做下总结。

所谓的组件，主要作用就是给电池片环节的革新打辅助，所以我们这节课与其说是异质结组件，不如说是在电池主环节之外，那些为了量产作出贡献的技术。

第一项技术我们所提到的便是SMBB，实际上SMBB原理很简单，就是增设主栅，虽然可以小幅增加组件功率，但他最大的用处还是在减少银浆的消耗方面。

而对于微晶来说，他是异质结电池效率提升的关键，可以这么说，根据金刚玻璃的数据，其他5种技术叠加在一起，和微晶对效率的提升差不多。但是微晶的问题在于，它的沉积速率较慢，导致生产效率不高，以及镀膜的均匀性较差，所以它更适合大功率，高节拍的沉积设备（PECVD）。

恭喜你完成了本节课，下节课我们会看看TOPCON技术。虽然在二级市场的风头上远不如异质结，那在产业端，究竟是这样吗？

敲黑板：

SMBB：

特点：12BB以上，单片增加5w，减少银浆用量

难点：需要更细的焊带→高精度串焊机→迈为、奥特维

微晶：

特点：异质结增效的关键，小幅增加成本

难点：生产效率低，均匀性差→大产能、高节拍

光伏设备投资指南03：这家企业值得关注

上节课，我们主要关注了异质结在逻辑上的一些内容，这堂课我们重点聚焦应用层面，看看那些设备厂商各自选择了哪些路线，当然应用层面的内容相对比较多，所以有什么没讲到的地方，希望大家和我反馈。

一、管式还是板式

PERC时代

第一个应用领域的问题是关于PECVD的。目前来看，PECVD分为两种技术路线，分别是板式与管式。

很有意思的是，在电池片上一代技术革命，也就是PERC时代时，也发生过PECVD的板管之争。最初PERC能大规模量产，得益于梅耶博格推出的板式PECVD设备，也就是图中的这台设备。

但在随后的日子里，捷佳伟创推出管式设备，而管式设备的低成本，使得成本更高的板式逐渐退出市场，因此在PERC时代，捷佳的管式PECVD设备是当之无愧的霸主。

HJT时代

说完了前车之鉴，我们回到当下。目前来看，大部分主流设备厂商在PECVD上都选择了板式这条路线，仅有捷佳伟创仍推出管式的PECVD。此情此景，和PERC时代如出一辙，但这次可能有些不一样。

要知道有什么不一样，我们还得从内部构造入手。首先我们来看看板式和管式的结构图。从这两张图中可以很明显地看出一点，那就是，版式是把硅片横着放入托盘或支架之上，而管式则是把多片硅片竖着插入设备中（石墨舟），然后再进行沉积。

从横竖这点差别，我们就可以得出两个结论：管式设备占地面积更小，所以成本会更省。

由于重力的作用，管式设备在镀膜上均匀性弱于板式设备。这也就是大部分厂商反映均匀性问题的根源。

当然，这两条结论也只是我们根据设备构造简单得出，并不一定正确，有这方面的专家，希望能和我们反映。

通过这两点结论，我们大概就能知道，管P在异质结时代，面对的挑战可要比PERC时代大得多了。因为所谓的PECVD，本质就是镀膜，而异质结对膜的要求是远高于PERC的，所以PERC时代，用均匀性换价格这套打法，在异质结时代很可能就行不通了。但是我们也不能低估技术的进步，毕竟从目前的数据来看，管P要比板P便宜30%，这不是一个小数字。

说完了技术层面，我们回到公司层面。在我们做研究时，很喜欢用ALL IN，押注等词汇，好像是一条路线的成败就意味着公司的生死。但在产业端，很多事情都不是这样，例如捷佳伟创，虽然公司的最大看点就是管式PECVD，但公司同样提供了板式给客户选择。

所以对于捷佳伟创来说，最重要的是提供多样化的选择给客户，因此基本上所有主流设备，公司都有所涉及，下面我们把公司储备的技术路线列举下。

当然每个企业都有自己的技术储备，很多时候也不是企业想路径依赖，而是路径依赖往往是性价比最高的方案（技术切换有沉没成本）。但路径依赖又会带来“偏听则暗”的效果，所以对于PECVD的发展，还得迈为，捷佳两家的纪要一起看。

二、Cat-CVD还是PECVD

说完了PECVD的管、板之争，我们回到PECVD本身，看看PECVD的竞争对手，那就是Cat-CVD。

在说区别前，我们先找下最大公约数，那就是CVD。所谓CVD就是气相沉积法，也就是我们第一节课中所说的那个，然后CVD会根据反应类型的不同分为，带各式各样前缀的CVD。如果用到了等离子体那就是PECVD，如果用的是热丝那就是Cat-CVD，当然也有很多人叫他为hot-wire CVD（HWCVD）。

钝化效果

为了更好地理解这两种CVD，我们找来了中泰证券研报中的图。首先我们能看到，两种方法的反应物都是一致的，均是硅烷（SiH4)、氨气（NH3），以及氢气（H2）。

所以他们的区别主要是在对反应物的分解方面，左边的Cat-CVD，顾名思义，就是用中间那根热丝作为催化剂促使反应物分解，而右边的PECVD，则是用等离子体轰击反应物。

虽然两种方法都是使得反应物分解，但分解的程度是不一样的，热丝分解效率更高，化学钝化后形成的界面也更加的清晰。

耗材消耗

虽然效果更好，但因为是高温（1400℃以上，PECVD工作温度在200-300℃）作业，Cat-CVD中的那根热丝（Ta丝）需要经常更换，由此带来的就是成本高企。

并且定期（一个月以内）更换热丝，还会造成设备的不稳定。所以PECVD装置的稳定性，和均匀性更好，这也就是PECVD成为主流技术的原因。

大腔室＞多腔室

所以综合我们上述两块内容，目前主流技术呼之欲出，那就是版式的PECVD。虽然主要路线得到了统一，但内部结构还是有所差别，主要是多腔体和大腔体之争。

目前看，大腔体是业界公认更有优势的路线。因为多腔体的问题就是，一个产品出现故障，剩下腔体内的硅片势必要报废或者返工，并且腔室越多，需要消耗的真空部件也就越多，因此成本也是更高的。但大腔体的问题就是技术难度更大，均匀性很难保证。回到公司的层面，目前在大腔体上较为领先的是钧石能源。

三、总结

好了，这节课到了这里，我们简单地做个总结，因为前面我们讲了很多关于技术的内容，而且主要是关于PECVD的，关于公司层面说得较少。我们这里稍微谈下公司，从PECVD角度来看，目前做的最好的便是迈为的板式，这一点可以从电池厂商的招投标就可以看出。此外钧石、理想都有相关设备，大家也可以关注下。

当然对于捷佳伟创来说，公司最大的看点就是管式PECVD，但管P的问题就在于，没有经过大规模的量产，就连实验室数据都比较少，所以要大规模推广肯定需要一段时间。因此捷佳想重走PERC时代的老路也颇为不易。

回到CVD上，因为热丝作为耗材需要经常替换，所以成本较高，并且装置不够稳定，因此目前的主流还是用等离子体的PECVD。

下节课我们将进入组件环节，看看组件为了配合异质结都作出了哪些改变。恭喜你完成了本节课的学习，下期我们再见哦～

敲黑板：

PECVD

管式：占地面积小，成本低，镀膜均匀性较差，没经历大规模验证

板式：成本较高，镀膜均匀性较好

CVD：

Cat-CVD：热丝需替换→装置不稳定、成本高，

高温分解原材料→钝化效果好

PECVD：装置稳定→均匀性较好

大腔室＞多腔室

光伏设备投资指南02：本文烧脑，技术分析

如果说光伏课中我们看设备，主要是看不同技术路线下，哪个更有性价比。那在设备课中，我们是假定这项技术（在未来）已具有一定的性价比，哪个环节会更受益。

一、异质结优劣

所以，和光伏课中观点有点类似，目前异质结在性价比上相比PERC没有太多的优势，初始投资大、耗材（低温银浆、铟）贵。但异质结潜力大（转换效率高），使用时间长（光衰减系数低），更不容易是受温度影响（温升系数高），所以未来一旦降本成功，大规模扩产还是一个确定性事件。

好了，欢迎进入第一组设备，异质结电池。

二、四步走天下

在本节课的一开始，我们来看下异质结的工艺流程，这幅图在第一堂课中有类似的。本节课我们主要关注下最后一列价值占比，从这图里很明显可以看出，在异质结的四步里，最重要的就是第二步的非晶硅薄膜（沉积）设备，因为这台设备的单价最贵，占到了总投资的50%。其次则是第三步的TCO（ITO）镀膜设备（投资价值占比25%）。

当然这张图还有另一个优势，就是它集成了异质结各个环节里的核心厂商。

为什么我们要知道价值占比呢？

因为四台设备，我们都需要关注，但最值得深入研究的就是第二步的薄膜（沉积）设备。

接下来我们就按照工序的顺序，简短地介绍下这四台设备。

1.清洗制绒

异质结的第一步叫做“清洗制绒”，实际上这一步并非异质结的专利，凡是要做电池（片），都需要这一步。

大家可以简单地把这一步当作预处理，它是用化学试剂（碱）对硅片进行清洗，把表面制成金字塔状，使得光线可以在硅片表面形成多次的反射和折射，延长光程，降低太阳光的反射。

大概了解了原理之后，我们来看下有哪些厂商，从国内来看，主要有三家，分别是捷佳伟创、迈为股份（引入日本YAC技术）和京山轻机。这里我们提一下迈为的技术，他是通过参股江苏启威星，引入日本YAC的技术，然后再在国内进行国产化组装，所以和迈为其他设备不同，清洗制绒设备并非自研。

非晶硅薄膜

说完了清洗制绒设备，我们来看最核心的薄膜沉积设备。

说回我们的非晶硅薄膜沉积设备，实际上第二步和第三步都是沉积。区别就在于第二步用了化学的方式，而第三步则是物理。虽然听起来只是方式的不同，但两者之间区别很大，我们这里就简单地说下。

最大的区别就是，原材料在沉积前是否发生了化学反应。如果发生了化学反应，那么原材料就不等同于最终沉积的物质。因此物理（气相沉积）法没有发生化学反应，而化学（气相沉积）法却发生了。

所以物理（气相沉积）法，没法通过化学反应分离出原材料中的氢，然后把它沉积到薄膜上，形成氢化非晶硅薄膜（a-Si:H）。而氢化的非晶硅薄膜又是异质结提升转换效率（钝化）的关键。所以物理气相沉积在重要性，以及门槛上远远不如化学气相法。

当然，因为我也不是专业出身，上述的叙述更多是自己的理解，有不准确的地方欢迎大家和我们提出。关于这些设备应用领域的优劣，我们会在后续的课程中和大家分享。

TCO透明导电膜

在刚刚的叙述中，我们实际上也讲了部分第三部的内容。我们这里主要讲一下两种技术路线，分别是磁控溅射（PVD）和离子反应镀膜（RPD）。原理我们这里参考了东方日升异质结项目负责人的一些观点，有不完备的地方，欢迎大家指正。

RPD是用等离子枪的方式，先电离产生离子，然后用一个强力的磁铁让它转向打在靶台上，再用固体直接升华的气体在电池上成膜。所以RPD更像是一个点状的发射源，成膜的厚度自然会中间厚，旁边稍薄。

而PVD大家可能更熟悉些，也是目前最主流的路线，它是用电磁场把高能粒子打在靶材之上，然后靶材上的原子溢出，沉积在薄膜上。所以相比RPD点状发射源，PVD则是线状的，成膜的均匀性也更好。

当然除了均匀性外，两种路线，还有很多的不同，目前来看RPD的效率、质量都更高，但是耗材（靶材）更贵，设备被日本住友所垄断，所以成本反而更高。

因此，国内厂商大多选择PVD路线，只有捷佳伟创选择与日本住友合作，生产RPD。

电极制备

说完了前三步，我们来到异质结电池片环节生产的最后一步，也就是电极制备，也被称为金属化。因为这一步主流的技术是丝网印刷，所以很多人也把这一步叫做丝网印刷。

所谓的丝网印刷，就是把银浆通过一些有机物、固化剂黏合在一起印到第三步沉积形成的膜上（TCO膜），然后再通过烘干机，以及光注入等处理，把有机物固化，形成完整的金属电路。

而对于异质结丝网印刷来说，最大的问题是耗银量大，所以发展的方向就是减少银浆的消耗，这时就 有个新技术，叫做银包铜，他是用银包铜代替，原本丝网印刷所用的纯银浆。初步来看，根据迈为新 品发布会的数据，62%含银量的银包铜已初步验证成功。而后续还有45%，以及30%含银量的验证，如果实现了45%，那异质结在银浆上的消耗就和PERC差不多了。

当然更详细的进展，还得看各家的可靠性测试，如何在效率降低有限的情况下，大幅减少银浆的用量，也就是大部分企业在电极制备上的挑战。

除了银包铜外，还有另一种技术，可以更大幅度地减少银浆的消耗，并且还能提高转换效率。那就是电镀铜。当然这个方法因为产业化布局较晚，开发周期短，等到今年年底可能才会出来二代的设备，因此产业化也是后两年的事了。也因为这项技术比较新，大部分的研报中都没有涉及，我们这里也就根据产业专家的论述，简单地说下。

目前来看，要实现电镀铜，得把目前的一台的丝网印刷设备，变为PVD、油墨曝光、显影电镀，这三台设备。所以不论是工序还是设备成本这都是上升的，但电镀铜的好处是，理论上可以降低80%的银耗以及提升0.3%—0.5%的转换效率，在这些优势前，成本都是可以慢慢解决的。所以电镀铜最大的问题，反而是在高耗能以及污水难以处理，这两点上。

说完了这些，我们简单把布局电镀铜的企业，以及他们使用的技术罗列了下，大家可以暂停看一下。

当然这时候大家会有个问题，PERC、TOPCON能引入铜吗，理论上是不行的，因为这三个技术里，只有异质结是低温技术，其他两个在七八百度的高温下，铜必然会扩散。所以现在异质结用银多，但未来随着技术进步，反而有机会成为用银最少的一种技术。

三、总结

说到这里，我们本期课程就结束了，本期课程我们概述了异质结的四个环节，更多是从技术层面出发，关于应用的部分我们会在下节课和大家分享，当然因为有些技术确实比较深，可能会有些出入，大家有任何问题，一定要和我们指正。

最后简单的做一下小节，异质结最大的劣势是在成本上，也就是耗材以及设备。而优势方面，除了转换效率高外，使用时间也更长，也更不容易受温度的影响。

从工艺流程看，异质结主要分为四步，清洗制绒相对简单，壁垒低。而第二步的非晶硅薄膜沉积，是四步中的关键，占到整个产线50%以上的投资额。第三步TCO透明导电膜沉积，又分为PVD以及RPD两种路线。在最后的电极制备中，目前用的还是纯银浆的丝网印刷，未来银包铜、电镀铜等技术的实行会大幅改变行业格局。

下节课我们将进入应用环节，聊一聊异质结电池目前的几大流派之争。恭喜你完成了本节课的学习，下期我们再见哦～

敲黑板：

异质结

优势：转换效率高、光衰减系数低、温升系数高

劣势：成本高（耗材、设备）

工艺流程：

清洗制绒：壁垒低

非晶硅薄膜沉积：最关键

TCO透明导电膜沉积：PVD、RPD

电极制备：纯银浆的丝网印刷、银包铜的丝网印刷、电镀铜

光伏设备投资指南01：拆解企业订单

本节系列课，算是一个填坑篇，在做光伏课时，我就说过未来会聊一聊这些“买铲子”的企业。

一、为什么看设备

1.晶盛机电

从逻辑上，2020年刚刚平价，市场自然更关注受益最大的主产业链龙头。而平价之后，产业链里的企业赚到了很大一部分超额后，自然得扩产，上产量，因此，相关设备厂商也就迎来了他们的春天。

我找了家硅片设备制造商的半年报（晶盛机电）。

发现在日常经营重大合同，这一栏中有114亿元的未完成订单，除开6个亿的半导体设备订单，晶盛在光伏上有将近110的未完成订单。

看完这一系列数据后，我们再来看下公司的利润表，2021年上半年，公司一共营收22亿元。因此我们简单推导下，这175亿的在手订单，相当于公司四年的营收。

变革带来机遇

当然我花这么多时间，来说晶盛的在手订单，主要是为了阐述一个逻辑，当行业有变革时，设备厂商的利润弹性是非常大的。而所谓的变革，就是我们在光伏课中，所讲的后两个，产品变革与技术变革。我们刚刚所说的晶盛机电正是产品变革，210大硅片的受益者。

二、设备怎么看

我在光伏课中也讲过，从变革程度来看，技术变革是大于产品变革，这一点对于设备厂商来说也是这样，因为技术变革作用的时间更长，相关设备厂商获得长期超额的机会更大。

所以我们具体看设备的话，产品变革、技术变革应该分开来看，产品变革就像我们上面分析晶盛机电一样，因为技术稳定，更应该看在手订单，等现有数据。

而到了技术变革这一块，我们就得先把技术路线琢磨透。知道它的工艺流程，以及流程上所涉及的设备，然后再推导到企业上，分析公司的竞争力。

在我们之前的课中提过，制造业的核心是“降本增效”，这些设备的作用也是如此。所以核心思路，便是找寻那些，能使终端产品更有性价比的设备。说到了性价比，我们还得看良率、第四声动率等等指标，这些我留到后面的课程中和大家分享。

异质结

说完了，大致的思路，下面我们就拿光伏行业最近最大的技术变革，异质结举例。看下我们究竟会怎么么分析设备。

我们先来看下，异质结在电池片上的工艺流程。这张图我们在光伏课的第四讲也见过，总的来说异质结在电池这一步时，需要四个流程，而这四步，都对应着一个核心设备，分别是清洗（机）、PECVD、PVD以及丝印（线）。所以我们看异质结设备，也得分成这四步来看，横向比较，对比每家企业之间的优劣。

说完了，大致的分析方法，我们看一下目前异质结设备的格局。从目前的情况来看，国产设备主要分为三大集团，分别是捷佳伟创、迈为，以及钧石。

我们这里简单的说下这三家公司，捷佳伟创目前的CVD装置还没有经过下游大规模的验证，而它在清洗方面市占率较高。迈为相对来说比较齐全，四个环节都有涉及。钧石是自己开发了CVD和PVD，它的优势是在于工艺研发上。

除了这三家公司以外，其他的一些供应商，只具有生产单项设备的能力。我们这里就不一一介绍了，大家可以暂看下图。

看完了电池段，我们来看下组件环节，因为异质结作为一个新技术，它有自己的特殊之处，例如低温工艺、薄硅片等。所以它不仅仅是革新了电池片，它对组件的工艺也有很高的要求。

因此我们可以看到，厂商如果要投资异质结产线，往往是电池片、组件两个环节一起投。所以呢，我们也需要关注组件上面的一些新技术，而下面我们就把组件制备环节的工序，以及厂家列在了下面，大家可以暂停看下。

说完了异质结设备在电池片以及组件方面的大致情况，我们回到一开始提出的“降本增效”。我们在光伏课中提到，异质结想要替代PERC，首先得把自身的性价比提上来。

把异质结电池的“降本”，列为以下几个因素，如果我们单看电池和组件两个环节的话，

主要是降低设备费用、低温银浆（浆料），以及靶材的消耗（ITO）。而后两者均属于耗材，我们会在以后的光伏材料中和大家分享。

说到了这里，我们大概就把怎么看设备简单地说了下，更为详细的剖析我会放在后面的课中。

三、总结

最后我们来给本节课作下总结。

设备的投资机会与我们在光伏课中说到的两大变革密不可分。我们在光伏课中也说过，因为技术变革持续的周期更长，所以设备厂商更容易获得长期的超额，因此更有利于这些厂商拔估值。

在我们研究产品变革时，要更关注在手订单，因为这个最直观地反映了公司未来的营收情况，具体的例子就是我们在开篇提到的晶盛机电。

而当我们看技术变革时，我们可能更愿意看工艺流程，因为技术变革的路线往往不确定，很多订单往往还没有释放出来，所以我们更加需要深入每一步的工艺评判他们的好坏。我们以异质结为例，如果我们要看异质结，必须得把工序拆开，分析每一道工序所用的设备。

而我们的课程，后续没有覆盖的地方，我们也会在后续的课程与大家分享。恭喜你完成了本节课的学习，下期我们再见哦～

敲黑板：

设备投资机会：产品变革、技术变革（更重要）

产品变革：在手订单

技术变革：工艺流程（拆工序）

降本增效（异质结）：设备、银浆、靶材

光伏投资指南05：隆基的死道友不死贫道

在经过前四节课的学习，我们来到产业链的中下游，组件环节。并且作为系列课的最后一节，我们会对光伏行业目前的格局进行一定的梳理。

一、憋屈的组件

1.什么是组件

和前几节课一样，我们先看下光伏行业的最终产品，组件。

上节课我们已经讲过，电池片实际上已经初步具备光电转化的能力。但由于单个电池的输出电压过低，并且电池片本身材质过脆，不能独立抵御外部的恶劣条件，所以需要把多个电池片进行并联、封装形成组件。

虽然组件作为光伏产品的最后一环，但常年受到上游产品涨价的压制，以及在隆基一体化的强势切入后，传统组件厂商的日子并不好过。二线厂商东方日升，在2020年四季度的抢装潮中，出现了大额亏损，虽然是由于原材料玻璃等的大幅涨价造成，但还是让市场看到了组件厂商的弱势。

上有顶下无底

为什么组件环节如此地弱势？

究其原因，这是一个上有顶，下无底的行业。

首先组件有“期货”的属性。这个环节有竞标前置，安装后置的特性，所以人为地分割出时间差。而安装后置，很容易造成抢装潮。因此安装时的价格很可能比竞标时还要高。

并且，国内电站招标时，往往采用竞价的方式，很多二三线组件厂商为了抢占市场份额，会选择报低

于成本价格的组件，造成恶性竞争的局面。

而下游电站也有自己的指标，一般不会接受内部收益率低于6%的项目。而根据内部收益率=6%来换算，组件价格上限为1.8元/W。

我们拿2020年的行情为例，上半年受疫情，以及光伏平价的影响，组件价格逐季降低。而下游电站的主体大部分是央企、国企，他们的采购招标时间集中在二季度末、三季度初，因此他们当时招标的价格比较低。例如中广核、国电投、大唐、三峡等能源巨头，签下的组件订单，其不含税价格大都在1.20-1.30元/W之间，这些订单又被要求在第四季度进行交付以完成年底的并网。

四季度的集中抢装，导致组件需求旺盛，进一步推动上游涨价，如光伏玻璃当季涨价超过50%，因此许多组件厂商只得亏本交付。

品牌和渠道

在介绍了组件环节在产业链的地位后，我们来看下组件环节需要关注的是什么？

与前三个环节注重有形资产不同，组件环节更注重“无形资产”，那就是品牌和渠道，特别是对海外的渠道的开拓。例如破产重组后的英利、尚德等组件品牌如今依然凭借早先积累的客户渠道顽强地生存，并不像大家所想的早已销声匿迹。例如，尚德在2021年3月，还荣获了由国际知名研究机构EuPD Research颁发的“2021顶级光伏品牌”奖项。并且是连续第六年获得该奖项。

可见组件环节对于品牌和渠道的看重。

因此我们研究组件时，除了要看清技术路线，还要研究类似于消费行业的品牌力、渠道等要素。

二、行业龙头之争

介绍完了组件行业的基本看点后，我们来梳理一下光伏产业链的两大模式，这正好对应着行业龙头的两家公司。分别是一体化的隆基，以及专业化的通威。

一体化平抑周期的隆基

2014年3月，为推销自家主力产品单晶PERC电池片，隆基收购了浙江乐叶，正式进入组件领域，而这也开启了一体化的大幕。

为什么要实行一体化，主要是因为他可以帮助企业吃到全产业链的利润，平抑周期。

所谓的周期，是因为光伏行业的Know how，极易扩散，短期凭借技术优势形成的超额，很容易被同行复制，在大幅扩产间消弭殆尽。但一体化之后，即使超额利润消失，实际上也是被自家企业的后续

环节享受了，可以有效地平抑企业的不确定性。

例如隆基这几年一贯的策略，就是凭借硅片行业的垄断地位，高价卖硅片，低价卖组件。一方面在硅片环节赚取足够的利润，另一方面拿一部分超额利润反哺组件环节。凭借低利润的组件环节，扩大市场份额。如果按照隆基目前的扩产规模，在不久的将来，隆基会在硅片、电池片、组件这三个环节，都成为出货冠军，以绝对的规模优势获得可持续的利润。

当然隆基厉害的地方远远不止一体化的商业模式。过去五年光伏行业的系统性革新与隆基在技术和工艺上的推动密不可分。可以说，正是隆基在RCZ、金刚线切割、Perc电池、166mm硅片、182mm硅片等工艺或者技术上的大力推广，才让光伏完成了平价，实现了从0到1的突破。正是技术上的加持，才让隆基有能力扩展一体化的版图。

但隆基一体化的商业模式，必然会压缩同行的利润空间。于是晶科、晶澳、天合等组件龙头纷纷向上游扩展，希望复刻一体化。

专业化结盟的通威

除了一体化平抑波动的打法，光伏行业还有依赖专业化走结盟路线的通威。2010年前通威还是个传统农业公司，专营饲料业务，2010年通威强势切入硅料行业，以做饲料的颗粒度来做硅料。

但这一年并不是一个对新玩家很友好的年份，因为2010年是硅料技术改革的前夜，突破技术封锁后的国产硅料一落千丈。很多硅料厂无法跟上技改只得被淘汰出局。

一样的设备，一样的产能，一样面临的技术路线的变革。但通威却活了下来，凭借着对成本的极致管控活了下来。所以这也塑造了公司的DNA，相比于隆基善于在下一个技术窗口前布局，通威就是对成本极致的管控。

于是通威在2013年收购濒临破产的电池片龙头赛维，直接在光伏产业链四个环节中拥有两个部分。与隆基不同，通威一直标榜自己是专业化。但在2020年，与隆基、晶科、天合等多家组件厂商签署合作协议。通威负责开发硅料，其他厂商负责开发自己擅长的硅片或组件。

这样的合作，组件厂商获得了紧缺的硅料产能，以便一体化。而通威也为自己的产品找好销路，以防未来行业扩产后，公司面临恶性竞争。

所以如果不看下游应用环节，如光伏制氢、BIPV光伏建筑等，通威在四个环节实质上都有一定的布局，可谓以专业化的姿态，打出一体化的效果。

三、光伏的明天

最后我们来看下光伏行业的未来前景。

从2020年下半年开始，光伏行业的上游掀起涨价潮，先是玻璃、胶膜，后又是硅料。而这直接冲击到下游各大电站的预期收益率。

但行业刚摆脱补贴，拥抱平价，所以下游电站收益率下降的空间并不大。而一旦下游无法接受高额的组件价格，只能压缩装机需求，行业也会一损俱损。但我们在硅料课中也说过，本次硅料涨价是由于供需错配导致，而并非下游需求真正消失，并且我们不能忽视下游央企对于执行“碳达峰”等政策的决心。

所以一旦等到2021年底，部分硅料产能持续投放，硅料的价格也会得到控制。全产业链重回降本，那时候的光伏产业，才具有边际改善的基础。

敲黑板：

组件环节受到上下游的压制，是个上有顶下无底的环节。

组件环节更看重无形资产，例如品牌和渠道。

隆基用一体化平抑经营周期。

通威用专业化保障产品销路。

光伏投资指南04：电池片的技术战争

上节课我们梳理了这些年行业话语权最大的硅片环节。这节课我们看下未来多年，行业技术变革最多的电池片环节。

一、电池片是什么？

1.电池片的定义

老规矩，首先我们来看下电池片是什么？

从这张全产业链图可以看出，电池片在硅片的基础上，表面增设了很多的银线，正是这些银线实现了内部的导电化，从而使电池片有能力完成光电转化。

而为了增强电池片内部的导电效应，电池片的制作流程中往往会包含制绒清洗、扩散制结、硅片刻蚀等环节。

转换效率

正因为电池片已初步具备光电转化的能力，所以我们通常会用一个指标来衡量这种能力的高低，叫做转换效率。它表示为，单位面积内的光能转换为电能的比值。

为了转换效率最大化，电池片厂商往往会从减少光学损失，以及电学损失这两方面入手。

二、技术变革

上轮技术变迁

为了减少光学及电学损失，以便提高转换效率，电池片厂商不断进行技术迭代，由早期的铝背场电池转向现在的PERC、以及PERC+，甚至是未来转向异质结等技术路线。

在讲电池片未来降本提效的路径前，我们先来简单复盘下上一代电池片技术路线的变迁，由铝背场电池，变为目前主流的PERC电池。从这张图可以明显看出，PERC电池是在铝背场电池的背面，进行了钝化处理。

当时的铝背场电池，它的转换效率在19%左右，已看出明显的瓶颈，但凭借着单晶+PERC电池的组合拳，可以瞬间把转换效率提升至21。虽然看似只有两个百分点的提升，但实际上是将原有的效率提升10%以上。

并且只需在现有设备基础上进行少量的升级，新增两道工序，就可以完成背面钝化，所以这样的投入产出，对于电池厂商极具吸引力，PERC电池也就顺利完成替代。

本轮路线之争

2.1行业逻辑

在PERC顺利完成接班后，国产设备厂商也开始反向攻克技术，不断国产化设备产线，实现降本。随后电池厂的头部在国产设备的加持下，不断低成本扩产，获得超额利润，但由于电池片扩产周期只有一年，一年之后行业完成扩产，超额利润就此消失。

而上轮的复盘给我们的启示就是，新电池技术的早期，由于需要投置大量产线，所以率先在盈利上有所表现的是设备厂商，而之后率先量产新技术的电池厂会有大概一年的超额收益，最后随着行业完成扩产超额收益消失。

总的来说，从业绩兑现角度来说，先设备厂商，后头部生产商，是不变的行业逻辑。

那为什么，我们在之前的硅料、硅片环节没有这么重点地讲述设备厂商的逻辑呢？

因为如果论产线的制备难度，电池片应该是难度最高的一个环节。因此没有任何一家电池片厂商能独自搞定所有设备，这就导致了有一大批的独立第三方设备厂商。所以电池片环节的设备厂商地位高于其他环节。

2.2 HJT VS TOPCON

说完了大的逻辑我们来看下本轮电池片的两大方向。

第一个方向名为HJT或者HIT，中文名则是异质结。这项技术最早在1990年，由日本的三洋公司提出。

他的好处是工序较为简单，只有4步，相比于PERC电池的9道工序大为简化。而工序减少，一方面可以提高效率，提升良率，另一方面可以节省生产成本。此外呢，异质结技术支持薄片化硅片，这样可以减少电池的硅料成本。

另一点好处是，异质结电池上限较高，目前通威的中试线，第二代产线就已跑出24.5%的量产转换效

率，与之对比，发展多年的PERC技术，目前行业内最高水平也就23.2%，未来封顶可能也就在24%左右。

可以这么说在转换效率方面，异质结的下限就是PERC的上限。因此总的来说，异质结电池的优势就是降本提效的空间较大。

虽然异质结技术在降本提效两方面都有出色的发挥，但他缺点也显而易见，那就是成本太高。由于制备工艺与目前的PERC电池完全不同，异质结产线无法将老产线复用，一旦他被证明相对于目前的技术有很大的提升，并完成量产的话，可能会导致老产线集体减值。

更为重要的一点是，目前异质结的相关设备很多都没完成国产化，所以产线初始投资成本比较高，相比于PERC 2亿每GW的初始投入，异质结足足是他的两倍，达到4亿每GW。在电池材料这方面，异质结同样高昂，当前异质结生产成本为0.9-1元/W，PERC电池仅为0.7-0.75/W，这中间的差距可能还需两年的时间来抹平。

既然异质结电池初始投入大，且无法复用老产能，造成浪费，那就有一个折中的办法。就是第二种技术路线，名为TOPCON，由产业链龙头隆基所主导。你可以简单把它看成单面的异质结技术。

TOPCON的优势很明显，他是在PERC的技术上增加硼扩散炉，和薄膜沉积设备。这就导致它能最

大程度利用目前的PERC产线，兼容性较好。并且运用了N型电池和隧穿氧化层的技术，可以一定程度提高PERC电池的转换效率。所以相比于异质结完全改变了PERC电池，TOPCON更像是一个补丁。

但是他的缺点也在于补丁这两字。效率高了成本也高了，最后算下来可能还得不偿失。

最后我们来总结下，目前电池片主要有两大技术方向，完全革新行业的异质结，与升级当前产线的TOPCON，但目前从产业链得到的消息是，这两种技术相比PERC的优势还不够大，还需进一步降本提效。

目前通威在成都有3条异质结二代产线，将在2021年6月投产，再加上3个月的爬坡期，到了年底可能就会在异质结是否具有性价比，这一问题上有个初步结论。

再结合大硅片的趋势来看，短期，电池片行业的超额可能在于210、182等大尺寸电池。长期才会演化到上述两条技术路径中。

好的，这堂课就到这里，恭喜你又完成了一节课的学习。下节课我们将会进入到光伏的最后一部分，组件。欢迎你继续学习。

敲黑板：

电池片，技术变革。

转换效率，单位面积的光能转换为电能的比值，电池片核心指标。

TOPCON，适配现有产线，改建成本较低。

HJT，转换效率上限高，但太贵。

目前来看，两种新技术还没到替代现有PERC的程度，需要进一步降本提效。

光伏投资指南03：尸骨如山的硅片

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硅片是什么？

1.硅片

在了解硅片产业前，我们先简单认识下太阳能级硅片？

从外形上看，区别于半导体级硅片，是个圈型小片子，太阳能级硅片更趋向于方形。而这两种硅片除了外形不一，在材料、工艺等其他方面其实比较相近，所以太阳能级硅片可以简单理解成纯度更低的半导体硅片。

制造硅片的流程

初步认识了硅片之后，我们来看下，制造硅片的技术路径。

目前来看，市场上主要有两条技术路径。一条是通过单晶硅棒制成单晶硅片，另一条是通过多晶硅锭制成多晶硅片。但由于目前市场上的主流是单晶，所以这里我们只简单介绍下单晶硅片的制造流程。

目前大部分的单晶硅片，都采用了直拉法（CZ）。具体的做法是，先将纯度较高的单晶硅料熔化，再通过一种名为籽晶的物料，进行逆时针晶向牵引，旋转提拉出单晶硅棒。然后再把圆柱体的单晶硅棒截成在截面积最大的长方体，最后用金刚线切割出单晶硅片。

有点复杂，不过没关系，大家只需要简单理解这个流程就可以了。

硅片的尺寸

由于是从圆柱体的硅棒，制成单晶硅片，所以从几何学的角度来说，要使在截面积最大，只能是个正方形，这也是硅片的形状。而我们常说的166、182、210硅片，这指的是硅片的边长，注意单位是毫米。

如图表所显示，由于158和166硅片的对角线长度一致，这代表两根硅棒的直径是一样的，可以由同一个单晶炉制成。所以从158变大到166，是件极为简单的事情。

但如果这两种硅片尺寸差别过大，就无法通过简单的改造来完成，那就必须得购置全新的单晶炉。而恰恰是这点，导致了许多设备厂商逆向切入硅片赛道。

硅片乱战：群狼搏虎

如果要说2020年光伏全产业链最火热的环节，那肯定是硅片环节。不仅是上机数控、京运通、双良节能等设备厂商选择逆向切入硅片赛道，三一重工等光伏产业链之外的厂商也选择加码硅片环节。

但早前的硅片环节，几乎都被隆基所垄断，而隆基正是凭借着硅片领域的垄断地位，获得光伏全产业链的话语权。那为什么如今，这么多厂商选择挑战霸主呢？

大硅片的时代

要回答这个问题前，我们先得了解下硅片赛道的趋势，而目前来看这个趋势便是，大硅片。

因为大硅片可以有效降低后续环节的成本，从而在全产业链层面，降低度电成本。所以大硅片颇受下游厂商的欢迎。

我们以210大硅片为例，据测算210硅片将在电池片环节，相比156硅片降低25.56%的成本，而在组件环节又可以比156产品减少16.8%的成本。在最终的电站环节，相比166的产品再降低4.1%的度电成本（LCOE），因此大尺寸硅片对于度电成本的降低是显而易见的。

未来硅片行业将全面进入大硅片的时代，也是产业上的一张明牌。

虽然在2020年，大硅片市场占比合计仅有4.5%。但根据中国光伏产业发展路线图（2020年版），对未来硅片尺寸大小的预测，2021年大硅片占比将快速增加，很有可能会占到市场的50%。

先发劣势

正是在不久的将来，大硅片极有可能迅速占领市场。再加上之前所说的，如果硅片之间尺寸相差过大，那就必须得购置新的单晶炉。这就迫使硅片赛道两大老玩家，隆基和中环，淘汰资深的老产能，来完成产品端对于尺寸的全面升级。

而新进入的厂商，反而可以直接购置较大尺寸的单晶炉，并且在产线自动化上更具有优势，所以没有历史包袱的他们，可以轻装上阵。

大尺寸硅片的趋势，给硅片行业划出了一条全新的起跑线，不过新老玩家之间的差距并没有那么大。

霸主的优势

虽然是全新的起跑线，但霸主依然是霸主。隆基董事长钟宝申，曾在2018年接受采访时说过，很多人都说，我们竞争不过新进入者，因为他们没有包袱，那我们干了十几年，难道只有包袱吗？

宝申总提到的十几年在行业所积累下来的东西就是，对行业，对设备的理解。正是技术储备较为深厚，别的厂商投产新设备，可能3年就会面临更新换代的风险，隆基则可以用十年，这意味着投资效率更高。

从图表中，单晶炉的相关专利可以看出，非设备厂商中唯一拥有单晶炉控制系统的便是隆基，再加上与隆基有着千丝万缕关系的连城数控帮衬。所以同样是上最新规格的炉子，隆基却比那些“挑战者”们节省近1/3的初始投入，这就是霸主的护城河。

当然中环也一样，常年与设备商晶盛机电高度绑定，这导致他也能较快较好地调试设备，并且中环拥有单晶炉外围系统的专利，同样可以节省一部分的设备成本。

除了定制设备这个优势外，隆基、中环还比这些“挑战者”们，更快更多地扩产。以隆基3月份调研纪为例，隆基在2020年底，就拥有硅片产能85GW，而保山10GW正在建设，曲靖10GW拉棒项目也在建设中。2021年年底至少拥有105GW的产能。

这些产能的投产，将使得隆基的市占率从当前的45%提升至50%。所以，第一批大尺寸硅片的红利必然会由隆基、中环这对双寡头率先分享。

182 VS 210

最后，我们来看下硅片行业的产品变革，也就是中环主导的210大硅片，和隆基主导的182大硅片。从本质上，这两种尺寸均属于大硅片范畴，但目前来看，中环的210反而更受新玩家的喜爱。

这主要因为隆基目前推行的一体化战略。随着在下游电池片、组件等环节不断拓展，隆基不再像过往一般依赖外售硅片所获得的超额收益，对于隆基来说，自产硅片就算卖不出去，用于自家的组件也是个不错的选择。

而中环恰恰相反，它只专注于硅片这一环节，无法通过一体化完成自产自销，不得不向外界推销硅片。所以中环更有动力推动210联盟。

当然这里只是粗略地从战略方面讲一下，众多新产能为什么选择210路线，具体隆基、中环的区别和对照，我们会放到第五讲组件环节的专业化与一体化的对比中，再详细聊。

最后我们来作下本节课的总结，作为近几年产业链话语权最高的环节，2020年无数“挑战者”选择加入硅片这个赛道。他们看准大硅片的时代将要来临，想通过新产能迫使无法生产大硅片的老产能退位。

但退位也并不是这么简单的事，行业霸主还是具有很多的优势。比如在定制化设备方面，由于经验丰富，可以更快更好地调试产线。同时由于在很多专利上有积累，行业霸主也可以用更低的价格购买设备，完成生产。

好的，这堂课就到这里，恭喜你又完成了一节课的学习。下节课我们将会进入到电池片，欢迎你继续学习。

敲黑板：

硅片，产品变革。

大尺寸硅片，降低产业链后续环节的成本，未来的主流。

新玩家：新设备、无包袱，看中大尺寸硅片还未大幅铺开，决定抢占硅片赛道。

老玩家，有专利、有技术，可以更快更好产出新型硅片。

隆基一体化的战略决定了，在推广大硅片这件事上，不如中环这么积极。

光伏投资指南02：得硅料者得天下

在上节课里，我们对光伏行业的现状做出了梳理，从这堂课开始，我们正式进入光伏产业链。首先我们从行业最上游，硅料环节开始说起。

第一节课我们提过，光伏行业主要的投资机会在于变革，在三大变革当中，硅料行业因为技术相对稳定，它的投资机会主要来自规模变革。

一、硅料是什么？

1.硅料简介：

首先我们来看下硅料长什么样？

从外形来看，它很像石头。

而从工艺流程看，硅料是把粗硅通过化学提纯和深加工的方法，做成高纯度的多晶硅。

当然真实的工艺还是要复杂得多。但对于我们来说，实际上只需记住化学提纯四字，因为，这决定了硅料行业的本质，它是一个大化工行业。

但化工行业有自己的特性，第一是危险系数高，第二是扩产周期长，第三是产能弹性低。

我们先从危险系数讲起，这点大家可能都会有感受，从上中学实验课时，烧杯上冒白烟就能感受到，化工是个高危行当，而高危这一属性就对公司的管理水平提出了很高的要求。毕竟稍有不慎就会导致停工停产。

第二个特性就是，扩产周期长。（长扩产周期）

也就是说如果要扩大产能，硅料比下游那些偏制造业的环节，所花费的时间要更长。

第三个特性是，产能弹性低。（低产能弹性）

一个化工企业，一旦他的装置开工了，就会不断发生化学反应，进入相对的稳态。这时你再想把他强行切断，让他停下来，可能就会损害设备。所以即使在行业处于淡季时，硅料企业压根不赚钱时，也很少会有硅料企业主动下调开工率。

就因为上述我们说的这些特性，自硅料企业在2017年，集体扩产，使行业变为明显的供大于求后，

整整三年这个行业都没赚过钱。不赚钱，自然不会有资本开支，没有资本开支，没有扩产计划，那当初的供过于求就变成了供不应求。

这种供不应求的现象，就导致了硅料行业在2021年的大涨价，一路从2020年末的8万元/吨涨至2021年4月的13万元/吨。

二、拥硅为王的旧梦？

拥硅为王的博弈

硅料企业想要涨价改变命运，那可不是2021年才动的念头，早在2020年的三季度，硅料企业就酝酿过一波轰轰烈烈的涨价。但那时的涨价被下游龙头直接扑杀。可2021年的这次涨价，下游龙头也无能为力。

那为什么两次涨价的结果，截然不同呢？这是因为前一次涨价更多是由于供给端减产，所以可以通过人为干预来调节，但2021年的这次涨价，可是需求端大幅增加导致的，那就没有这么容易来干预了。

当然，为了更清晰地理清这两次涨价的脉络，以及他们之间的区别，我们先从故事的起点，2020年上半年说起。

1-1.第一次涨价

2020年上半年，疫情发生，全产业链除了硅料之外，大都停工停产，因此在下游需求锐减的情况下，硅料价格不断创出新低，而行业内诸多公司更是濒临破产。这一切在五月份发生了转机，一方面是下游厂商逐渐复工复产。

另一方面就是硅料厂商后院起火，自己的安全生产都无法保证，比如5月份出事的东方希望，7月份的大全和谐鑫新疆，都发生了不小的生产事故，这些事故使得多年没有变化的硅料供给端，难得的出现了一次下滑。于是硅料厂商开始涨价。

但涨价这事儿，硅料公司是开心了，下游企业却不高兴了。于是作为下游硅片环节的绝对霸主，隆基开始主动下调开工率，缩减硅料需求，从而使得，供需端再次匹配了起来，因此刚开始涨起来的价格，被压了回去。

所以，我们就能看出2020年三季度的这次涨价，主要是硅料的供给端出现了下滑，如果这时人为减少下游的需求，那涨价就会戛然而止。但2021年上半年的这次硅料涨价，可不再是供给端的锅，而是行业需求太大，大到突破了硅料的负荷。

1-2.第二次涨价

2020年的四季度，被疫情压制大半年的装机需求得到了释放。国内，光是四季度装机量就达到29.4GW，而前三季度总装机量仅为18.7GW。

在如此大的需求面前，前几年苦哈哈的硅料环节，就变成了产业链最短的那块板。据多方测算，2021年的光伏装机需求高达200GW，但这一年的硅料产量满打满算仅够支持170GW的装机。所以有

30GW的需求是无论如何都无法满足。

那供求不匹配下，唯一的解决方法就是硅料涨价，涨到组件端也跟着涨价，然后下游电站一看，这价格我接受不了啊，只得转身减少那多出的30GW的需求。

如果从这个角度看，目前硅料的涨幅，大部分都被硅片和电池片所承担了。偏下游的组件价格还没过多的反映硅料的上涨。所以目前在4月，报出的13万元/吨的硅料价格，可能还远远不是本轮涨价的

终点。

但要注意的是，目前电池片、组件两个环节的利润大部分已被清零，因此硅料价格抬升的斜率将会放缓。

既然价格暴涨，硅料行业的相关企业享受到超额的利润，那为什么二级市场的股价反而不断下行呢？

因为光伏行业本质就是第一节课所说的降本提效，只有不断降本，才可以激发下游的需求。而涨价只能抑制需求，造成一损俱损的局面。

另一个方面，本来全市场都在期待今年光伏行业在装机量上再创辉煌，但转眼一看，今年的装机量不达预期。这样的结果可是支撑不起，年前光伏行业高昂的估值。

但跌得多了，我们也要反过来想想，2021年的装机量不及预期，更多是由于硅料这一环节的供给不足造成的。而供给不足和前几年硅料行业不赚钱密不可分，因此只有让硅料环节赚取超额收益，然后再鼓励他们扩产，完成供需端的再平衡。这也是产业链自发的调控。

所以我们认为，到了2022年下半年，硅料企业逐渐完成扩产，释放产能时，硅料价格便会回落，那时下游的需求又将再次增长。

三、颗粒硅究竟行不行？

谈完了目前硅料行业的格局，我们来看技术上的变革。

这么多年来，硅料行业的技术变革算是比较少的，而在这几年出现了一种名为颗粒硅的技术，试图对传统的改良西门子法，做出一些颠覆。

我们先把结论说在前面，虽然颗粒硅在成本上拥有一定的优势，但由于这种技术的持有者保利协鑫，还未大规模量产，所以真正的效用可能还需要观察。另外颗粒硅在纯度上能否进一步提升，以适应下一代硅料的要求，也需要时间来证明。

说完了我们的观点，下面就来较为细致地对比下颗粒硅，与传统的改良西门子法。我们会从成本、工艺两个方面说明颗粒硅的优势，最后再说下颗粒硅的劣势在哪。

先从成本说起，颗粒硅的成本优势在于耗电低，综合能耗仅为40度，而改良西门子法却要接近60度，在电费这方面就节省近1/3。而在金属硅上的消耗，颗粒硅反而就多了，约为改良西门子法的1.2倍。

我们把硅料的成本进行拆分，电力成本和金属硅的比例是相当的，所以一个减少1/3，一个多1.2倍，综合下来还是颗粒硅的成本更省。

说完了成本，我们再来看下工艺的层面，这主要是方便了那些使用颗粒硅的企业。颗粒硅和他名称一样，硅的本身是颗粒状，所以不需要破碎，就可以直接被下游的硅片企业使用。另外颗粒硅可以连续投料，用起来也比较方便。

说完了成本和工艺方面的优势，我们来说下颗粒硅的劣势，那就是氢跳和碳超标。当然劣势也并非不能解决，要解决就得增加投资成本，但这么做，前面生产流程所带来的降本优势将会被无限缩小。

此外颗粒硅的纯度，相对较低，但硅料为了更好的性能，纯度肯定得有所提升。那颗粒硅能不能大幅提高其纯度，还得由时间来证明。

硅料终局

也正是有着这些问题，颗粒硅一直被当作填充料使用，而并非主料。至于未来能不能颠覆目前的主流技术，最有发言权的还是下游硅片厂商。

但由于目前只有保利协鑫一家采用颗粒硅技术，而且产能比较低，所以一切都得等到协鑫扩产后再谈。另外行业大佬隆基也给出了自己的看法，如果不考虑产能问题，颗粒硅未来的供应比例的上限，也只能占到市场的20%。

最后我们总结下本节课，硅料行业由于大化工扩产难、扩产慢的特性，导致供需错配，由此引发2021年的硅料价格一路走高。但过分的涨价，破坏了光伏降本提效的主旨，使得下游需求受到限制，最终导致了资本市场的杀估值现象。

对于颗粒硅，我们认为大概率是与改良西门子法共存，占到全行业20%的比例，但这还需要保利协鑫加速乐山等硅料厂的进度，以更多的产能来支持。至于后续能不能进一步提高行业地位，还得看纯度能否提升。

好的，这堂课就到这里，恭喜你又完成了一节课的学习。下节课我们将会进入到硅片，欢迎你继续学习。

敲黑板：

硅料，供需错配，规模变革。

但化工行业，扩产难、扩产慢，易出现极端价格。

涨价降低了下游需求，破坏降本提效的大逻辑，企业业绩与股价产生背离。

颗粒硅大概率与主流的改良西门子法共存。

光伏投资指南01：中国的高端制作

你好，欢迎来到全网书房600519，我是书房主理人，张寡妇。

今天我们迎来的是，光伏行业精讲课，本系列精讲课一共会分为五节，除开第一节的总论，我们会依照产业链的顺序，依次从上游的硅料、硅片剖析到中游的电池片和组件。

光伏系列的课程，对理解中国制造业很重要。但由于涉及很多技术层面上的内容，所以难度也会增加。

当然，好的课程应该消化三次：第一次听，第二次看，第三次要能自己画思维导图，然后复述给别人。这才达到了真正理解的地步。

说回光伏行业。曾有一位光伏业内大佬，对这个行业做出这样的评价：

光伏产业是一个多种周期相互叠加的行业，它既有补贴政策截止日，导致的库存周期，也有一轮又一轮的产能周期，还有技术进步导致的更猛烈的新旧产能替代周期。

正是因为有多个周期的嵌套，再加上未来能源变革的大背景，光伏实际上是一个典型的周期成长行业。

所以通过这次精讲课，我们既可以看到产业链各家公司对于供需的博弈，从而带来的周期性投资机会，也能看到技术革新带来的成长性投资机会。这对于我们日后分析周期和成长等类型公司提供了很好的投研框架。

我们先撇开投资视角，单从产业角度看，光伏行业从早年的“两头在外”，到如今的“全盘中化”，无疑是中国制造业走向高端化的缩影。所以理解了光伏，会给大家一个不一样的视角看待中国的高端制造以及产业升级。

一、内卷至死的行业？

1.光伏是什么？

首先，我们要弄明白，光伏是什么？

光伏就是利用半导体完成光转化为电的过程，简单来说就是我们平时理解的太阳能发电。

在回答这个问题前，我们先来看下这种名为半导体的材料。

如果把世间万物按照导电与否来划分，可以将其划为三种：一种是导体，比如金、银、铜、铝等，另一种是绝缘体，例如塑料、橡胶、玻璃等，完全不导电的。

而还有一种，是介于导体和绝缘体之间的，这便是半导体。半导体因体内具有少量的自由电子，以及它的电阻率可随光照的变化而变化，所以可以人为地控制导电性能，形成电流。

而光伏便是利用了半导体的光电效应，使光子（光波）转化为电子，再把电子转化为电流，实现发电。

2.斯旺森定律

大部分由半导体主导的行业都有一个主旨类似的定律，在集成电路领域这个定律叫摩尔定律，而在光伏这个定律被叫为斯旺森定律。

很多人可能都听过“摩尔定律”，广义地来看，它的意思是，当价格不变时，每隔18-24个月，集成电路的性能将提升一倍。斯旺森定律也与其相似，都是拿时间换成本，它的意思是，光伏组件的累计装机量每增加一倍，产品的价格便会下降20%。

3.资本市场热捧的原因

正是有斯旺森定律的存在，光伏行业的降本空间很大，我们下面拿光伏发电，与风能发电做个比较，来看看光伏的降本空间究竟有多大。

我们以2020年作为节点，在过去十年间，光伏行业每千瓦时发电成本的降幅达到了87%，远胜在岸风能与离岸风能在成本上的降幅。并且在未来的三十年间，光伏相比风能还有更大的降本空间。

正是因为降本空间很大，光伏在未来不仅能做到清洁，还能做到廉价。这就能不断地激发需求，因此 资本市场十分看重光伏这个赛道，比如高瓴就在2020年下半年花重金先后投资了行业内的龙头公司，通威和隆基。

当然近期由于多种原因，高瓴“违规”减持。

4.产业链

说完了光伏为何如此受资本市场重视的原因，我们来看下光伏的产业链。

如果按照产业链的上下游来划分，光伏行业可以划为，上游的硅料、硅片，中游的电池片和组件，以及下游的光伏电站等发电场景。

在光伏的制造过程中，还需要一些辅材，比如电池片环节需要添加的辅料银浆，组件环节的辅料EVA树脂，玻璃，以及下游电站环节的逆变器、支架等。别小看这些辅材，有时候它们决定了最终成品的价格。

二、为什么要看光伏？

简单的介绍了光伏行业之后，我们来看下为什么要在2021年这个节点关注光伏行业，而并不是在早两年的2019年或2018年呢？

首先我们认为当下这个时点，光伏行业已经相对弱化了早前的周期性。

在弱化周期性这点上，我们主要分为供给端和需求端两条线索，而供给端又分为纵向和横向这两个维度。总的来说，光伏行业目前已初步完成从0到1，马上要步入从1到N的阶段，行业空间巨大。

1.供给端

1-1.平价上网

在2020年以前，光伏发电成本很高，远高于传统的火力发电，极度依赖政府的补贴。直到2020年，多年降本提效所带来的量变实现了质变。

光伏在很多地区的度电成本已接近甚至低于火电成本，这就是光伏业内被提到的平价上网。不依赖补贴的平价上网，又刺激了下游的装机需求，这点从2019年和2020年平价项目纳入电网的对比就可以看出来。

能在经济性上实现独立，不依赖补贴，无疑帮助光伏摆脱了在政策上的周期性。

1-2.垄断全球

再来横向比较全球，就能发现我国光伏产业早已垄断全球，一定程度上减少被卡脖子的风险。早在

2019年，全球光伏产业大部分产能便已集中于中国，再加上2020年的大扩产，如今的光伏已完全成为由中国主导的产业链。

2.需求端

说完了供给端，我们看下需求端。从中、美、欧等经济体的政策上可以很明显看出，光伏是一个很高的优先级。

2020年9月，我国就提出了2030年碳达峰、2060年碳中和的目标。并在12月的“气候雄心峰会”上再次加码，明确到2030年时，中国单位GDP碳排放至少较2005年下降65%。光伏则是实现碳中和政策，最关键的行业之一。

同样的，美欧都在2020年出台了各自的能源发展计划，欧盟提出预计在2030年温室气体排放量降低55%，美国则要实现100%的清洁能源经济。所以行业需求在未来很长一段时间内都有保证。

三、光伏看什么？

之前我们聊过消费行业，消费行业的投资大逻辑在于寻找不变。只有不变才有稳定的现金流，只有不变才能用DCF估值法来打开公司的天花板。但制造业恰恰相反，它的主要逻辑在于变。只有不断地变革，才能促使行业进步，促进技术的普及。如果制造业不变，那结局只有被时代所淘汰。

因此，光伏作为一个典型的制造业，它的主要投资机会也都出自变革，我们按照变革的程度高低分为以下三种变革：规模变革、产品变革以及技术变革。

1.规模变革

最小的规模变革，往往在一到两年便能实现，时间长短主要取决于相关环节扩产周期的长短。

以2021年最为火热的硅料环节为例，硅料的扩产往往需要12-18个月，而扩产之后的产能爬坡则又需要6个月，两者相加，规模变革的周期便是两年。同理还有硅片、电池，它们扩产往往需要6-8个月，爬坡需要2个月，合计便是不到10个月。

细心的朋友可能发现了，硅料和玻璃环节的产能，扩产周期比其余环节长了很多，这就导致行业内出现供需错配，引发商品涨价，2020年下半年的玻璃，2021年硅料的涨价逻辑，都是这个原因。

但这些错配本质上都是由供需造成的，所以持续时间较短，随着后续产能的释放，价格便会回落，如今玻璃价格跟高位相比，已经回落30%，这就是很好的例子。

2.产品变革

而第二个变革，相对来说作用时间就更长点，他是由产品本身的改变造成的。比如近来流行的大硅片技术，通过扩大尺寸使得单位发电的成本下降。这种变革由于已经深入到产品层面，所以它的作用时间，长于第一个仅由供需错配推动的规模变革。

但由于只改变了产品，相当于打了个“补丁”，并非从根本上颠覆行业，所以相关企业获得超额收益的窗口远远不如第三个技术变革。

3.技术变革

技术变革的本质是颠覆行业，而你想要做到这点，只有在性价比上，相比老产品拉开足够的距离。目前已发生的技术变革有单晶硅片替代多晶硅片，而未来有可能发生的还有电池片的HJT技术。

四、为什么要这样看？

为什么要如此关注这三种变革，我们可以从行业的历史中寻找到答案。

以行业经典案例单晶替代多晶为例，2016年之前，单晶硅片由于高昂的成本，市占率不足20%。但随着隆基在复投料技术，和金刚线切割技术等工艺上日渐成熟，实现了单晶硅片成本的快速下降。而当单晶硅片的加工成本甚至要低于多晶硅片，光电转换效率更低的多晶硅片只得加速出清。简单来说就是单晶的东西比你多晶的好，还比你便宜，你自然就被淘汰了。

而当单晶占领市场后，技术变革的外溢随之而来，人们发现电池片上的Perc技术更加适合单晶硅片，由此引发电池片PERC潮流。电池片的技改（Perc）又带动了“激光技术”、“碱抛光”以及组件的技改等等。

从技术变革外溢引发的蝴蝶效应可以看出，在技术变革上只要落后一步，可能就会永世不得翻身，这也是我们如此关注技术变革的原因。

五、如何追踪？

在这节课的末尾，我们来看下，如何追踪光伏产业链上高频信息。实际上现在信息十分发达，依靠相关的上就可以轻易追踪。而且很多的机构也是依赖这些的第一手信息。下面是我们列举的两个：

PVInfoLink、硅业分会

但要注意的是，这些提供的价格往往是最新的新签价格，而真实的产业，往往是签有长单，一月一价，可能会滞后一个月的时间。

六、总结

最后我们来总结下这堂课提到得要点。

首先在平价上网、国际的比较优势以及未来庞大的需求面前，光伏行业已相对弱化了早前的周期属性。而这也是我们在2021年这个时点关注光伏行业的原因。

而光伏行业的核心在于由变革引发的降本提效，因此产业内大部分的投资机会也会围绕着规模、产品、技术这三大类变革展开。

临界成本：超级牛股的成长过程

在上面的两期课程里，我们用快递行业和顺丰作为案例，给大家讲解了临界在投资中的第二种形式——竞争优势的临界。

今天这节课，我要给大家讲解的是临界在投资中的第三种形式——成本结构的临界。

在我们的日常生活中，经常会发现这样一种现象，就是一种新产品或者技术出现之后，它所能够取代或者替代的旧的产品或者技术并不会马上消亡，这是因为新事物的成本通常都很高，能够用得起的只有少数人，但随着技术的进步，或者规模效应的显现，新产品的成本会逐渐下降，直到下降到一个主流用户能够接受的水平。

这个水平不一定非得跟旧产品一样，也有可能比旧产品贵一些，但用户愿意为新产品的特性支付溢价，心甘情愿多花点儿钱，那么到这个时候呢，新产品的需求就会大规模的释放出来。

回顾历史，我们发现很多产品都走了这么一条轨迹。

比如液晶电视，刚诞生的时候几乎是天价，但随着面板技术的进步和面板厂的规模效应，液晶电视的价格快速下降，当它的价格降到同尺寸的传统CRT电视的2倍以内的时候，用户就愿意为它更轻更薄的优点买单，渗透率快速提升，然后推动成本继续下降，现在买一台55寸的液晶电视只要2000多块钱，这在以前都是无法想象的。

同样，如果我们回顾智能手机的发展史，就会发现真正推动智能手机取代功能手机的并不是苹果，而是安卓阵营的千元机。为什么呢?

因为在iphone推出之后，尽管全世界都惊艳于它的设计和功能，但5000块以上的价格 其实远超当时普通用户的承受范围。直到2012年安卓千元机大规模供应后，智能手机才算真正的走入寻常百姓家。

所以，当一个新产品或者新技术的成本结构逼近大部分用户能够接受到的区间边界时，这个新产品或者新技术便会由非主流状态转变为主流状态，需求将会有大幅度和长时间的提升，进而催生出一系列的投资机会，这种 状态转变的时刻便称之为"成本结构的临界"。

今天这节课呢，我想给大家讲一个正在经历"成本结构的临界"的行业，就是光伏行业。

光伏作为一门科学技术，其实很早就出现在了。

早在1839年， 一名法国物理学家就首先发现了光伏效应，什么是光伏效应?

就是光能可以直接转化为电能。后面很多科学家包括爱因斯坦，都对光伏现象的深入研究作出了贡献，但在相当长的一段时间里，光伏只停留在实验室阶段，远远没能达到形成产业的地步。

一直到了1954年，三名贝尔实验室的科学家宣布成功制造了世界上第一块单晶硅太阳能电池，光电转化效率高达6%。

当时的《纽约时报》评论说这种太阳能电池可能标记着人类文明的新时代的开始，因为如果能够高效率的把太阳能转化为电能，困扰人类多年的能源问题就能够得到彻底解决。

但6%的转化效率和昂贵的制造成本，意味着在早期太阳能电池只能在非常有限的场景里应用，比如人造卫星和航天飞船等。

在这之后呢，科学家和工程师一直致力于提升太阳能电池的转化效率以及降低制造它们的成本，这项工作持续了整整半个世纪之久。

我们都知道，在集成电路领域这个定律叫摩尔定律，意思是集成电路上可以容纳的晶体管数目在大约每经过18个月便会增加一倍。

那么在光伏领域呢，也存在着一个类似的定律，叫做斯旺森定律 (Swanson'slaw)。

大概意思是光伏组件的累计装机量每增加一倍，产品的价格便会下降20%。

所以光伏发电成本基本上也是一降再降，我在文案里贴了一张光伏每千瓦时发电成本的趋势图，大家可以看到价格下降的幅度非常惊人。比如在2011年到2020年这十年期间，光伏每千瓦时发电成本的降幅就达到了87%,  这种持续的价格下降终于在2020年左右迎来了一个非常重要的临界点，就是它的发电成本终于逼近了传统发电的水平。

这个临界点意义非常大。

大家都知道，光伏的发电成本虽然这几十年一直在降低，但绝对的成本肯定远高于传统的火力发电，因此这个行业极度依赖政府的补贴。

甚至可以这样说，政策在过去是这个行业最大的推动力。

那么全球光伏装机的需求爆发一共有两次，每一次都跟政策密不可分。

第一次是在2007年到2008年，扮演政策推手的是欧洲，当时呢以德国为代表的西欧比较富裕的国家大手笔补贴光伏，中国的光伏制造企业比如无锡尚德，江西赛维等高速增长，后来呢受金融危机的影响，欧洲的补贴下调，国内光伏制造商的出口严重下滑，进而导致产品价格大幅下跌，这种价格下跌反而又驱动了需求，使得欧洲的装机量，在后面仍然维持比较高的增速。

第二次是2013年之后的中国。在2013年中国推出了标杆电价政策，也是用补贴来换装机量，顺便挽救了不少陷入困境的光伏企业。

2015年开始国内的装机量大幅度增长，不过行业骗补和浪费现象也很严重。从2016年开始，国内的光伏标杆电价持续下调，很多地方赶在补贴截止前抢装，又拉动了一波需求。

所以回顾过去，光伏产业受政策的驱动非常明显，投资光伏行业要紧盯着政策周期。

比如2018年著名的530光伏新政，这个估计A 股的投资者都有印象，就是发改委、财政部和国家能源局联合发布了一个通知，对当年的装机量进行了严格的限制，同时下调了补贴，这个新政的力度大大超出了市场预期，导致整个板块暴跌，像隆基、通威、阳光电源这些行业巨头都是股价连续跌停。

同时这个行业又是一个长期成长的行业。

政策补贴的最大的目的其实并不是完成多少装机量或者降低多少二氧化碳的排放，而是养活一批产业链上的企业，让他们持续投入研发，应用新技术，推动规模效应，进而让光伏发电成本沿着斯旺森定律不断地降低，然后政府就可以用更少的补贴来换更多的装机量。

所以在政策补贴的同时，光伏行业不断产生新的技术进步，不断有成本更低的新产能上马，也不断有新的玩家出现。

因此在2018年530新政后，虽然消灭了一大批中小光伏企业，但隆基、通威、阳光电源却活了下来，股价经过一两年的盘整，最后基本上都涨了5到10倍左右。

曾经有一位光伏业内大佬对光伏这个行业做出这样的评价：“光伏产业是一个多种周期相互叠加的行业，它既有补贴政策截止日，导致的库存周期，也有一轮又一轮的产能周期，还有技术进步导致的更猛烈的新旧产能替代

周期。"

这段话讲的很贴切，所以在2020年之前，光伏产业身上既有政策性，又有周期性，还有成长性，政策的权重非常高。

因此，当光伏发电成本逼近传统能源发电的水平，对整个行业来说就是一个非常重要的临界点。

现在光伏发电的成本降低到什么程度了呢?

在能源行业里，有一个专业术语叫做上网电价，意思就是电网企业跟发电企业购买电力的价格。

所谓的电网企业指的是国家电网和南方电网，发电企业指的是那些靠火力发电、水利发电、风力发电、光伏发电等等公司。

电网企业从发电企业那里买电，然后传输到居民和企业这里，然后收电费，电力行业的基本商业模式其实就这么简单。

在我们国家呢，火电的上网电价大约是0.37到0.40元每kw.h；

—kw.h就是一度电的意思。

水电的价格呢更便宜 一些，大约是0.30元/kw.h。

国家电网或者南方电网卖给我们普通老百姓大概是5毛到6毛钱左右；卖给企业大概是8毛钱到一块八左右，电网就是赚这么个差价。

我国现在光伏发电的成本大概多少钱呢?

因为每个地方的阳光条件以及其他成本不一样，我这里只说一个比较有代表性的案例，就是在2020年青海的一个光伏竞价项目中，成本已经降到了0.24元/kw-h, 这个价格打破了国内光伏中标价格的记录。

其他地方的价格虽然比这个高，但这意味着整体光伏发电的成本已经跟传统能源差不多了。

事实上，因为我国煤炭资源丰富，水力资源开发的也比较多，所以我们国家的火力发电和水力发电相对比较便宜。

但在很多其他国家，火电和水电的成本没有我们这么低，因此光伏发电已经是很多国家最便宜的发电方式了。

而且更重要的是光伏的成本还在不断下降。也正是因为新能源发电成本降低到传统能源的水平上，国际上才敢去提“碳中和"和"碳达峰”这种在以前想都不敢想的目标。

而之前行业严重依赖的政策补贴也基本上会全面退出。

根据2020年6月份国家能源局公布的数据，2020年光伏发电项目国家纳入补贴的总装机容量是26GW左右，平均一度电补贴多少钱呢?

一度电只补贴3.3分钱，相对于光伏的发电成本来说已经很低了。很多地方比如新疆、青海等地的光伏发电站不需要补贴也赚钱。

这就是光伏发电的平价上网时代。所谓的平价上网，指的就是不依赖政策补贴，光伏发电也能够以接近其他发电方式的价格被电网采购。

当然，平价上网还分用户侧平价和发电侧平价，我在这里就不展开讲了，大家感兴趣的可以自己查阅一些资料。

总之呢，多年积累的成本降低从量变，变成了质变，这种成本结构的临界让光伏由一个政策补贴推动的行业，变成一个真实需求推动的行业，它的周期性将会大幅度弱化，成长性将会大幅度凸显。

2020年可以说是光伏平价上网的元年。

各地平价上网的项目大幅增多，以广东为例，广东的火力发电价格大概是4毛钱一度，而2020年光伏发电的成本也已经接近这个水平了，所以整个广东省2019年只有238个平价上网的光伏发电项目，到了2020年就增长到了1089个，这就是成本结构临界的具体体现。

这个行业还有多大的空间呢?

目前光伏发电量占全球发电量的比例大概不到3%，而很多国家在"碳中和"的框架下已经提出了把新能源发电占比提升到30%以上的目标，所以如果能够实现平价上网，光伏发电可能还有10倍以上的空间。而且更重要的是，在10倍的空间很大程度上都会被中国人吃掉。

为什么这么说呢?

因为如今的光伏已经几乎完全由中国主导。

我们把光伏按照产业链的上下游来做一下划分，上游是硅料、硅片，中游是电池片和组件，下游是光伏电站。

那么中国的企业有多强呢，在上游的多晶硅领域，全球前10大企业中，中国占了7个；而在硅片领域全球前10大企业全部都是中国的。

在中游的电池片领域，全球前10大企业中中国占了9个；

在组件领域，全球前10大企业中中国占了8个。

这就是多年惨烈价格战厮杀出来的结果，这种行业才是真正不会被卡脖子的行业。

所以总结一下，光伏行业由于持续的价格下降，2020年已经进入到了临界状态，以前这个行业是从0到1。

2020年步入从1到N的阶段，而且从1到N这个巨大的空间，又会被中国企业所瓜分，这也是为什么前两年A股的投资者给予光伏行业较高的估值溢价的原因。

光伏和新能源汽车，空间是一方面，中国企业尤其是A股的上市公司能不能赚到钱是另一方面。

所以，空间大加上中国企业竞争力强的行业才是好行业。

其实新能源汽车跟光伏行业有一些类似。大家都知道，新能源汽车本质上替代的是传统燃油汽车，但这里面有两个制约因素，一个是价格，一个是续航。这两个因素也在2020年之后慢慢迎来了临界点。

首先看价格。

新能源汽车早期都比较贵，特斯拉最早进入中国的两款车ModelS和ModelX的价格都在80万以上，属于少数富人才能消费得起的玩具。

但随着这几年电池电机成本的快速下滑，现在国产十几万的电动车比比皆是，像五菱宏光更是推出了两万八的电动车，所以价格目前来说不是已经不是最大的制约因素了。

最大的制约因素其实是续航。

大家都知道传统燃油车一箱油大概能跑500公里以上，目前新能源汽车标称能跑500公里600公里的车虽然已经不少，但这种续航通常都要打折，开空调跑高速都会让续航下滑，充一次电就能跑500公里以上的车很少，而且充电的便利性跟加油显然没有办法比，目前很多车主不选新能源车的主要原因就是这个。

这个制约因素在未来的三四年也可能迎来临界。按照目前电池技术的发展速度，续航在1000公里左右的新能源车很快就会诞生，这样即使打折也能跑600公里以上，会很大程度上降低里程焦虑。

如果充电技术和充电网络也能够快速突破，新能源汽车就会像光伏取代传统能源那样，迎来真正的临界点。

当然，即使在目前的制约因素之下，普通用户对新能源汽车的接受程度仍然很高。

对于一些城市场景下的车主，如果家里有充电桩或者附近充电比较方便，电动车的里程焦虑就会很低。

比如我就是一个典型，我家里有一辆宝马有一辆蔚来，都是50多万的车，现在基本上只开蔚来，因为驾驶体验非常好，燃油车呢，一个月顶多开个两三次。

现在我们站在2023年回看，果然2020年就是光伏行业的临界点。

那一年光伏行业的5-10倍非常多，上涨整整两年，2021年末开始回调，跌到现在。

所以说，我们作为投资者，对于临界一定要搞清楚，这是摸清大牛股脉络的重要套路的方法论。

那么目前光伏已经调整两年，跌幅非常大。

作为成长型周期行业，虽然不要着急抄底，但大家依旧可以通过我们分析的临界概念，来进行分析。

这里面依旧有很大的投资机会。

本课程仅供内部交流使用，禁止商业用途。

临界壁垒：顺丰到底有什么优势？

在上一个模块里，我们先是把行业格局这个基本面研究的重点给大家讲清楚了，提出了ABCD四种行业格局的模型，然后接着重点讲解了什么是行业格局的临界点，给出了两种格局临界的方式，一种是事件型临界，一种是内生型临界。把握好这两种临界点，都可以捕捉到巨大的投资机会。

不过经常研究行业的同学应该也知道，一些行业看似竞争对手很多，但其实都是在"你打你的，我打我的"。很多公司之间井水不犯河水。

比如同样是白酒，茅台与二锅头之间是没有竞争关系的；同样是疫苗，专门做狂犬病疫苗的企业跟专门做新冠疫苗的企业其实也没有竞争关系。

所以有时候对行业格局的分析并不完全有效。因此我们今天从行业格局层面往下下沉，来到公司层面，探讨一下如何把握住公司竞争优势的临界点。

所谓竞争优势的临界，指的是一家公司对所有的对手完成了竞争壁垒的构筑，彻底改变了自己在竞争中的地位和状态，并开始利用这个壁垒，提升收入和利润的规模，进而催生出一系列的投资机会。

如果说行业格局的临界点是属于行业级别的，那么竞争优势的临界点就是公司级别的。

为了更加形象，我给一家公司建立起竞争壁垒的前后两个状态，起了两个很有意思的名字， 一个叫做打仗状态， 一个叫做奏乐状态。

这两个名字其实来源于抖音和B站上一个非常有名的梗，就是很多up主截了一段《三国演义》里的镜头，里面刘备说"我打了一辈子仗就不能享受享受吗，接着奏乐，接着舞"。

然后就是扮演刘备的于和伟老师在其他影视剧里面的跳舞镜头，非常鬼畜，让人欲罢不能，我每次刷到都会看个十几遍，所以我就把它们用在这里，意思就是只有打一整子的仗建立起壁垒，才有接着奏乐接着舞的资本。

所以找到竞争优势的临界点，核心找到正在从打仗状态，切换到奏乐状态的公司。这里呢，我想用一个最近很火的公司来走位案例，这个公司就是顺丰控股。

这里需要跟大家说明一下，这个部分的课程内容会非常非常的长，讲义我大概写了一万五千字左右，因为要想彻底地讲清楚快递行业和顺丰这家公司，显然四五千字是不够的，市面上目前对顺丰和快递行业的评价基本上都是在泛泛而谈，误导性非常严重，恰好呢，顺丰就是"竞争优势的临界点"这个部分的经典案例，所以我索性就趁这个机会，把它彻底讲清楚。

所以这一部分我会分成两节课来讲。

大家都知道，顺丰在4月份公布了2021年的一季报预告，让整个市场大跌眼镜，顺丰预计自己在2021年一季度亏损大概10个亿，而它在去年同期的盈利是9个亿，这一对比差距可就太大了，而且呢，因为顺丰在疫情期间股价涨了不少，获利盘很多，因此这个预告出来之后呢，顺丰就连续跌停，目前股价相对高点，已经接近腰斩了 。

市面上对于顺丰为什么会亏损的解读五花八门，既有说是因为新崛起的玩家比如极免快递打价格战的原因，也有人说是因为四通一达开始切进高端快递领域的原因，更有人说是因为现在发票合同等都电子化了的原因。这些分析，基本上都是错的。

首先，我们在分析顺丰为什么这次会亏损之前，先来给大家展示一下中国快递行业的行业格局，我们先看看有哪些公司表面上看起来是竞争对手，实际上根本八竿子打不着；有哪些表面大家都可以做的业务，实际上外人很难挤进去。先搞清楚这些，有助于我们理解快递行业到底在发什么什么事情。

国内快递行业如果抛开京东苏宁这些自己做物流的电商公司，基本上是被7家公司所把持，分别是申通快递、圆通速递、中通快递、百世汇通、韵达快递、顺丰速运、中国邮政所把持着。

其中申通、圆通、中通、百世和韵达合称为"四通一达"。

如果按照快递单的数量来计算的话，目前中通是行业的第一名，但如果按照收入规模来计算的话，顺丰目前是第一名。

虽然大家都是快递公司，但其实行业里一直存在着两种泾渭分明的模式，一种是直营模式，以顺丰和邮政EMS为代表，一种是加盟模式，以"四通一达"为代表。

直营模式就是单家快递公司把整个物流过程全部都自己干了，包括收件、分拣、运输、派件各个环节，这就意味着公司需要自己建设网点，购买或租赁运输车辆，这样做的缺点就是需要砸很多钱，把资产做的非常重，而且收费高，好处呢就是对整个物流流程完全掌控，运送时效快，丢包率低，消费者口碑好。

为什么大家贵重物品都愿意用顺丰的服务，根源就在于直营模式的这些优势。

那么加盟模式呢，就是快递公司跟一堆加盟商签约，委托他们进行取派件，也就是把取件和派件的工作外包，然后自己专注于分拣和运输。

当然也有公司连分拣和运输也都外包出去，比如百世就把运输业务也外包出去。

这样的方式呢就是花钱少，资产轻，扩张快，成本低，但缺点就是稳定性差，服务难以保证。

直营模式和加盟模式都有特别适合他们的业务场景，比如直营模式就非常适合时效件，时效件就是能够快速送达，延误概率很低的快递件。

绝大部分商务快递件比如合同、发票、文件等都会选择时效件来送，还有价值高的商品也大都会选择时效件来送，比如你在网上买苹果或者华为的手机，他们都会发顺丰给你，虽然价格贵，但是服务有保障。

相比之下，加盟模式很难做时效件。

因为收件是一个加盟商，派件是另外一个加盟商，效率自然就无法统一控制。之前我跟一个朋友去一个快递中转场调研，就经常看到一个现象，就是通达系的加盟商为了控制成本，会等到货车装满时才发货，装不满就继续等，这要比顺丰慢个半天或一天，这样时效性自然无法保证。

但是加盟模式呢就特别适合电商快递件，因为成本低，特别受电商平台商家的欢迎，大部分消费者在网上买东西，虽然也都想着越快越好，但相对于时效，他们对快递的费用更敏感；商家更是这样，如果提供包邮服务，自然会选择成本最低的快递公司，因此搞加盟模式的"四通一达"主要业务范围就是电商件。

所以如果自己审视中国的快递行业，你就会发现这样的一个行业事实：

在客单价高的时效件领域基本上只有两个玩家， 一个是顺丰，业内口碑最好，地位无人撼动；

另外一个是邮政的EMS,  因为关系深厚，所以业务量也不小。

总体来说，在时效件领域是"一超一强"的竞争格局。

在客单价低的电商件领域则激烈搏杀，客单价越打越低，特别是行业老大中通快递从2019年开始发起了价格战，“四通一达”里已经有好几家开始掉队了，而且还有新的竞争对手凭借资本市场融资杀了进来。

所以整体来说在客单价低的快递领域，基本上是一个"五强争霸"的局面，行业还没形成稳定的格局。

所以大家看，尽管顺丰和“四通一达”都是快递公司，但他们所处的细分市场，所拥有的公司察赋、以及表现出来的财务状况几乎完全不同。

这就引出了一个问题，那就是一家快递公司的真正护城河是什么?

这个问题是研究快递行业的核心问题，也是一切判断的出发点。

在上一个模块里我讲过，卓越的基本面研究者会对一个行业或者一家公司进行全方位没有死角的考察，甚至要做颗粒度极细的“全产业链研究”,尽量地去消除"未知的未知",但是最后一定要进行收敛，抓住每一笔研究的核心矛盾。

当然，在行业和公司不同发展阶段，这个核心矛盾会变化，成长期的核心矛盾跟成熟期的核心矛盾显然是不一样的。

这个是非常重要的知识点啊，大家一定要牢记。就是我们做基本面研究，碍于每个人的条件所限，大家研究的颗粒度肯定不一样，有的人可以研究的很深，就像景林调研拼多多一样，派七八个员工跑十几个城市花几百万 的经费；也有人可能研究的相对较浅，只能靠看公开的报表和数据以及有限的草根调研。

但是，无论颗粒度怎么样，到最后一定要抓住这笔投资或者研究的核心矛盾，如果方向搞错了，你研究的再深度也没用；

但如果抓住了核心矛盾，问题问对了，即使研究的深度做不到大型机构那样事无巨细，也一样可以取得投资的成功。

这也是为什么巴菲特和芒格在办公室里翻翻财报就能够获得巨大成功的原因之一 ，就是他们能够准确地提炼出投资的核心矛盾，问出对的问题。

那么对于现在已经过了草莽期和爆发期，但仍然处于成长期，还没有进入到低速增长的成熟期的快递行业来说，行业虽然出现了巨头，但竞争仍然激烈，所以这个阶段的这个核心矛盾就是在如此激烈的竞争环境之下，哪家公司的壁垒和护城河还在加宽加深?

而如果具体到顺丰这家公司身上，那就是顺丰的重资产模式是否会构建出真正的壁垒，是否会被轻资产的加盟模式所反超甚至打败?

要解决这个核心矛盾，我们需要一步步地假设验证，要不断提出问题，然后回答问题，再提出新的问题。大家跟着我的思路， 一块来抽丝剥茧，咱们努力把真相找出来。

第一步我们先来看一下重资产模式能够建立起什么样的竞争优势。在

上面讲解加盟式和直营式的时候我讲过了，直营模式下的重资产投入可以掌控整个物流链条，提高时效性，保证消费体验，赢得客户的口碑，而通过 大量的调研我们也发现，重资产模式在消费体验方面的确要远比轻资产模式好。

当然了，这种竞争优势仅限于中高端的快递细分市场，比如商务时效件，比如高价值的消费品等等，在对价格很敏感的中低端电商领域，重资产模式带来的消费者体验就会被较高的价格给抵消掉。

所以我们的结论很清楚，就是重资产模式能够在一部分场景下建立起竞争优势，而不是全部的快递场景。

第二步我们来解决这样的一个问题，就是重资产的这些优势是不是很容易建立?

或者换句话说，是不是只要一家公司舍得砸钱，也能够很快把这些优势建立起来?这个问题很关键。

其实很多投资机构或者投资人围绕这个问题讨论很多年了，大家都知道直营模式能带来体验和口碑，但很多人担心像四通一达这些公司，凭借轻资产的加盟模式一旦完成跑马圈地，就可能反过来也做直营模式，进攻顺丰的腹地，"以快打慢",这种情况下直营模式极有可能是赢了口碑但输了比赛。

回答这个问题其实需要大量的调研。

我这里把结论抛出来，就是交通运输行业的重资产具备一定的独占性和稀缺性，那些先发优势的投入很难被追上。

比如拿航空公司的航线为例，先进入市场的航空公司会把黄金航线都给抢占了，后来的航空公司因为空域管制或者机场容量等各类因素，很难在获得黄金航线的新增审批。这就是交通运输行业里资源的独占性和排他性。

我这里举个例子，比如之前南方航空买了很多架A380,  体验非常好，但结果最后一算账却根本挣不到钱，为什么呢?

因为没有足够的黄金航线给它们飞，所谓黄金航线就是那种上座率高，航线长，定价贵但客流有保障的国际航线，这些黄金航线很早都被国航东航给抢占了，南航很多时候只能把A380用来飞北京到广州这种短途航线，自然就不挣钱甚至巨亏。

在快递行业也是这个样子。我们以货运航线为例，航空在中国是受到严格管控的行业，买货机和成立货运航空公司都要去审批，不是你有钱想买就能买的，而且每年买的飞机的量还要受控制。

另外呢，货运航线也非常珍贵，而且越早进入这个市场的公司，越能占据很多枢纽机场的黄金时刻。

还有非常多的调研和研究也能得出同样的结论，我这里就不展开讲了，总的来说，重资产模式投入下的竞争优势很难被追上，既然很难被追上，那就可以称之为壁垒。

所以，砸钱搞重资产建设是能够砸出护城河来的，而不是像资本市场想象的那样，觉得加盟制的公司很容易来抄直营制公司的后路，这个其实是很难的。

不过既然已经研究到这个层次了，我们不妨再问另外一个问题，就是重资产可以构建竞争壁垒，那轻资产的加盟模式能够构建壁垒吗?

这里呢我也是说结论：可以是可以，这个壁垒是由效率和成本构成的，但这个壁垒并不高。

比如这两年迅速崛起的极免快递，用了十个月就突破了2000万的日单量，而行业老大中通快递做到2000万日单量花了5年时间。

虽然说有拼多多的扶持，但极免快递之所以能够这么快把运力和业务量做了起来，本质还是因为加盟模式的壁垒很低。

那么到这里呢我们总结一下，通过上面一步步抽丝剥茧的分析，我们得出了这么几个结论：

第一个，重资产模式能够建立起竞争优势，尽管是一部分场景而非全部场景；

第二是重资产模式可以持续不断地构建出竞争壁垒，后来者很难追赶；

第三就是加盟制的轻资产模式壁垒相对较低。

值得注意的是，上面的分析过程其实做了大量的简化，很多我直接说出来的结论其实背后都是大量的调研工作。

这些研究工作不光是我自己研究所做的，还包括了大量顶级投资机构的工作。

所以呢，我们上面这三个结论其实都是真金白银砸出来的，而不是简单的拍脑袋得出的结论。

这里呢我们总结一下。在本节课里呢，我们对重资产的直营模式和轻资产的加盟模式进行了详细的阐述和比 较，同时回答了"重资产模式能不能构建出竞争壁垒"这个快递行业的核心问题。

只有掌握了这些前置的研究结论，我们才能够真正理解顺丰目前的状态，也才能真正理解什么是"打仗状态"，什么是"奏乐状态"，以及两种状态切换时的临界点。

所以本节课的内容，都是为下节课我们学习"竞争优势临界点"这个模块来做准备的。

好的，这节课的内容就到这里，下节课我们继续，感谢大家的收听，我们下节课再见。

本课程仅供内部交流使用，禁止商业用途。

临界壁垒：顺丰到底有什么优势？

在上一个模块里，我们先是把行业格局这个基本面研究的重点给大家讲清楚了，提出了ABCD四种行业格局的模型，然后接着重点讲解了什么是行业格局的临界点，给出了两种格局临界的方式，一种是事件型临界，一种是内生型临界。把握好这两种临界点，都可以捕捉到巨大的投资机会。

不过经常研究行业的同学应该也知道，一些行业看似竞争对手很多，但其实都是在"你打你的，我打我的"。很多公司之间井水不犯河水。

比如同样是白酒，茅台与二锅头之间是没有竞争关系的；同样是疫苗，专门做狂犬病疫苗的企业跟专门做新冠疫苗的企业其实也没有竞争关系。

所以有时候对行业格局的分析并不完全有效。因此我们今天从行业格局层面往下下沉，来到公司层面，探讨一下如何把握住公司竞争优势的临界点。

所谓竞争优势的临界，指的是一家公司对所有的对手完成了竞争壁垒的构筑，彻底改变了自己在竞争中的地位和状态，并开始利用这个壁垒，提升收入和利润的规模，进而催生出一系列的投资机会。

如果说行业格局的临界点是属于行业级别的，那么竞争优势的临界点就是公司级别的。

为了更加形象，我给一家公司建立起竞争壁垒的前后两个状态，起了两个很有意思的名字， 一个叫做打仗状态， 一个叫做奏乐状态。

这两个名字其实来源于抖音和B站上一个非常有名的梗，就是很多up主截了一段《三国演义》里的镜头，里面刘备说"我打了一辈子仗就不能享受享受吗，接着奏乐，接着舞"。

然后就是扮演刘备的于和伟老师在其他影视剧里面的跳舞镜头，非常鬼畜，让人欲罢不能，我每次刷到都会看个十几遍，所以我就把它们用在这里，意思就是只有打一整子的仗建立起壁垒，才有接着奏乐接着舞的资本。

所以找到竞争优势的临界点，核心找到正在从打仗状态，切换到奏乐状态的公司。这里呢，我想用一个最近很火的公司来走位案例，这个公司就是顺丰控股。

这里需要跟大家说明一下，这个部分的课程内容会非常非常的长，讲义我大概写了一万五千字左右，因为要想彻底地讲清楚快递行业和顺丰这家公司，显然四五千字是不够的，市面上目前对顺丰和快递行业的评价基本上都是在泛泛而谈，误导性非常严重，恰好呢，顺丰就是"竞争优势的临界点"这个部分的经典案例，所以我索性就趁这个机会，把它彻底讲清楚。

所以这一部分我会分成两节课来讲。

大家都知道，顺丰在4月份公布了2021年的一季报预告，让整个市场大跌眼镜，顺丰预计自己在2021年一季度亏损大概10个亿，而它在去年同期的盈利是9个亿，这一对比差距可就太大了，而且呢，因为顺丰在疫情期间股价涨了不少，获利盘很多，因此这个预告出来之后呢，顺丰就连续跌停，目前股价相对高点，已经接近腰斩了 。

市面上对于顺丰为什么会亏损的解读五花八门，既有说是因为新崛起的玩家比如极免快递打价格战的原因，也有人说是因为四通一达开始切进高端快递领域的原因，更有人说是因为现在发票合同等都电子化了的原因。这些分析，基本上都是错的。

首先，我们在分析顺丰为什么这次会亏损之前，先来给大家展示一下中国快递行业的行业格局，我们先看看有哪些公司表面上看起来是竞争对手，实际上根本八竿子打不着；有哪些表面大家都可以做的业务，实际上外人很难挤进去。先搞清楚这些，有助于我们理解快递行业到底在发什么什么事情。

国内快递行业如果抛开京东苏宁这些自己做物流的电商公司，基本上是被7家公司所把持，分别是申通快递、圆通速递、中通快递、百世汇通、韵达快递、顺丰速运、中国邮政所把持着。

其中申通、圆通、中通、百世和韵达合称为"四通一达"。

如果按照快递单的数量来计算的话，目前中通是行业的第一名，但如果按照收入规模来计算的话，顺丰目前是第一名。

虽然大家都是快递公司，但其实行业里一直存在着两种泾渭分明的模式，一种是直营模式，以顺丰和邮政EMS为代表，一种是加盟模式，以"四通一达"为代表。

直营模式就是单家快递公司把整个物流过程全部都自己干了，包括收件、分拣、运输、派件各个环节，这就意味着公司需要自己建设网点，购买或租赁运输车辆，这样做的缺点就是需要砸很多钱，把资产做的非常重，而且收费高，好处呢就是对整个物流流程完全掌控，运送时效快，丢包率低，消费者口碑好。

为什么大家贵重物品都愿意用顺丰的服务，根源就在于直营模式的这些优势。

那么加盟模式呢，就是快递公司跟一堆加盟商签约，委托他们进行取派件，也就是把取件和派件的工作外包，然后自己专注于分拣和运输。

当然也有公司连分拣和运输也都外包出去，比如百世就把运输业务也外包出去。

这样的方式呢就是花钱少，资产轻，扩张快，成本低，但缺点就是稳定性差，服务难以保证。

直营模式和加盟模式都有特别适合他们的业务场景，比如直营模式就非常适合时效件，时效件就是能够快速送达，延误概率很低的快递件。

绝大部分商务快递件比如合同、发票、文件等都会选择时效件来送，还有价值高的商品也大都会选择时效件来送，比如你在网上买苹果或者华为的手机，他们都会发顺丰给你，虽然价格贵，但是服务有保障。

相比之下，加盟模式很难做时效件。

因为收件是一个加盟商，派件是另外一个加盟商，效率自然就无法统一控制。之前我跟一个朋友去一个快递中转场调研，就经常看到一个现象，就是通达系的加盟商为了控制成本，会等到货车装满时才发货，装不满就继续等，这要比顺丰慢个半天或一天，这样时效性自然无法保证。

但是加盟模式呢就特别适合电商快递件，因为成本低，特别受电商平台商家的欢迎，大部分消费者在网上买东西，虽然也都想着越快越好，但相对于时效，他们对快递的费用更敏感；商家更是这样，如果提供包邮服务，自然会选择成本最低的快递公司，因此搞加盟模式的"四通一达"主要业务范围就是电商件。

所以如果自己审视中国的快递行业，你就会发现这样的一个行业事实：

在客单价高的时效件领域基本上只有两个玩家， 一个是顺丰，业内口碑最好，地位无人撼动；

另外一个是邮政的EMS,  因为关系深厚，所以业务量也不小。

总体来说，在时效件领域是"一超一强"的竞争格局。

在客单价低的电商件领域则激烈搏杀，客单价越打越低，特别是行业老大中通快递从2019年开始发起了价格战，“四通一达”里已经有好几家开始掉队了，而且还有新的竞争对手凭借资本市场融资杀了进来。

所以整体来说在客单价低的快递领域，基本上是一个"五强争霸"的局面，行业还没形成稳定的格局。

所以大家看，尽管顺丰和“四通一达”都是快递公司，但他们所处的细分市场，所拥有的公司察赋、以及表现出来的财务状况几乎完全不同。

这就引出了一个问题，那就是一家快递公司的真正护城河是什么?

这个问题是研究快递行业的核心问题，也是一切判断的出发点。

在上一个模块里我讲过，卓越的基本面研究者会对一个行业或者一家公司进行全方位没有死角的考察，甚至要做颗粒度极细的“全产业链研究”,尽量地去消除"未知的未知",但是最后一定要进行收敛，抓住每一笔研究的核心矛盾。

当然，在行业和公司不同发展阶段，这个核心矛盾会变化，成长期的核心矛盾跟成熟期的核心矛盾显然是不一样的。

这个是非常重要的知识点啊，大家一定要牢记。就是我们做基本面研究，碍于每个人的条件所限，大家研究的颗粒度肯定不一样，有的人可以研究的很深，就像景林调研拼多多一样，派七八个员工跑十几个城市花几百万 的经费；也有人可能研究的相对较浅，只能靠看公开的报表和数据以及有限的草根调研。

但是，无论颗粒度怎么样，到最后一定要抓住这笔投资或者研究的核心矛盾，如果方向搞错了，你研究的再深度也没用；

但如果抓住了核心矛盾，问题问对了，即使研究的深度做不到大型机构那样事无巨细，也一样可以取得投资的成功。

这也是为什么巴菲特和芒格在办公室里翻翻财报就能够获得巨大成功的原因之一 ，就是他们能够准确地提炼出投资的核心矛盾，问出对的问题。

那么对于现在已经过了草莽期和爆发期，但仍然处于成长期，还没有进入到低速增长的成熟期的快递行业来说，行业虽然出现了巨头，但竞争仍然激烈，所以这个阶段的这个核心矛盾就是在如此激烈的竞争环境之下，哪家公司的壁垒和护城河还在加宽加深?

而如果具体到顺丰这家公司身上，那就是顺丰的重资产模式是否会构建出真正的壁垒，是否会被轻资产的加盟模式所反超甚至打败?

要解决这个核心矛盾，我们需要一步步地假设验证，要不断提出问题，然后回答问题，再提出新的问题。大家跟着我的思路， 一块来抽丝剥茧，咱们努力把真相找出来。

第一步我们先来看一下重资产模式能够建立起什么样的竞争优势。在

上面讲解加盟式和直营式的时候我讲过了，直营模式下的重资产投入可以掌控整个物流链条，提高时效性，保证消费体验，赢得客户的口碑，而通过 大量的调研我们也发现，重资产模式在消费体验方面的确要远比轻资产模式好。

当然了，这种竞争优势仅限于中高端的快递细分市场，比如商务时效件，比如高价值的消费品等等，在对价格很敏感的中低端电商领域，重资产模式带来的消费者体验就会被较高的价格给抵消掉。

所以我们的结论很清楚，就是重资产模式能够在一部分场景下建立起竞争优势，而不是全部的快递场景。

第二步我们来解决这样的一个问题，就是重资产的这些优势是不是很容易建立?

或者换句话说，是不是只要一家公司舍得砸钱，也能够很快把这些优势建立起来?这个问题很关键。

其实很多投资机构或者投资人围绕这个问题讨论很多年了，大家都知道直营模式能带来体验和口碑，但很多人担心像四通一达这些公司，凭借轻资产的加盟模式一旦完成跑马圈地，就可能反过来也做直营模式，进攻顺丰的腹地，"以快打慢",这种情况下直营模式极有可能是赢了口碑但输了比赛。

回答这个问题其实需要大量的调研。

我这里把结论抛出来，就是交通运输行业的重资产具备一定的独占性和稀缺性，那些先发优势的投入很难被追上。

比如拿航空公司的航线为例，先进入市场的航空公司会把黄金航线都给抢占了，后来的航空公司因为空域管制或者机场容量等各类因素，很难在获得黄金航线的新增审批。这就是交通运输行业里资源的独占性和排他性。

我这里举个例子，比如之前南方航空买了很多架A380,  体验非常好，但结果最后一算账却根本挣不到钱，为什么呢?

因为没有足够的黄金航线给它们飞，所谓黄金航线就是那种上座率高，航线长，定价贵但客流有保障的国际航线，这些黄金航线很早都被国航东航给抢占了，南航很多时候只能把A380用来飞北京到广州这种短途航线，自然就不挣钱甚至巨亏。

在快递行业也是这个样子。我们以货运航线为例，航空在中国是受到严格管控的行业，买货机和成立货运航空公司都要去审批，不是你有钱想买就能买的，而且每年买的飞机的量还要受控制。

另外呢，货运航线也非常珍贵，而且越早进入这个市场的公司，越能占据很多枢纽机场的黄金时刻。

还有非常多的调研和研究也能得出同样的结论，我这里就不展开讲了，总的来说，重资产模式投入下的竞争优势很难被追上，既然很难被追上，那就可以称之为壁垒。

所以，砸钱搞重资产建设是能够砸出护城河来的，而不是像资本市场想象的那样，觉得加盟制的公司很容易来抄直营制公司的后路，这个其实是很难的。

不过既然已经研究到这个层次了，我们不妨再问另外一个问题，就是重资产可以构建竞争壁垒，那轻资产的加盟模式能够构建壁垒吗?

这里呢我也是说结论：可以是可以，这个壁垒是由效率和成本构成的，但这个壁垒并不高。

比如这两年迅速崛起的极免快递，用了十个月就突破了2000万的日单量，而行业老大中通快递做到2000万日单量花了5年时间。

虽然说有拼多多的扶持，但极免快递之所以能够这么快把运力和业务量做了起来，本质还是因为加盟模式的壁垒很低。

那么到这里呢我们总结一下，通过上面一步步抽丝剥茧的分析，我们得出了这么几个结论：

第一个，重资产模式能够建立起竞争优势，尽管是一部分场景而非全部场景；

第二是重资产模式可以持续不断地构建出竞争壁垒，后来者很难追赶；

第三就是加盟制的轻资产模式壁垒相对较低。

值得注意的是，上面的分析过程其实做了大量的简化，很多我直接说出来的结论其实背后都是大量的调研工作。

这些研究工作不光是我自己研究所做的，还包括了大量顶级投资机构的工作。

所以呢，我们上面这三个结论其实都是真金白银砸出来的，而不是简单的拍脑袋得出的结论。

这里呢我们总结一下。在本节课里呢，我们对重资产的直营模式和轻资产的加盟模式进行了详细的阐述和比 较，同时回答了"重资产模式能不能构建出竞争壁垒"这个快递行业的核心问题。

只有掌握了这些前置的研究结论，我们才能够真正理解顺丰目前的状态，也才能真正理解什么是"打仗状态"，什么是"奏乐状态"，以及两种状态切换时的临界点。

所以本节课的内容，都是为下节课我们学习"竞争优势临界点"这个模块来做准备的。

好的，这节课的内容就到这里，下节课我们继续，感谢大家的收听，我们下节课再见。

本课程仅供内部交流使用，禁止商业用途。

临界格局，不得不知的四种行业格局

在上一节课中，我给大家定义了投资中的临界现象，并提出了三种投资临界的方向：行业格局的临界点，竞争优势的临界点，以及成本结构的临界点。

那么在今天这节课中呢，我们就一块来探讨第一种，就是行业格局里的临界点。

首先呢，我先来问大家一个问题，就是2018年有一篇文章特别火，就是兽爷写的《疫苗之王》，我相信大家应该都看过吧，当时这篇文章是全国范围内刷屏级的爆款，也是国内首例一篇自媒体文章改变公共政策的经典之作，文章发表之后，罪魁祸首长春长生被破产清算，相关负责人也都银铛入狱，国内疫苗行业受到了严格的整顿。

那么我的问题来了，大家觉得在这件事情发生之后，A股相关的疫苗股票表现如何呢?

按道理来说，这个刚刚出现了黑天鹅事件、监管大幅度加强的行业，相关公司应该过的很惨淡，股价也应该一蹶不振才对。

但事实正好相反，那些当年全面声讨的疫苗股，只要没有像长春长生那样破产清算，基本上都成了大牛股。

比如，兽爷在文章里揭露了康泰生物老板杜伟民的隐秘故事。

康泰生物这家公司也的确股价盘整了一段时间，但这家公司后面从低点整整涨了接近8倍，成为超级大牛股，杜伟民的身价也翻了好多倍，一度飙升到了400亿。

当然这里面可能有一些疫情催化的因素，但在新冠出来之前，这家公司就已经持续走牛并连续创历史新高了 。

为什么呢?

这种令人感慨和意味深长的现象背后的驱动因素，就是我们今天要讲的"行业格局里的临界点"。

在讲这种临界如何发生之前，首先我们来聊一下什么是行业格局。

所谓的行业格局，指的是一个行业中相互竞争的各家公司之间的结构关系，行业格局的内在决定因素是各家公司之间竞争优势的差别，其外在表现有很多，包括市场份额、资产周转率、毛利率净利率、净资产收益率等这些指标。

行业格局是基本面研究中最基础的东西，而且应该说，它跟商业模式一起，是价值投资者最看重的两个东西，而且行业格局有时候还要比商业模式更重要。

为什么这么说呢?

我在之前的课程里面其实说过，如果在一个行业里，某种商业模式被验证成功，那么摆在行业参与者面前的就是一个打蛋糕，但每家公司能吃多少，取决于有多少人来过来跟你抢。

抢的人少，那分到的蛋糕就多，抢的人多了，自然分到的蛋糕就少，甚至可能吃不饱；

所以，即使在一个商业模式较差的行业，如果竞争格局好，那每个参与者都有蛋糕吃，日子过的就很滋润。

比如我们在上节课里举的案例，染料这个行业其实是个化工周期品，商业模式说不上太差，但也绝对说不上好。

不过这个行业一旦形成了两分天下的行业格局，浙江龙盛和闰土股份都能维持较高的净利润率，这其实就 是行业格局的因素。

而一个商业模式较好的行业， 一旦好格局被破坏，参与者的日子也将变得很艰难。

例如电商平台这个行业，商业模式很好，一头连接商家，一头连接消费者，既有平台的属性，又有很强的话语权，本来阿里巴巴已经遥遥领先了，但架不住拼多多美团这种新玩家不断崛起，抖音快手这些跨界的也都想往这个行业里面冲，那日子其实就没有我们想象中的那么好过。

所以二级市场的投资者特别重视行业格局，高毅的邱国鹭就曾经这样讲过，说在二级市场做投资，宁愿数月亮，也不要数星星。

什么意思的，就是如果把一个行业看成夜晚的星空，如果行业集中度特别低，参与竞争的企业多如繁星，这种行业肯定竞争激烈，没法分辨出谁是最终赢家，抓住大牛股像数星星一样困难。

深度价值投资者一般都喜欢那种行业集中度高，两三个龙头企业就占据绝大部分市场份额的行业，这些龙头公司坐地收钱，旱涝保收研究这样的行业，研究清楚这种行业就像数月亮一样简单。

所以说宁愿数月亮，也不要 数星星，就是这个意思。

如果进一步来分，行业格局一般可以分成这么ABCD四个类型：

A类型叫做一家独大。就是指这个行业里面只有一家超级大的公司，其他对手都不成气候，甚至可以忽略不计的那种。

比如说腾讯在社交网络领域，一家独大，别的社交软件连它零头的零头都不是。

这种行业地位显然就是正月十六的月亮，又大又圆，旁边的星星看都看不到。

B类型叫做一超多强，就是指行业里有一家超级领先的公司，但还没有做到嬴者通吃的地步，同时还有好几家很强的公司，虽然这些公司想要追上龙头比较难，但行业老大也消灭它们也不容易。

比如在防水材料行业的东方雨虹，市占率大概是第二名的4倍，竞争优势非常强，但想要一统江湖则还需要很长的时间。

C类型叫做几家垄断。

就是指在行业存在规模差不多大的公司垄断着市场，可能是"两分天下",也可能是"三足鼎立",也可能是"四强争霸",最多不要超过5家。

总之呢，就是在他们之外的其他公司可以忽略不计。

比如空调行业，格力跟美的两分天下，通信服务行业，移动联通和电信三足鼎立，短视频行业，是抖音快手，两分天下。

A类和B类的行业格局是稳定的，但C类是否稳定则需要"具体情况具体分析"。因为同样是"两分天下"或者“三足鼎立"，行业的竞争激烈程度却可能会千差万别。

比如我们之前讲的浙江龙盛和润土股份，两家占70%的份额时还在你死我活地竞争，但格力和美的两家也市占率也是70%左右，他们其实已经很少打那种非常惨烈的价格战了，当然小的价格战还是经常打的。

D类型叫做百花齐放。就是特别分散，高度竞争，谁也不知道谁最终能活下来的行业。

比如说大家经常吃的坚果，这个行业目前虽然有三只松鼠、良品铺子、来伊份、恰恰这些品牌，但整体来说行业还是非常分散，行业前五名市占率可能还不到20%，竞争非常激烈，这种行业要想变成C类甚至B类，还需要很长的时间。

以上就是行业格局的四种形态。如果说我们从行业格局的视角出发来寻找投资机会，显然就有两种：

第一种呢，就是用复利思维，寻找格局非常稳定，龙头能够持续赚取的行业。比如贵州茅台和腾讯控股就属于A类一家独大的类型。

像海天味业、爱尔眼科、海康威视等公司属于B类一超多强的类型，他们虽然达不到独占行业的地位，但跟第二名什么的拉开差距了，很难被追上，而且因为行业的集中度还有提升的空间，所以仍然具有较强的成长性。

这些公司如果我们用复利的模型来审视，自然非常具有长期吸引力。

第二种呢，就是用临界思维，来寻找格局由不稳定状态，向稳定状态切换的行业。 一旦切换成功，行业格局就会发生状态的改变，相关公司的利润就极有可能大幅度增长，带来巨大的投资机会，这就是行业格局的临界。

换句话说，所谓寻找行业格局的临界点，就是要率先发现那些行业从不稳定状态转化成稳定状态的时刻。

所以我们回到本节课开头提出来的那个问题，就是为什么疫苗行业在迎来了行业大整顿之后，相关的个股反而都走牛了呢?

原因很简单，就是疫苗行业本来是D类格局，经过大整顿之后，变成了相对稳定的C 类格局。

这里给大家普及一下疫苗行业的行业格局。首先从全球范围来讲，疫苗行业是C类格局，属于"四强争霸"的状态，这四强分别是GSK、默沙东、赛诺菲和辉瑞，它们合计占到了全球市场份额的80%，其他的公司很难跟它们竞争，而这四家也基本上相安无事，良性竞争，利润非常丰厚。

但是在中国国内的疫苗行业，却是一副D类格局的场景。

因为中国的医疗体制对用进口药还是国产药有很强的话语权甚至决定权，所以海外疫苗四大巨头在国内的市占率只有40%，剩下的60%被一众本土的疫苗厂商所瓜分，市场集中度很低。

目前本土疫苗企业多达32家，但其中一半以上企业每年获得批准的疫苗品种仅1个。

绝大部分疫苗生产商规模偏小，生产的疫苗也以传统疫苗为主，产品同质化严重，一个品种常有多家企业竞争。

目前规模比较大只有国药、昆明所、辽宁成大、康泰生物、科兴生物等几家。

在《疫苗之王》这篇文章大规模刷屏后不久，国家药监局便派遣45个检查组开展了为期半个多月的质量安全检查，然后又过了四个月，在2018年的11月份，《中华人民共和国疫苗管理法(征求意见稿)》就出台了，并在第二年，也就是2019年的6月份便在人大审议通过，2019年的12月1号就正式施行，可谓是神速。

这部法律其实是全球首部综合性疫苗的管理法律，它是把分散的疫苗管理规范整合集成，对疫苗的研发、生 产、流通、预防接种及监督管理作出系统性规定，非常全面。

而且更重要的是，这部法律其实大幅度提高了行业准入壁垒，消灭了相当一部分潜在竞争者，对于那些行业内的老玩家其实是一个特大利好。

所以长春长生的疫苗事件爆发之后，行业经过连续的整顿，很多小公司的疫苗就批不出来了。

再加上长春长生这个重要的竞争对手被完全消灭，行业的格局一下子就变好了，而中国人对疫苗的需求还在持续的上升，因此供给和需求一个缩减一个上涨，很多疫苗品种就甚至出现了短缺的现象。

这其实就是为什么康泰生物这些疫苗公司尽管当时被老百姓骂成一片，但仍然成为行业大牛股的真实原因。

舆论和监管尽管让它们受到冲击心惊胆战，但其实也帮助他们消灭了竞争对手，行业格局在突发事件的推动下出现了临界点，最终催生出一次超级大的投资机会。

有同学可能觉得这种黑心公司坚决不能投，这种钱也坚决不能赚，我个人觉得也要具体情况具体分析。

比如说疫苗这个事情，当初的乱象其实是整个行业都存在的问题，如果你拉出中国民营疫苗公司的老板们的履历，就会发现大部分都跟康泰生物的杜伟民一样，都有很多说不清道不明的故事。

既然是行业的问题，那就要看这个行业是否还有持续的需求，是否有整体变好变规范的可能。那么显然中国人对优质的，安全地疫苗的需求，还远远没有达到天花板，而《疫苗管理法》出台之后，整个行业显然会慢慢变好的。

所以作为一个投资者，我们应该抛开对那些疫苗公司发家史的厌恶，正确理性地看待这个行业。

但如果换一个行业或者公司，情况可能就不一样了。

比如说当年红黄蓝幼儿园爆发了侵犯小孩子的丑闻，当时有不少人看到幼儿园办学资质收紧就觉得应该去抄底红黄蓝，我当时就直接说这个做法是错的，碰都不要去碰。

为什么呢?

因为具体情况要具体分析，红黄蓝最大的问题在于它是加盟模式，无法对加盟学校的老师进行严格的管控，肯德基麦当劳加盟店的员工可以偶尔出点儿食品安全问题可能大事化小小事化了了，但你一个幼儿园一旦出问题，那就是死罪，所以这个事情的核心是什么?

核心是商业模式无法兼容行业环境，不信大家可以翻 翻新闻，最近又出事儿了。所以能不能抄底啊?不能去抄底。

类似疫苗行业出现格局临界点的案例很多，比如2008年的三聚氰胺事件，罪魁祸首三鹿奶粉破产清算，但是伊利蒙牛这些企业后面就成了大牛股；再比如2017年国家收紧游戏版号的审批，小企业死了一堆，但腾讯和网易股价持续上涨；再比如大家都知道的供给侧改革，把钢铁这个D类行业格局的行业直接转化成C类，催生出一大堆超级牛股。

所以我们总结一下，这种有外部事件触发的行业格局变动，我们称之为事件型临界。

那么除了事件型临界之外呢，行业格局的变化还有一种，当然也是最常见的一种，就是行业自发地形成稳定格局，要么自发地由不稳定的C类格局变成稳定的C类格局，要么自发地由竞争激励的D类格局变成竞争放缓的C类格局，这两种场景都很常见，我在这里称之为"内生型临界"。

我这里简单举一个例子，就是啤酒行业。中国啤酒行业以前有几百个品牌，经过几十年的残酷竞争之后，目前出现了"三足鼎立"的格局，就是华润、青啤和百威，大概占70%的市场份额，像燕京啤酒这种区域性龙头已经不在第一梯队了。

不过行业虽然是C类格局，但相当不稳定，还是打来打去，

直到2018年，整个行业的竞争开始放缓，因为大家打了半天发现啤酒的需求出了问题，喝啤酒的人越来越少，全行业的收入增速不断有放缓的迹象，甚至出现了下滑。

所以几家龙头之间的竞争从2018年就开始放缓了，频繁提价，盈利能力不断上涨，所以在过去几年无论是港股上市的华润啤酒，还是A 股上市的青岛啤酒，都是大牛 股。

不过需要告诉大家的是，"内生型临界"相对比较难把握，因为很多时候会有反复，今天说好不打了，明天可能又开始干了。

如果是两家公司竞争，像格力美的这样，还相对容易把握一点，但如果是三足鼎立或者四强争霸的行业，你就很难搞清楚每家公司心里打的是什么算盘。

所以把握"内生型临界"一定要有耐心，多等等多看看。

相对来说，"事件型临界"的机会相对比较好把握一些。

好的，我们这里总结一下这节课的内容。在这节课里，我们探讨了如何把握行业格局的临界点，那么首先呢，我们把行业格局的ABCD四种类型给大家定义清楚了，然后指出，如果从行业格局的角度出发寻找投资机会呢，有两种方式，一种是用复利思维来寻找那些格局稳定龙头能够持续赚钱的行业，第二种就是用临界思维， 来寻找那些因为行业格局变化而出现的机会。

具体来说， 一种是事件型临界， 一种是内生型临界。

前者是由外部事件触发的临界，后者是由系统内生触发的临界，都能够带来非常好的投资机会。

但相对来说，把握内生型临界需要细致的跟踪和调研，防止出现反复，而事件型临界相对来说更容易把握一点。

希望通过这节课的学习，大家以后无论是看到某个行业发生黑天鹅事件，还是看到一个长期竞争激烈的行业突然开始联合提价了，一定要敏感，一定要去探索它背后的逻辑，研究是否存在着行业格局的临界点， 一旦确定了，那就是巨大的投资机会。

那么下节课呢，我将给大家讲解临界思维的第二种模式，竞争优势的临界点，我会用一个目前大家都关心的公司，顺丰控股来做案例，内容也会非常精彩。

好的，这节课的内容就到这里，我们下节课再见。

最后，免费送大家152本财经电子书。

拿走不谢，我叫张寡妇。

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临界变化：压倒骆驼的最后一根稻草

非常不容易啊，终于到了最后的收尾阶段了，感谢大家的耐心和支持。

言归正传，我先说一下为什么把“证伪”和"回归"给去掉了，改成临界。

原因是证伪和回归这两个模块思想层面的东西比较多，甚至属于一些哲学的范畴，但在实践层面的东西相对较少，但我在写这两个模块的第一节课的时候就感到不太妙，因为东西都很晦涩，有大段大段的哲学思辨内容，跟投资实践的距离比较大。

那么虽然说我们这门课的读者其实都是知识层次相对较高的群体了，其实我们最后面讲的共振，降维，饱和和临界这四个模块，其都跟某件事物的爆发有关系。

共振就不用说了，芒格讲的lollapalooza效应其实就是一种多因素推动的爆发；降维也是，本质上是高维打低纬，然后取得摧枯拉朽式的胜利，这也是一种爆发；饱和也是，集中兵力打歼灭战，从局部优势取得全局优势，也是某种程度上的爆发。我们今天讲的临界同样也是，这个我在下面会具体展开。

所以我们最后的四个模块，其实就是行业或者公司"爆发的四种逻辑",这对我们抓住大牛股或者正在爆发的行业是非常有帮助的，因此我就把两个晦涩难懂的模块，改成了"饱和"和"临界"了，希望大家在学完之后，能够掌握 这四种思维方式，发现和抓住投资和生活中的爆发机会。

我们首先来解释一下什么是临界。

我相信大家都听说过一句谚语，叫做"压死骆驼的最后一根稻草"，这句话在中 文语境里应用非常广泛，但它其实是来自于英文，是17世纪两个英国哲学家在一本书里讲的，用很形象的画面感来指代一种常见的现象，就是一些看似微小的动作，释放在处于某种状态的系统上，结果引起了巨大的反应。这种现象就叫做临界，这种状态就是临界状态。

其实临界这个词是一个物理术语，指的是物质因为能量的不同而会有形态的改变，例如从冰变成水，温度可能就增加了一度，但形态却发生了巨大的变化，其实跟"压死骆驼的最后一根稻草"所要表达的意思是一样的。

那么既然社会学和自然科学对临界都有定义，那我们就借用这个物理学名词，用它来统一指代这种现象。

为了让大家对临界有一个更加直观的认识，我这里用一个来自物理学的模型来给大家做一下详细的阐述。

这个模型叫做渗流模型 (Precolation Model)，科学家设计这个模型的初衷是研究水通过土壤向地下渗透的问题，什么样的土壤结构能够渗透，什么样的土壤结构不能够渗透，然后逐步把这个问题给抽象化，提出了一套渗流模型。

经过抽象化后的模型很简单。假设有一个边长是10的正方形矩阵，它是由10乘以10等于100个边长是1的小正方形组成的。我们可以把这个正方形矩阵看成一块土壤的纵向剖面，水从最顶上往下渗透，需要通过一个一个的

小正方形，每个小正方形只能够跟自己上面下面左面右面的小正方形连通。

然后我们假设，每一个小正方形有两种状态， 一种是水能通过，用黑色来表示， 一种是水不能通过，用白色来表示。

每个小正方形是黑是白的概率都一样，我们假设是黑色的概率为p。

这样整个正方形矩阵就变成了黑白相间的这么个样子，我把这个正方形矩阵给画了出来，放在文案里了，大家可以直观地理解一下。

在我画的这张图里，显然水是不能从最顶上渗透到最底下的，我们通过常识就可以判断出来，就是p的值越大，正方形矩阵被水渗透的概率就越大，极端情况下如果p是1，也就是所有的小正方都能够被水通过，那么整个矩阵显然是肯定是可以被渗透的。

所以科学家们就提了一个问题：当这个正方形矩阵很大以至于可以近似为无限网格时，求问p最少应该是多少，才能够至少存在一条自上而下贯穿整个网格的渗流路径。

这就是著名的渗流问题。具体推导过程我这里就不说了，时间多到花不完，同学可以用Matlab来计算一下，网上都有现成的计算模型。

如果有谁算出来，可以在评论区贴一下计算过程，让大家瞻仰崇拜一下。我这里呢，就直接给出大家一个结论，即理论计算p的最小值应该是0.59274621,简单去两位小数，就是0.59。

换句话说，如果小正方形是黑色的概率大于0.59，那么水就可以从上面渗透下来，如果小于0.59，那么水就没办法从上面渗透下来。这个0.59就是渗流模型的临界阈值。

所以大家感受一下，高于临界值和低于临界值，虽然是一点点微小的差距，但整个系统完全不一样。所以这就是临界系统的重大特征，就是微小的量变引起了重大的质变。

渗流模型并非纯粹是一个纸上谈兵的数学模型，相反它在现实中的作用是非常大的。比如预防森林火灾，可以借鉴渗流模型的思路，在森林里设置大大小小的防火隔离带，降低火灾从一批树木烧到旁边另外一批数目的渗透阈值，这样即使发生一些小型的火灾，也不会贯穿整片森林导致大型火灾。

渗流模型向我们传递的最大的一个核心知识点就是：所谓的临界点，一定是微小量变引起了重大质变的那个点，如果系统没有发生质的变化，其实就不能叫做临界点。

这也是我们在探讨临界思维时务必要记住的一点，就像那句广告说的，不是所有的牛奶都能叫特仑苏，那么也不是什么样的转折点都能称之为临界点。

比如我们之前在"复利"这个模块里讲过复利曲线，它也是从刚开始的平缓，到后面的陡峭上扬。

我们是不是可以在曲线的拐点处找一个点，说这是临界点啊?

不可以。因为在复利曲线上只有系统的量变，没有出现系统的质变，因此这不是临界点。大家以后要学会分清楚。

关于临界还有一个模型，叫做传染病模型 (SISModel),来自于流行病学。这个模型也很有意思，在新冠疫情期间很多科普文章也都讲过这个模型，大家有时间或可以去百度或者Google一下，我在这里就不讲了，下面我们来讲一下临界在投资中，有什么样的应用。

所以我这里先来定义一下，什么是投资中的临界。

其实我们在证券投资中也好，在商业领域也好，经常可以看到一种很有趣的现象，就是某一个微小的事件发生，或者一个参数变化，导致一家公司或者一个行业产生了天翻地覆的变化。

这种微小的事件或者变化通常都很不起眼，就像水壶里的水温度升高了一度，或者骆驼背上的稻草再加上一根，或者渗透系数从0.58变成0.6，改变的幅度不大，但对一家公司或者行业带来的变化却非常巨大，或许是让一家公司出现利润和收入的大幅度增长，也或许是让一个行业出现革命性的颠覆，投资者能够从这种变化中获取巨大的投资回报。

这种现象，我们就称之为投资中的临界现象。

所以我们给出一个严格的定义，就是如果一家公司或者一个行业，它的内外环境出现了某一种微小的变化，这个变化催生出一些有着巨大潜在收益率的投资机会，这就是投资中的临界现象。

这里呢，我简单举一个人例子，就是我们之前在周期这个模块里讲过一个案例，不知道大家还记不记得。那个案例讲的是燃料行业里的两大巨头浙江龙盛和闰土股份，他们的十倍股历程。

当时这个案例的解释框架是周期，但是开启周期的，却是一个临界事件。为什么这么说呢?

我们回想一下，浙江龙盛和闰土股份这两家公司都是染料的，就是给衣服染色的那种化学品。这两家公司一个市场第一 ，一个市场第二，合计占到了行业份额的70%，其实已经是双寡头垄断了。

本来应该联合起来提价，赚取垄断暴利，可这两家公司呢不这么想，而是一直在打价格战，憋着一 口气和对方竞争，不停地压低染料价格，把染料价格打到了1.6万元/吨，价格创了过去五年的新低。

后来就发生一件什么事情呢，就是这两家公司的价格战打得天昏地暗，连政府都看不过去了。

非常有意思的是，浙江龙盛和闰土股份都是一个地方的，就是浙江上虞，然后上虞市政府就出面调解，让两家握手言和。这两家公司就半推半就，就停止了价格战，转而相互合作，联合提价。

最后这个提价提到什么程度呢?

就是这两家的和解协议是2013年1月份签的，那时候分散染料价格应该还是一 万多一吨，过了半年左右，就基本翻倍，涨到了三万元每吨，此后更是一路上涨，等到2015年高点，已经超过了五万，算下来从低点翻了三倍多。所以从2012年底到2015年这段时间，两家公司都成为了十倍股。

回顾这个案例，我们知道驱动染料这种化工品价格波动的内在力量其实是周期，换句话说，其实即使没有上虞市政府出来调解，染料的价格也会在到达低点之后向上反转，但我之间强调过很多次，就是很多时候， 一个巨大的投资机会背后有多种力量来推动，不是单一的，那么这个案例就是这样，它其实是周期叠加临界。

如果大家仔细分析，其实在上虞市政府出面调解之前，染料行业已经处于临界状态了。

为什么这么讲呢，因为行业两家龙头的市场份额已经占到了70%，两家公司打价格战把第三名基本都快给打没了，然后想进入这个行业的人一看这架势，吓得头都不回就直接绕着走了。

因此染料行业在2012年已经具备了临界的前提条件，而上虞政府的出面调解，其实就是改变整个系统状态的那个微小变量。

另外我们还有一个东西必须要了解，我在前面没有讲，在这里补充一下，就是对于临界点本身也有两种类型，一种叫做直接临界点。

Direct Tipping point，直接临界点，意思就是导致一个系统发生巨大变化的那个微小变 量，本身就是属于这个系统的一部分。

我这里举个简单的例子，就是第一次世界大战爆发的导火索萨拉热窝事件，一个塞尔维亚人刺杀了奥匈帝国的皇储斐迪南大公，拉开了欧洲国家的战争序幕。

那么这件微小的变量本身其实就属于欧洲国家外交和军事战争系统的一部分，它本身就是系统的一部分，所以称之为直接临界点。

第二种临界点叫做关联临界点，就是变量并不来自于系统本身，而是来自于系统所处的环境，是环境中的某个变量发生了微小的改变，导致整个系统的状态发生转变。

比如在我们刚才讲的染料这个行业的例子中，上虞市政府出面调解，对于龙盛和闰土来说是环境中的变量发生了变化，这就叫做关联临界点。

所以我们在判断一家企业是否处于临界状态时，需要从企业自身和周围环境两个方向上去考察，一个是内，一个是外，比如公司的竞争优势，成本结构，管理架构等等都属于内部因素，如果出现临界点则称之为直接临界点；而行业格局，政策监管，宏观环境等属于外部因素，如果出现临界点则称之为关联临界点。

我把这些内外的临界点分成了三类，第一类是行业格局的临界点，第二类是竞争优势的临界点，第三类是成本结构的临界点。

在下面的三节课中，我将会结合具体的案例，来给大家阐述这三种临界点的具体特征，以及如何把握好它们，进而找到系统临界所带来的巨大的投资机会。

好的，我们这节课就到这里，这里简单总结一下。

临界这个模块是我们最后一个模块，它跟共振、饱和以及降维组成了"爆发四部曲"。

这是一个来自于物理学的专用词汇，我用渗流模型来给大家阐述了临界的核心要点，同时定义了投资世界中的临界：即如果一家公司或者一个行业，它的内外环境出现了某一种微小的变化，这个变化催生出一些有着巨大潜在收益率的投资机会，这就是投资中的临界现象。

下面的三节课我将给大家详细的阐述投资临界现象的三种分类，以及发现它们，把握它们的正确方法。好的，

这节课就到这里，我们下个模块见。谢谢大家。

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思维升级：突破认知的局限性

在前面的三节课程里，我给大家阐述了降维攻击的三种方法，分别是利用新技术工具、打造新商业模式，还有重塑新的价值链条。

这三种方法呢，更多是从商业的层面出发，站在企业家和创业者的角度，提供打败竞争对手的降维模型思维，对我们识别投资领域中的新老物种非常有帮助。

比如说2004到2007年的大牛股苏宁，其实在遭遇了电商的降维攻击之后，尽管张近东本人非常努力，一直在折腾，但苏宁的股价其实14年基本没怎么涨过，即使偶尔因为一些消息涨一涨，但过不了半年一年就又跌回去。

这就跟人不能对抗时代趋势一样，企业也很难对抗降维打击。

因为你无论如何努力，都是在现有的模式里打转，很少有企业家敢于推到重来。

所以我之前发过一条微博，说对张近东黄光裕这些人，最好的选择就是把公司卖掉，然后重仓对手们的股票。

这种选择虽然很痛苦很悲哀，但如果单纯看财富数字，其实是一种更好的选择。

其实我们无论在商业还是投资领域，能遇到的降维攻击案例都比较少，为什么?

因为动不动就颠覆别人的案例在这个世界上并不会整天出现。

所以我今天跟大家分享关于降维的一个更普适的准则，能够在日常的生活和工作中帮到大家。这个准则简单概括起来就是一句话：对于个人来说，一定要学会升维思考。

“升维思考”这个词经常跟"降维攻击"来搭配着用，相信有部分读者一定在别的地方见到这种标题的文章。

但实话说这些文章绝大多数都是鸡汤，喊口号讲金句比较多，但可能连这个"维"到底是什么，都没有讲出来，基本上没什么有价值的信息。

所以在讲"升维思考"之前，我要先跟大家解释清楚，这里的维究竟代表什么。

对于商业公司来说，你所选择的生意模式，使用的技术工具，承载的价值链条，都在某种程度上构成了维度。

这就是我们前面提到的三种降维打击方式，当你有更出色的模式，更先进的工具，更完善的链条的时候，就比竞争对手站在了更高的维度，这样高维打低维，就可能会实现摧枯拉朽式的胜利。

而对于个人来说，维度也分很多种。

比如家族的财富对于个体来说，就是一个维度。

打个比方说你出生在王健林家里，那和普通人肯定不会处在一个起跑线上，这是财富的维度；

而权力也是一种维度，如果你的父母位高权重，那你能接触到的信息，可以调配的资源，相对普通人来说也是高维度的。

再比如相貌也是一种维度，如果你长得跟易烊千玺一样帅，或者跟高圆圆一样美，那你会发现做什么事情都比别人顺利许多，你能享受到的资源、你能利用的杠杆也会远远超过大多数人。

甚至如果你是帅哥美女，周围人都会对你非常友善，你提出的请求他们一般也都不会拒绝，这种相貌的加成，也会让一个人处于更高维度。

不过呢，上面提到的这些维度，几乎都是与生俱来的，我们无法通过后天努力做出改变，所以没有什么讨论的必要。

我们课程里要探讨的，一定是那种我们通过自己努力能够改变的维度。

能够改变的维度很多，比如婚姻可能就是一个维度，但而在这里，我认为最适合普通人去改变的人生维度，就是"认知"。

在展开认识的升维思考之前，我先给大家插播一个小故事。在2002年的2月12日，当时的美国国防部长拉姆斯菲尔德，在记者会上被问到"伊拉克政府是否持有大规模杀伤性武器"的时候，他并没有直接回答这个问题，而是

说这个世界上大概存在三种东西；

一个叫做“已知的已知”(knownknowns),  就是知道自己知道；

第二个叫做“已知的未知”,就是知道自己不知道的 (known      unknowns)；

第三个就是“未知的未知”(unknownunknowns),   意思是不知道自己不知道。

他说这段话意思是伊拉克有很多"未知的未知"，不知道不等于不存在，反正我觉得你不是好人，直接给了有罪推定。

当然最后美国攻打伊拉克，打下来挖地三尺也没找到大规模杀伤性武器，他其实是被自己的话给打脸了。

但是呢，这段话其实说到了一个很关键的问题，那就是整个世界上除了"已知的已知","已知的未知"以外，还存在着第三种状态，那就是"未知的未知"。

听起来有点像绕口令，我这里举一个简单的例子。

大家高考过后应该都填报过志愿，那么在选择学校选择专业的时候，作为高中生水平的我们的认知，就明显面临着三种不同的层次。

第一个层次就是"已知的已知"。比如我们知道清华北大是最好的学校，华东五校比一般的985学校好，985的学校肯定比211的学校好，211的学校肯定比普通的一本好，一本又肯定比二本三本好。这是我们已知的事实。

第二个层次是"已知的未知"，就是我们知道自己不知道的东西。

比如哪个学校的计算机专业就业好，我们在填志愿之前可能不知道；

复旦和交大哪个学校容易出国，我们可能也不知道。

但我们知道这种不知道，而且我们可以有目的性的，通过上网搜集信息等方式来解决这种"已知的未知"。

第三个层次是"未知的未知"，就是我们连自己不知道都不知道的东西。

比如说你是一个穷人家的男孩子，那么报差一点的学校的热门理工科专业，比如计算机和电子，是要远远好过报好一点学校的冷门专业。

比如植物学采矿学社会学什么的。这些东西对一个普通高中生来说，其实都是"未知的未知",如果没有经历过这些的人告诉你，你连自己不知道都不知道。

这其实就是"已知的已知",“已知的未知","未知的未知"这三个层次，它们构成了认知的三种维度。关于这个我找到了一张图，给大家放在文案中了，听众朋友们可以看看，图上三个圈层一目了然。

所以说，我们对任何事物的认知，都存在着这三种维度。

一件事物的全貌，我们知道自己知道的东西和我们知道自己不知道的东西往往只占一小部分，剩下的都是我们意识不到的盲点，它们是什么我们都不清楚，而这些盲点如果我们不去主动地设计路径来进行探索和覆盖，其实是很难被消灭掉的。

但是一个非常讽刺，但又非常普遍的事实是，无论个人还是企业通常都存在一种误解和盲信，那就是以为“已知的未知"和“已知的已知"就是"整个世界”，而且会根据这个来做决策，但他们往往没有意识到一个冷酷的事实：最终影响成败的，往往不是"已知的已知"和"已知的未知",而是"未知的未知"。

所以我这里讲的"升维思考"，就是要突破圈层，提升维度，设计一套逼近第三个圈层边界的方法，尽量缩小"未知的未知"，把它们变成“已知的未知",然后逐步消除盲点，最后转换成自己"已知的已知"。

如果做不到这一点，就有很大可能会遭遇失败，甚至失败后总结反思的时候，都还找不到真正的原因。

那么有读者可能会问了，既然是"未知的未知",我连自己不知道什么都不知道，我怎么样才能去消除这些盲点呢 ?

我这里总结了一套方法，那么这套方法呢，是我自己在实践中慢慢摸索出来的，也是我现在做一些重大的商业决策，或者投资决策时强制自己一定要用的方法。

这套方法我跟一些朋友分享过，大部分听了都觉得很好，也都学了起来，所以这套方法还是挺值钱的。今天呢在这里就分享给大家。

这套方法一共分成四个步骤，每个步骤我都起了一个简洁的名字。

第一个步骤叫做踩点，第二个步骤叫做画图，第三个步骤叫做通关，第四个步骤叫做验证。

通过这四个步骤，我们就可以有针对性的瞄准某一件事物，穿透到围绕在它周围的"未知的未知"，然后你就可以从一个更高的维度来做决策。

步骤很简单，但是很好用。那么下面呢，我就来详细给大家阐述下每个步骤。

首先第一个步骤叫做踩点。什么叫做踩点呢?就是对于某件事物，我们自己可能不知道自己不知道什么，但是一定会有人比我们更懂这个事物，他们可能知道我们意识不到的认知盲点，这些人可能是你周围的朋友，也可能是行业里的大佬，甚至可能是某个已经过世多年，但写过关于这个领域书的作者。

这些都是分布在认知圈层里面的点，我们需要把这些点给找出来。

然后第二个步骤呢，就叫做画图。

所谓的画图，意思就是像画一张寻找宝藏的路线图一样，按照触达的容易程度，或者对这件事的认识深度，我们把踩点时找出来的"点"排一个优先级，然后按照优先级来给连成线。

这样我们大概就有了一条逼近"未知的未知"边界的路线图。

第三个步骤叫做通关。所谓的通关，就是按照我们在上一步里画出的路线图， 一个一个节点地的去交流，可能是面对面交流，也可能是隔空交流。事实上每聊完一个人，我们就会对认知的边界有更清晰的认识，也会了解更多的"未知的未知"，甚至会找出更多的节点，来扩展我们的路线图。

第四个步骤叫做验证。做完前三个步骤，基本上我们对于一件事物的认识就会有一个幅度非常大的提升，更重要的是，你通过踩点和画图，实际上掌握了一张对这件事物形成认知的网络，那么后面就可以这样来做：把"已 知的已知"放到网络里面去做验证，检验自己之前知道的东西是否贴近真相。

这样，通过踩点-画图-通关和验证这四个步骤，我们基本上就可以掌握一套"升维思考"的工具，那么接下来呢，我就举一个我自己的例子，来详细阐述一下这四个步骤怎么来用。

比如我想要搞清楚财富管理或者财富服务这个行业最好的商业模式是什么这个问题，我也会按照踩点，画图，通关和验证这四个步骤来走，然后基于我得到的信息，再来调整或者规划我公司的战略方向。

充分获取信息后再去做相关的决策，这就是升维思考的具体含义。

总结一下就是这样的几句话：不要把自己的决策建立在"已知的已知"和"已知的未知"这个层面的认知上，而是要认知的层次或者维度向上提升，在尽自己所能去逼近事物的真相后，消除"未知的未知"。再去展开相应的行动。这样做事情就比较不容易失败。

所以我给大家提供的准则是"升维思考，降维行动",在做重大的决策之前，建议大家按照我帮你们总结的四个步骤，把"未知的未知"尽量缩到最小，缩到让它无法决定事情的成败，或者转化成"已知的未知",这样才算是完成 了升维思考，然后才能站在更高的维度上去做降维攻击。

另外我这里插一段，就是我在研究很多基金公司的时候，发现一个很有意思的现象，就是基本面研究做的好的基金公司，差不多都在用PE的那套方法在做研究，简单说就是360度考察企业，不仅要把企业内部的商业模式、成本结构、管理运营等东西搞的很透彻，还要调研大量上游的企业和下游的企业，以及相关的竞争对手。

彻底研究透一家公司可能要花好几年时间，但一旦把这些东西吃透了，就会对投资标的有了很强的认知，"未知的未知"大幅度的缩小。这样做研究的机构跟那些读了几份报告就下单的同行，无疑就是降维打击，业绩肯定会比他们好。

所以说我在前面强调，在做重大的决策的时候，如果你对决策的对象并不了解，那么一定要"升维思考"，缩小 "未知的未知",然后再去行动。

这里的决策，既指的是高考填志愿、工作后转行、创业选方向这种人生重大选择，也包括你下重注去投资的情形，"升维思考"会大大提升你的胜率。

好的，以上就是本期课程的全部内容，希望大家领会"升维思考"的方法。那么降维这个专题，到这里有画上了一个句号。

我们简单回顾一下，我们在第一节课里从军事战争引出了降维攻击的强大能墨，然后之后的三节课给大家阐述了降维攻击的三种方法，分别是打造新商业模式，利用新技术工具和重塑新价值链条。

那么在最后的一讲中呢，我给大家重点分享了"升维思考"的具体方法，四个步骤，我自己也正在使用，希望大家能够在做重大决策的时候参考这一种方式，提升你事业上和投资上的胜率。

好的，这节课的时间比较长，讲的东西比较多，那么到这里呢降维这个模块就全部结束了，感谢大家的陪伴，我们下个模块见。

本课程仅供内部交流使用，禁止商业用途。

价值重塑：零售业的革命冲击

我们在第一节导论的时候提过，商业上的降维往往有三种具体模式，分别是利用新技术工具，打造新商业模式，还有最后的重塑新价值链条。

在前面的课程里，我们结合案例，已经把前两种详细地解释过了，今天呢我们就来谈谈第三种模式：重塑新的价值链条。

在讲"重塑价值链条"之前，得先来定义一下，究竟什么才叫价值链条。

毕竟这个听上去有点抽象，没有技术工具和商业模式那么好理解。

所谓的"价值链条",就是在一项生意中，商品或者服务从生产端到消费端的传导链条。或者换句话说，商品从什么地方来，到什么地方去，就叫做价值链条。

在这个链条中涉及到许多东西的流转，比如货物运输的物流、信息传递的信息流，还有资金周转产生的资金流，这些都构成了价值链条的一部分。另外，这个链条不仅仅是商品、信息和资金的传递路线，同时也是价值分配的路线，产业链上的每个角色，都依托自己在这个链条上的位置，获得最终的利益分配。

这么说可能还是不太好理解，这样吧我还是用一个具体的例子来给大家解释一下。

假设你现在需要买一件衬衫，准备从电商网站上下单，可能是淘宝，也可能是拼多多，这个无所谓，总之是网上购物，那么在这笔生意里，整个价值链条是这样的；

首先，从货物运输的物流角度，厂家把衬衫生产出来，然后通过层层渠道，到达淘宝和拼多多上开店的店家，于是店家有了库存商品。这样在收到你的下单后，他们就可以从仓库调货，委托快递公司，把东西打包寄件， 最终送到你手里，这是物流链的传导过程，从厂商经过渠道到达商家，最后再到用户；

而从信息流的角度，整个链条可能是这样的，比如商家做了一条广告，然后投放到淘宝抖音或者朋友圈里，这些平台收取广告费，然后你看到这个广告，点击进去查看，那就完成了一次闭环。

信息从商家传递平台，再传递到你这边，这就是信息流的链条。

至于资金流，这个很简单。用户在下单完成线上支付后，货款打给了电商平台，等到最终确认收货以后，这笔交易才算真的完成，这时候电商平台会再把货款打给商家，了结这笔交易，所以资金流和信息流类似，都是从客户到平台再到商家。

好的，通过刚才这个例子，相信大家已经理解了什么是价值链条。

下面我们将来讲一下为什么重塑价值链条那么重要，甚至能成为降维打击对手的一种模式。

我们在上一个模块里面讲了，“打造新的商业模式"其立足点在于"改变自己”,比如360搞免费策略，只需要改变自己的收入结构或者盈利模式就行了。

重塑行业的链条是另外的一种商业模式的创新，这里面涉及的就不止自己了，其核心的立足点在于"改变别人"。

进一步说，重塑价值链条是对一个行业地物流、信息流、资金流链条打破重建，把整条产业链上的各个节点重新进行排布，然后通过这种"重塑"，来让自己获得价值链条上的更高地位，进而拿到更高的商业价值，核心其实是改变别人的位置。

如果用打牌来举例子，选择改变自己，创新商业模式这条路径，就是在不改变起手牌的前提下，努力提升牌技，尽可能把手上的牌打好；

而重塑价值链条，改变别人的路径，则是要求重新洗牌再开一局，削弱之前玩家积累下来的优势。

换句话说，商业模式创新是在既定的规则体系下，努力改善自身，由内而外地对其他对手降维打击；而重塑价值链条则是对现有规则不满意，干脆就重新制定规则，由外及内地对原有格局下的对手进行颠覆。

想明白这一 点，大家就能理解两者的差别了。

当然，现在媒体通常把这两者都称之为商业模式创新，但在我看来，改变自己跟改变别人，区别非常大，实现的路径也非常不一样。

在"改善自身"的商业模式创新这一块，上一节课我们用360杀毒作案例已经详细阐述过了，今天呢围绕"改变别人”和"重塑价值链条",也会细致地拆解一个大案例。这个案例就是前段时间讨论得热火朝天的社区团购。

这个词相信即使不关注零售领域的读者，也会偶尔在新闻里看到。

社区团购其实是从去年疫情差不多快结束的时候火起来的，全国的零售巨头们几乎争先恐后地入局，既有阿里、美团、拼多多这些以前就干零售的，也有滴滴、头条这些以前从没涉足过零售的，可以这个领域聚集了目前全中国，甚至全世界最擅长做02O的一帮人，为什么会出现这种盛况呢?

这就要从社区团购上最主要的经营品类——生鲜开始讲起了。

生鲜是一个高频且刚需的消费品类，市场空间非常大，据测算去年一年全国生鲜消费的市场规模足足有5万亿，而且这么大的市场，电商渗透率还很低，大家的消费习惯还是停留在线下，主要是农贸市场和百货商超这两块渠道，销售额占比超过了90%，真正在线上电商平台卖出的份额只有6%。

在社区团购爆火之前，生鲜赛道的战争其实已经打了八年，很多玩家已经试水过这个行业，只不过模式不同，像大家比较熟悉的盒马生鲜和永辉超市，他们走的是“店仓一体”模式，也就是店面和仓库放在一块，还有叮咚买 菜和每日优鲜代表的"前置仓"模式，根据社区选址修一个小仓库囤货，确保仓库五公里以内能覆盖到多个社区，以及京东代表的“到家平台”,直接送货上门，还有最后一种就是呆萝卜搞的自己建门店式的社区团购。

但这四种无论哪一种，都面临着一些共同的难题，那就是近乎恐怖的仓储和物流成本，毕竟生鲜这种商品非常特殊，压根没法长期储存，保鲜期非常短，建设带有冷鲜和冷冻功能的仓库成本也很高。

另外呢，如果仓库建的太大，货物卖不出去就容易发生损耗；而仓库如果建的太小，就无法满足客户短时间的需求脉冲，所以很难做 。

除了仓储之外，生鲜对物流的要求也很高，因为保质期短所以要快速送达，不像一般的快递，给你扔到物业什么的，你过个一个星期去拿都没事儿，所以生鲜物流意味着昂贵的配送费用。

有仓储和物流这两座大山压着，再加上生鲜消费天然具有客单价低的属性，想赚钱真的是比登天还难，之前有研究机构测算过，平均客单价得达到70块以上，那些生鲜电商公司才有可能打平成本，而这个数字简直就是天方夜谭。

所以生鲜这场战争打到2019年基本上就打不下去了，大量生鲜电商创业公司倒闭，这里面就包括呆萝卜这种获得高瓴投资的明星公司。

而即使取得一些成绩的比如盒马等公司，也被困在在一线城市，一旦在二三线城市开店，就几乎是百分百的亏损，因为它们盈亏平衡所需的客单价太高了。

后来有研究机构统计过，在经过6~7年的疯狂烧钱后，传统农贸链条仍然只有不到5%的份额被线上化，很难再往上突破了。

这其实就意味着零售企业再怎么提升自身的效率，也难以把生鲜电商的客单价降低到普通老百姓能够接收到的程度，换句话说，搞生鲜电商的企业没有办法通过“改变自己”来完成商业模式的闭环。

这个时候就只剩下最后一条路，那就是“重塑产业链条",或者说"改变别人”了。

这条路最后被一家名不见经传的长沙公司给探索了出来，这家公司就叫芙蓉兴盛，现在也叫兴盛优选。

这家公司把生鲜电商盈亏平衡点的平均客单价做到了13块，大幅度降低了生鲜零售的盈利门槛，最后几乎所有的互联网巨头都来抄它的作业。

那么它是怎么做到的呢?就是通过重塑价值链条的方式。

芙蓉兴盛以前是一家做传统社区便利店的公司，老板叫岳立华，是湖南益阳人，相信长沙的朋友一定在大街小巷上见过这家公司的门店和招牌。2013年之后，芙蓉兴盛开始尝试着向电商领域探索。然后经过了好几年的摸索和迭代，终于早2016年探索出了一条"预售+自提+团长"的模式。

这种模式简单来说，就是用把用户聚集起来，然后大家在群内用小程序拼单，买的一般是蔬菜水果之类的生鲜，比如两块钱一斤的西红柿，五块钱两斤的香蕉，看着不错你就可以下单，下单后第二天会送到小区门

口的自提点，这样下班回家的时候就可以顺路取货了，整个过程还是非常便捷的。

每个社区的自提点，都有一个团长作为桥梁和纽带，团长往往是这样两类人，一是零售店店主，比如小区门口的小卖部老板，或者彩票站站长之类的，他们原本就有自己的线下门店，可以很方便地用作提货地点；而还有 一类就是担任家庭主妇的宝妈群体，她们一般空闲时间比较多，而且人脉资源广，容易受到居民的信任，适合发展熟人经济。

这就是社区团购的模式，概括起来就三句话，小程序点单，第二天送到，去团长那提货。看起来似乎平淡无奇，没什么大不了的，那么它究竟是怎么重塑的价值链条呢?

这个重塑链条的核心点，就是在每个社区安插了一个担任团长的角色。

我们前面说了，团长一般是零售店主和宝妈，他们就住在社区旁边，有自己的线下门店，所以兴盛优选连自己的门店都不用修建，直接就可以用现成的，这样场地租金、水电费、装修费用就可以一把省下来，把自己的运营模式搞成轻资产。

而且相较于提前进货备货的传统模式，在仓储方面兴盛优选也占据了得天独厚的优势，他们采用的是线上小程序预售，平时不需要大量备货，几乎可以实现零库存，顾客下了多少单，就进多少货，反正是第二天才配送。

而且采用的是消费者自提的模式，这样"最后一公里"配送成本居高不下的问题也得到了解决。

在传统模式下，生鲜商品从农民那里生产出来，经过农贸市场、产地批发商、销售当地的批发市场，再到菜市场、连锁超市，最终被消费者买到手， 一共要经历6次加价，成本逐级抬升。

安信证券做过一个调研，上海卖10块钱一斤的陕西苹果，从陕西当地农户那里收，只要三块多，中间的差价都被批发商和仓储物流成本给吸走了 。

而兴盛优选重塑价值链条以后，商品从生产商那里收过来，送到兴盛的网格仓库，然后移交团长，最后消费者 上门自提，整个链条上一共就只有三个环节，对应着三次加价，就把所有的成本都包含进去了，所以他们能用更便宜的价格卖更好的东西，而且在客单价更低的前提下实现盈利。

正是通过重新组织价值链条，兴盛优选大幅度降低了社区团购的履约成本，让自己占据了链条中相对有利的位置，得以对其他对手实施降维打击。

2018年，著名的零售行业投资机构今日资本注意到了兴盛优选，今日资本的徐新飞到长沙去实地考察，然后跟公司几位创始人进行了详细的访谈，发现这家公司的客单价、GMV、履约率、县乡镇占比等数据都非常好，最后拍板决定投资兴盛优选。

这是兴盛优选的A轮融资，也让它的模式被更多的人所知道，导致一堆互联网巨头们过来"抄作业"。

然后兴盛版本的社区团购就像野火一样疯涨起来。互联网巨头疯狂投入， 一边沿着兴盛优选的模式来四处抢团长，一边用“低价经典爆品”来吸引流量，比如1分钱1的大白菜，5毛钱一把的金针菇、1块钱1盒的鸡蛋等等，迅速收获大批用户。

在这种攻势之下，传统的线下便利店和超市很难招架，而像京东超市天猫超市等这些买日用百货的电商平台也收到了很大的冲击。

所以在2020年12月初，名创优品创始人叶国富在一个企业家论坛上讲了这样一番话：“社区团购再干一两年，500平以上的超市基本没戏了。"

这其实就降维打击。尽管你的模式运作了几十年，但一旦有人重塑了产业链，把成本降到你永远无法达到的程度，你之前的优势就会荡然无存。

每一次重塑价值链条，都是对行业原有利益格局的一种颠覆。

这种颠覆其实在零售行业最为常见，无论中国还是美国都发生了好几次，比如美国最原始的零售业态也是夫妻老婆店，后来连锁商店和百货公司出现了，消灭了一大批夫妻老婆店，后来随着战后经济发展，汽车保有率提升，像沃尔玛这样开在郊区的超级市场横空出世，把原有的行业老大Kmart, 还有喜欢开在市中心的梅西百货打的找不着北，大批量关店裁员。

类似的案例中国也有很多，像国美苏宁对家电百货卖场的颠覆，当年让一大批卖场的员工下岗失业；而后面又是淘宝京东等电商平台对传统线下零售的颠覆，包括以前颠覆别人的国美苏宁，也被更高维度的物种所颠覆。

而现在最新模式的社区团购，又对传统电商进行了颠覆。

所以，零售这个领域因为链条多，消费者对价格和便利性敏感，因此不断出现对价值链的重塑，所以应该说，零售行业是"重塑价值链条"式降维攻击出现频率最高的领域之 一 。

所以最后我们总结一下，我们今天所讲的第三种降维攻击方式—— "重塑价值链条"，其立足点是改变产业链上下游各参与者的位置，通过对价值链条上各个环节的重新排列，获取了巨大的竞争优势，进而对传统模式进行降维打击。

我们引用了最新的社区团购案例来阐述这种打法。大家其实可以用"重塑价值链条"的思路，来对零售行业之前发生过的模式创新进行分析和拆解。

好的，以上就是本期课程的全部内容。

我们在之前的三个模块里，主要讲了降维攻击的三种方式，是分别是利用新技术工具、打造新商业模式、重塑新价值链条。这三种方法其实都包含了"学以致用"的概念，所以我们最后 一节课就不讲商业层面的学以致用，而是从站在个体角度，来跟大家探讨一下降维思想，对个人的成长有什么样的帮助。

好的，我们今天的课程就到这里，我们下期再会。

最后，免费送大家152本财经电子书。

拿走不谢，我叫张寡妇。

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商业模式：云计算的革命浪潮与未来

上节课我们用媒体广告行业为案例，给大家讲了"利用新技术工具"来做降维打击的方法，本节课我们来给大家讲述第二种方法，就是"打造新商业模式"。

商业模式，简单来说就是公司通过什么方式来赚钱。

复杂一点来说呢，就是把企业运行的内外要素整合起来，形成一个完整的、高效率的、具有独特核心竞争力的系统。

然后这套系统要实现两个目标，一个是满足客户需求，就是给客户提供价值；一个是满足自己需求，就是能够赚到钱。

商业模式这个词现在大家都很熟悉，但这其实是一个近30年才出现的新词。

传统行业其实是谈不上什么商业模式的。

对于生产制造企业来说呢，无非是工厂生产产品，然后再把产品卖给消费者；对于商业流通企业来说呢，就是从生产端买入货物，向消费端卖出货物。这些都是最朴素的商业模式。

如果商业模式的某种创新，能够改变自己的收入结构或者收入方式，对竞争对手的原有商业模击，进而建立起自己强大的竞争优势，就能够形成降维打击。听上去似乎很复杂，我这里用一个大家都耳熟能详的案例来说明一下。

这个案例就是360通过免费模式对传统杀毒厂商进行降维打击。

在我上大学的时候，市场上有形形色色的杀毒软件，比如瑞星，江民，卡巴斯基等等。

但现在年轻点的同学可能都没听过这些软件。因为这些传统的杀毒软件都被360给替代了。

2008年，360推出了杀毒软件的测试版，09年9月推出正式版并且宣布永远用户免费，

到了2010年底，360杀毒就已经占据了60%以上的市场份额。

周鸿袆在自传中写到，实施免费战略，他体验了"挥刀自宫"的感觉，公司每年少了2亿的稳定收入，在董事会上被投资人炮轰。

但实施免费战略以后，360的高管们很快就发现在免费杀毒软件的带动下，公司其他的增值业务比如360浏览器等获得了高速增长。

不久之后，360就提出了美股的上市申请。

我们来简单拆分一下360的免费战略。

第一，360满足了客户的基本需求。当时中国有2亿的网民，但只有不到 1000万用户购买了正版杀毒软件，360满足了这个需求。

第二，通过高速增长的用户数量，360其他增值业务取得了良好的收益。

同时，360也学会了互联网思维，开始靠卖流量赚钱。

这种免费+"羊毛出在猪身上"商业模式，就是一种在互联网行业盛行的新型商业模式。

传统经济学认为，商品的价格等于充分市场竞争后的边际成本，这成本通过竞争可以降到最低，但永远不会是零。

但在信息行业里，因为信息可以以近乎零成本来传播，因此可以做到零定价，这种以信息服务为核心服务的企业就可以考虑将服务完全免费，然后通过其他方式来收回成本，获得利润。

2009年，美国著名的互联网杂志《连线》的主编克里斯·安德森写了本书，叫《免费：商业的未来》，这本书系统的总结了这套打法，比如Google 的所有服务几乎都是免费，Facebook 所有的服务也是免费，我们每天用的的服务也是免费，但这些公司都能够通过其他方式来把成本收回，而且盈利非常丰厚。

免费的确是一种商业模式的创新，但采用这种模式的企业也不一定都能够江山永固。

它可能会遭遇到两种挑战，第一种是企业免费提供的东西本身吸引力下降，换句话说就是即使免费也没人用了；第二种是免费后变现的手段可能不一定受消费者认可，甚至可能会极大地影响用户体验。

360后来遭遇的问题就是第一种。

随着windows系统越来越安全，以及智能手机对PC的替代，用户的杀毒需求开始下滑，360安全卫士不再是不可或缺的装机软件了，杀毒软件或者安全软件这个市场的需求大幅度婆缩，360的基础用户数量就越来越难增长了。

而360为了维持商业模式的运转，就只能通过弹窗骚扰等方式来创造需求，变现方式也必须依赖于360借条这种网贷类型的方式，才能"满足自己盈利的需求"。这样虽然能维持上市公司的业绩，但使得360和用户之间的距离越来越远。

所以好的商业模式创新，需要做到"既给客户持续提供价值，又能自己赚到钱"。

下面我给大家讲一个比较符合这 个条件的案例，就是SaaS行业和这个领域里最著名的公司Salesforce。

SaaS这个词有的朋友可能不太熟悉，这是现在云计算的三种服务类型之一。

云计算的三种服务类型，分别是laaS, Infrastructure-as-a-Service, 基础设施即服务，也就是提供基础设施的厂商，比如阿里云、华为云。PaaS,Platform-as-a-Service, 平台即服务，比如腾讯开发平台，百度应用引擎等。

SaaS,Software-as-a-Service, 软件即服务，比如金山办公，广联达等。

如果我们用做菜来比喻的话， laaS, 可以简单理解为服务商给你提供了一个厨房，你需要自己买菜和调味品，PaaS则是服务商不但提供了厨房，还提供了烹饪材料，你只需要按照自己的口味开工即可， SaaS 就是服务商直接把外卖送到了你家，还附赠了餐县。

Salesforce就是现在全球排名第一的CRMSaaS服务商。CRM就是CustomerRelationship  Management,客户关系管理。

Salesforce之所以能有今天的成功，离不开它的传奇创始人马克·贝尼奥夫，这个人在国内名气不大，但在美国却有着"云计算之父"的名号。

苹果appstore的域名和商标，就是他免费赠送给乔布斯的。

贝尼奥夫15岁时就和朋友合伙创办了自由软件公司开发电脑游戏。

大学期间，他在苹果公司实习，结识了乔布斯。1986年，贝尼奥夫大学毕业后加入了甲骨文。

他的第一个岗位职责，是接听公司的800热线电话，但他从电话客服、销售、市场、产品开发一路干下去，25岁的时候，贝尼奥夫就成为了甲骨文历史上最年轻的高级副总裁。

1995年，亚马逊在硅谷成立。贝尼奥夫目睹了亚马逊改变人们的购物习惯的过程，开始思考软件公司的未来。

经过一段时间的思考，贝尼奥夫做出了判断，他认为随着互联网的普及，越来越多的企业会选择通过互联网得到一些软件的服务，传统的软件公司将走向灭亡。

1999年3月，贝尼奥夫在自己家旁边租了一个公寓，自己投资600万美元，加上甲骨文老板埃里森的200万、从私人投资者手中募集到的2600万，共3400万美元创立了Salesforce公司。

几个月后，贝尼奥夫才拿出了Salesforce的商业模式，一种CRM在线租赁软件模式，也就是现在常说的SaaS。

在这种模式下，用户无需购买自己的服务器，也无需购买一整套复杂的企业管理软件，而是可以按照需求租用相应的功能模块，将一切数据和软件托管在Salesforce的服务器上，每月缴纳一定的租金即可。

这种全新的商业模式对于传统的软件行业无疑是降维打击。

当时软件行业的商业模式是，工程师带着光盘，到客户电脑上安装软件，再在客户自有的IT系统内运行。

如果是通用汽车这样的大公司要上马一套ERP系统， 很有可能要花几年才能完成安装。

虽然贝尼奥夫的模式听起来便宜又方便，但当时大部分公司都不愿意将运营数据储存在Salesforce的网站上。

在意识到自己面临"信任门槛"后，贝尼奥夫决定先从小公司入手。 

一家他之前投资过的小型公司成为了第一个小白鼠，然后慢慢地，公司的客户数量就逐步开始增多，越来越多的小公司接受了这种便宜又方便的软件服务模式。

正当Salesforce飞速发展的时候，互联网泡沫破裂了。

一夜之间，几乎所有的互联网公司都开始出现资金不足的情况。

在2001年11月份的时候，Salesforce每个月要亏损100~150万美元，而且出现了严重的现金流不足，潜在的破产即将到来。

不幸的是，这个时候的VC们都成了惊弓之鸟，再也不肯拿钱出来了。

这个时候走投无路的贝尼奥夫接受了早期投资者的建议，发明了SaaS 领域重要的规则之一：按照年来签订合同，并且提前付费。

如果客户认可年度付费方案，那么可以得到一个不错的折扣。而且对于销售人员来说，一个提前付费的年度合同可以对应一个立即生效的佣金收入。

出乎贝尼奥夫意料的是，用户非常接受预付年费这个决定，Salesforce的现金流立刻充沛起来，渡过了最艰难的时刻。

2004年，Salesforce选择在纽交所IPO, 估值为11亿美元，这让它成为互联网泡沫破裂后第一家上市的互联网公司。

上市之后呢， Salesforce就利用资本市场进行不断地并购，在自己的产品组合中对收购的产品进行重新定位，从而将自己的核心产品扩展到CRM  之外的其它领域。

成立22年之后，Salesforce的市值已经达到了2200亿美元，超过了老大哥甲骨文和SAP。

更重要的是，云计算的概念已经深入人心。传统巨头们纷纷丢下光盘，转型上云，比如全球最大的软件公司微软转型云计算之后，市值现在高达2万亿美元，就连发明了photoshop的Adobe也转型SaaS, 成为了图片设计类SaaS龙头，市值也从2012年的160亿美元涨到了2400亿美元，8年时间翻了15倍。

为什么我们说SaaS行业对传统的软件行业形成了降维打击?

大家都知道，传统的软件厂商通过向客户卖软件来实现产品盈利。

销售人员签单成功后，再由现场工程师上门安装调试，这是传统工业产品的商业模式。

而SaaS行业则采用订阅年费模式，用户直接登陆互联网就可以按自身需求享受服务。

在这种模式下，SaaS公司会呈现出一些消费品的属性。

什么意思呢，SaaS模式下，用户把数据资产都放到了云平台上，所以替换成本比较高，只要系统稳定服务做得好，SaaS公司的续费率就会非常高,相当于用户不断重复消费，这其实就是消费品的特征。

以Salesforce为例，它们用户的续约率达到了96%,续约金额约为上一年的108%。

所以虽然SaaS公司前期需要巨大的研发投入，销售费用率也非常高，但现金流增长却非常稳定，尤其是预付费模式，使得SaaS公司的现金流充沛。而且随着现金流的不断累积，SaaS公司的发展后劲十足。

从历史上看，SaaS公司的运营利润率一般都是逐步抬升的，这点是传统软件行业不具备的特点，这就让SaaS行业拥有了更高的行业天花板。

我们来总结一下这个案例，SaaS公司通过改变自己的收入方式，从一次性卖软件到订阅式收年费，从而对传统软件公司的商业模式形成了重大冲击，这就是SaaS行业的降维打击。

而传统的软件企业，为了在这场降维打击中存活下来，不得不选择自我“降维”,转型云计算。

在研究Salesforce的时候，我一直有一个疑问。

为什么Salesforce没被甲骨文，微软，这样的行业巨头并购，反而在不断地并购其他中小型的SaaS公司最终成长为行业巨头?

要知道Salesforce和甲骨文，微软之间一直绯闻不断，有好几次都差点拜堂成亲。

去年年初，谷歌也曾经计划以2500亿美元的天价收购Salesforce，只不过这些收购最后都没有谈妥。

我觉得原因有两个，一方面，贝尼奥夫善于利用新闻媒体做免费广告，很多并购消息其实是Salesforce的营销策略。

但更核心的一点在于贝尼奥夫对于Salesforce的估值远远超过了公司的市值。

贝尼奥夫作为"云计算之父",对于云计算的未来有着非常清晰的认识，他深刻地认识到Salesforce在积累了足够多的用户以后，作为云计算平台的长期价值有多么巨大，而并购方开不出令他心动的价码。

其次，SaaS公司从财务报表上看，大部分短期无法盈利，因此一般应用PS 估值，就是按照销售额来乘以一个系数推算市值。

而传统软件公司却是用PE估值的，如果以高溢价收购SaaS公司，会直接拖累公司的盈利，进而导致股价下跌，同时传统软件公司和SaaS公司又无法共享客户和基础设施，因此很难让买来的公司业绩大幅度增长。

但大型SaaS公司并购小型SaaS公司，协同效应极高。

大型SaaS公司拥有众多能够接受SaaS服务模式的客户，销售网络和服务网络都是现成的，每并购一个小型的SaaS公司，大型SaaS公司就可以把买来的技术整合到自己现有的产品中，毫不费力地把小型的SaaS公司的收入扩大很多倍，这样反过来进一步推高股价，股价上涨之后又可以继续去融资并购更多的小型SaaS公司，形成正向循环。

Salesforce就是SaaS领域的并购狂魔。

自2010年起，Salesforce几乎每一年都有并购，覆盖社交营销、数字广告、 Al智能、应用集成、数据可视化等多个类别，仅在过去三年， Salesforce就花了500亿美元来进行并购。

在一次的电话会议上贝尼奥夫说：“我(希望)未来一切都是Salesforce。

这个野心不可谓不大。

相比于美国，国内的SaaS行业起步较晚，但近几年开始大规模爆发， 一级市场VCPE在几年前纷纷布局SaaS领域，所以在资本的推动下，国内出现了一批优秀的本土SaaS龙头，而新冠疫情又把行业的增速往前提高了一大截。

最后我来总结一下，SaaS行业对传统软件行业的降维打击，就是我们提出的第二种降维方式——打造新的商业模式。

我这里再讲一下它的定义，所谓商业模式创新，指的是把企业内部的运营要素进行重新组合，改变自己的收入结构或者收入方式，对竞争对手的原有商业模式造成重大冲击，进而建立起自己强大的竞争优势，形成降维打击。

"打造新的商业模式"其立足点在于"改变自己"，比如360搞免费策略，只需要改变自己的收入结构或者盈利模式就行了。

但是还有一种商业模式的创新，是重塑行业的链条，这种重塑涉及的就不止自己了，其核心的立足点在于"改变别人"。

我们在这个模块里把这两种模式创新给区分开。

下一节课，我会来给大家重点讲解通过"重塑价值链条"来进行商业模式创新的理论和案例。

好的，今天的课程就到这里，我们下节课再见。

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技术迭代：媒体行业被三次颠覆

在上一节课中，我们给出了降维的基本定义，用军事领域的几个案例来阐述了降维的核心概念，然后在末尾提出了降维打击的三种模式：

第一种是利用新技术工具；

第二种是打造新的商业模式；

第三种是重塑新的价值链条；

今天呢讲的是第一种模式：利用新的技术工具。

新技术工具的诞生，是很多降维攻击的基础。

比如在上一节课我们讲的案例中，德军就是通过围绕坦克这一新型技术兵器来组织的。

在第二次世界大战之后，人类科技发展的速度突飞猛进，通信、计算机、半导体、新能源、互联网、智能手机等等一系列的新工具的出现，让商业世界的降维攻击案例大大增多。

比如在全球零售巨头沃尔玛的崛起过程中，就利用了当时刚刚出现不久的商业通信卫星这一新的工具。

早在1983年，沃尔玛就投资发射了属于自己的商用卫星，建立了连接全球每家商店的卫星通信系统，各地的商店可以在一小时内对每种商品的库存、上架、销售量全都盘点一遍并上报总部。

另外，通过卫星通信系统沃尔玛也跟供应商也建立紧密的联系，形成了快速反应的供应链，使超市几乎永远不会发生缺货情况。

虽然这只是沃尔玛众多成功因素中的一个，但毫无疑问，对新工具和新理念的率先利用，也是沃尔玛当年击败k-mart和西尔斯百货的最重要的武器。

进入到上世纪90年代之后，互联网这个超级工具的出世让很多领域都出现了降维攻击，比如亚马逊对传统书店的攻击，奈飞对传统电影院的攻击， craglist对报纸广告的攻击等等。

而到了2000年后，智能手机的出现更是掀起了无数行业的巨大变革，这个相信我不说大家也都知道。

利用新技术工具来进行降维打击的案例很多，泛泛而谈这些案例其实没什么意思，所以今天呢我们就通过对一个被降维攻击的特定行业进行深入讨论，来看这个行业是如何被技术迭代一次又一次被颠覆的，这个行业呢，就是媒体广告行业。

广告业是一门古老的行业，不过它的爆发式增长发生在第二次世界大战之后，随着报纸、杂志、电视和广播这些媒体的兴盛而变得越来越大。

在今天广告行业已经是一个无比巨大的行业，2020年全世界广告营销市场的规模预计已经超过了8000亿美元，而中国，仅仅是互联网广告的收入一年就超过了8000亿人民币。

如果我们从营收的维度来看，全球市值最高的互联网巨头中，谷歌靠的是广告，脸书靠的是广告，而在中国，广告营收排在前五的公司分别叫阿里巴巴，字节跳动，腾讯，百度和拼多多，

这些公司除了腾讯之外，其他公司的广告收入都占到了总收入的50%或更高，如果没有广告业务，也就没有如今的互联网巨头，所以理解广告这种商业模式，非常重要。

但如果我们回到商业广告这个行业刚刚诞生的时刻，你很难相信广告这个行业，会有那么大的商业机会。

无论是早期的报纸还是广播电视，商业模式都特别简单，就是在一个固有的版面上刊发商业讯息，来吸引读者关注，最后通过向广告主收费来获得收入。

但从出生之日起，传统广告模式，就存在4个问题。

第1个问题是内容更新太慢无法聚合：一张报纸需要通过写稿、编辑、校对、排版，经过印刷厂印刷后，才能送往各个报亭。

等你拿到手上时，新闻已经成了旧闻，价值大大缩减。

第2个问题是版面的展示空间有限：你一张报纸，每天也只有一个头版。一个电视频道，也只有那么一段黄金时段，你又不可能只有广告没有内容，这也就意味着一家报社或一家电视，商业的天花板都比较低。

第3个问题是伤害体验：广告是眼球经济，当你免费看电视节目的时候，本质上你是电视台的商品，电视台把你的注意力卖给广告主，赚取广告费。因此广告你喜不喜欢并不重要，重要的是广告主喜欢。

过去在金融圈有个笑话，有哪个公司长期伤害客户，还能一直赚钱?答案是高盛。其实广告行业早期也有同样的困难，媒体站在广告主一边，放一些没节操的广告，最终消耗的就是读者和观众的信任。

第4个问题是很不精准：传统媒体的输出是单向的。受制于技术条件，往往无法做到精准的匹配，广告主知道自己投放的广告有一半被浪费了，但并不知道到底是哪一半被浪费了。

这4个问题是传统媒体最底层的缺陷，从十七世纪报纸广告诞生到20世纪90年代，一直都没有变化，所有媒体的竞争，本质上都是同一个维度，内容维度的竞争，谁的内容更好，谁就能从诸多媒体中脱颖而出。

但这种同纬度的竞争本质上是一种无限游戏，内容很难形成护城河，今天你的内容好，你就能做出来，明天别人的创意更好，作品更好，别人就能把你挤下去。

直到互联网技术的出现，传统媒体的业务才遭到了互联网的第一次降维打击。

第一次降维打击，发生在上个世纪90年代，也称为Web1.0时代，当时美国的雅虎公司开创了互联网第一个商业模式：门户网站。

门户网站让读者不再需要购买报纸，就能随时通过网络获取最新的新闻和本地资讯。

从今天的角度看，门户网站依然只是一个单向信息传递的技术工具，只不过把新闻从报纸换到了网上，解决的只是四大问题中的第一个：内容的聚合和及时更新而已，除此之外和传统的媒体并无差别。

但在当时，互联网的创新足以引发投资人的疯狂。

2000年1月10日，美国在线宣布以1600亿美元天价收购时代华纳，成为了拥有3500亿美元资产的世界上最大的媒体公司。

而中国的新浪、网易、搜狐等门户网站在那一年都纷纷在美国上 市。网易的丁磊在3年后甚至一跃成为了当时中国的首富。

门户网站诞生之后呢，报纸和杂志这种传统媒体受到了一定的冲击，广告主的投放降低了不少，不过呢，当时门户网站的数量其实也不多，也就是四家大的和几家小的，对整个广告市场盘子的影像不是特别大。

而且很关键的是门户网站基本上都没有新闻资质，不像美国那样管的比较松，所以传统媒体受到的影响是有的，但整体还算比较可控。

那么第二次降维打击，影响就很大了，那就是是互联网搜索引擎的出现。最有代表性的就是谷歌和百度。

搜索引擎的出现，大大拓宽了大家对互联网的使用场景，打开百度，你可以查图书、看新闻、刷论坛、玩游戏。

百度首页取代了门户网站成为了当时大家连接互联网的第一入口，人们通过百度首页的搜索框，可以跳转到任何想要找到的页面。

搜索引擎技术解决了四大问题中的第二个问题：版面的空间受限。

之前web1.0时代，新浪搜狐提供的广告服务和之前的传统媒体一样，都是展示型的广告，既然是展示型的广告，流量就集中在首页的少数几个banner位，热门广告位供不应求，其他的广告位就门可罗雀。

总营收也一直停留在十亿这个量级。

但到了搜索引擎时代，搜索广告取代了展示广告，大家都听说过百度竞价排名。

说的直白点就是在百度上投钱做广告，通过付费排名直接将网站和页面投放在搜索结果的前列。

百度竞价是根据搜索关键词的“热度”来决定该关键词竞价价格的高低。

关键词热度越高，搜索量越大，那么竞争的人也越多，价格就越高。比如减肥，这个词就能卖的很贵。

汉语博大精深，热词无穷无尽，通过竞价排名这个大杀器，百度在2013年超越了电视台， 一年赚了200亿的广告费，成为了中国的广告之王，也就在这一年，网络营销取代了电视广告，成为了中国收入最高的广告营销模式并且从此一骑绝尘。

所以说，传统媒体遭遇的第二次降维攻击，是因为搜索引擎这个新工具的出现。

这还并不是最后的决战，很快，互联网又再一次利用技术，对传统媒体进行了第三次降维打击。

这次的出现的新工具是算法，特别是以字节跳动为首的高科技公司，智能算法+信息流广告彻底颠覆了传统广告的展现形式，不但降维攻击了传统媒体，也降维攻击了门户网站和搜索引擎。

我们在刷抖音的时候，经常会发现一旦开始刷，就会停不下来，不知不觉几个小时就过去了，很多时候之所以你会有这样的感觉，是因为算法比你自己更了解自己。算法真正解决了媒体的第三个缺陷：无法精准推送。

那算法到底是如何运作的呢?这个属于字节的绝对机密了，我们作为普通人也不可能了解的很透，但有些基本的逻辑和大家分享。

算法模型大致分为三个维度。

第一个维度是内容。比如我是一个历史视频博主，那么我生产的内容，可能就会有历史、科普、知识等等标签。

如果哪一天我突然换了内容赛道，开始讲投资了，原来关注我的粉丝不再观看我的内容，算法会发现我的内容变了，瞬间流量就会下降。

第二个维度是用户特征。包括各种兴趣标签，职业、年龄、性别等，还有很多模型推测出来的隐藏兴趣。

这些特征的并不是你主动提供的，而是通过你的行为来判断的，就比如有的人嘴上说喜欢学习知识，但一划到跳舞的小姐姐就忍不住点赞，算法就会不断给你推更多的小姐姐。

第三个维度是环境特征。这是移动互联网时代推荐的特点，用户随时随地移动，在工作场合、通勤、旅游等不同的场景，信息偏好有所偏移。

所以当你从上海飞到北京出差后，LBS也就是基于位置的服务，就能准确推荐你酒店附近的美食和宵夜。

结合这三方面的维度，模型会给出一个预估，即推测推荐内容在这一场景下对这一用户是否合适。然后再根据你的点击率、完播率、点赞、评论、转发等行为来评估内容的实际匹配程度。

算法会把最新的视频，优先推送给维度跟这个视频最贴近的几百个人，然后根据反馈决定是否把内容投入到更高一级的用户池，通过这样一层又一层的筛选，让更好的内容更精准的匹配到合适的人。

这种算法推荐让一个普通人和千万粉丝的大V站在了几乎同一个起跑线上，只要你的内容够好够精准，即便是普通人也有机会出爆款，这极大激励了大家的创作热情。

与此同时，信息流广告还能解决媒体的最后一个问题：不再骚扰用户。

在前两代技术中，无论是像狗皮膏药一样的展示广告，还是像假新闻一样的搜索广告，本质上都是对用户的一种骚扰，但视频信息流广告则不同，只有看到那些你真正感兴趣的广告，你才会停下来看一下。

而对于你不在意的广告，就可以一划而过。假如一晚上刷上百条的视频，平台会根据你的喜好，帮你匹配十条或更多的广告。游戏、小说、炒股软件、电商、直播，总有一款广告适合你，而一旦你看了，下载了，平台就能问广告主要钱。

这种品效合一的广告，能让广告主感受到实实在在的效果，而非虚无缥缈的品牌价值。

那么广告主就会把这种投放，看做是一种投资行为。只要ROI (投资回报率)大于一或者单个用户成本可接受，原则上，广告主完全可以不断投下去。

比如某一天，我开发了一款游戏，把经过测算发现，平均每个用户可以给我贡献差不多500元，考虑到游戏开发成本不高，我愿意把60%的成本全部投入到信息流广告，来换取营收。

即便花掉6000万，只要能换到1亿的营收，那也是划算的。

千千万万个我合在一起，就为字节跳动贡献了1700亿以上的广告营收。

那我们再来看，在这样的媒介环境下，内容创作者又扮演什么角色呢?

很遗憾的是，如果你把平台比作算法上帝，负责分发流量和广告。那么广告主和内容创作者，都只是这座数据金矿的矿工而已，根本没有能力和平台进行博弈。

许多内容的创作者，包括我们自己啊，因为在抖音上积累了许多粉丝和流量，沾沾自喜，觉得自己把握住了流量和算法的真谛，幻想自己还在内容为王的时代。

其实从根本上就错了，你在抖音上卖力表演，剪辑影视剧、尬演小剧场，辛辛苦苦通过直播和电商获取的收入，其实一多半是给平台打工。

你不服气也没有用，毕竟是平台通过技术工具提供了服务，是平台决定了流量分发的规则，是平台提升了信息匹配的效率，那结果也是平台掌握了价值的分配权。

从这点上看，技术的维度碾压，是决定广告之争终局的最关键变量。

总结一下，利用新技术工具，是最常用的“降维打击”方法，门户靠技术打败了传统纸媒，百度靠技术打败了门户，字节又靠技术打败了百度。

相同的例子还有很多，比如汽车把马车干掉了，手机把bb机干掉了，电灯把煤油灯干掉了，打火机把火柴干掉了。新技术在效率上的提升，完全不是一个量级的提升。

这要求我们在投资中， 一旦你识别出了这种技术碾压的趋势，就一定要迅速做出评估，看这些新技术会是否会孵化出新的物种。

我有一位做一级市场的朋友，他经常跟我说一句话，叫做"技术产生供给"。

什么意思呢，就是技术虽然是一种工具，但它会结合一些现存的东西，产生出之前人们完全想象不到的供给。如果这种供给恰恰击中了用户的需求，那么就会诞生出新的商业领域和商业巨头来。

当然，可以产生新供给，甚至颠覆行业的新技术，并非刚一出世就会引起"降维攻击"。

一个典型的案例，比如滴滴，其实滴滴对出租车行业的降维打击依靠的是一个叫做LBS,  也是我们刚才说到的基于位置服务的技术，这个LBS 技术很早就出来了，2010年全国就有几十个公司在做各种场景的研发，周航的易到租车等公司也已经跑了几年，但最后这类企业活下来的不多。

一直到2012年2013年智能手机的渗透率提升了一大截，支付宝和的移动支付又普及开来，这才出现了降维攻击发生的条件。

这其实又符合了我们之前提到的"共振"思维：新技术出现后，需要等待基础设施的完善，才能出现共振，太早做就会成为先烈。

比如区块链技术，我个人判断它也是能够产生新供给，颠覆旧行业，引发降维攻击的技术，但很可惜目前没有太成熟的应用场景，所以我们能看到的降维攻击案例还不够多。

我这里再举一个例子，比如直播，也是一种新的工具。

它虽然诞生的很早，但最早因为网络条件和手机硬件的不支持，只有游戏和电竞领域率先把直播用来起来。

但到后来4G普及之后，直播渗透到电商、教育、服务等领域。很多在线教育公司凭借直播这个工具，就降维攻击干掉了很多线下培训机构，这其实就是一个新技术运用的经典案例。

最后我们总结一下。这节课我们重点讲了降维攻击的第一种途径：采用新的工具。希望大家以后看到新涌现的技术或者工具，一定要充分重视，因为它们本身虽然可能没那么性感，但如果被某些行业用起来，就有可能出现降维攻击的机会。

所以有句话说，卓越的投资人一定会坚持不断学习新东西，就是因为新东西会产生新供给，会产生新机会。

好的，这节课就到这里，我在下节课会给大家讲降维攻击的第二种方式，打造新的商业模式。

我们下节课再见，谢谢大家。

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