来源：东哥解读电商
作者：金珊

从“效率优先”到“守正出奇”，前置仓找到最优解了吗？

前置仓的“独苗”叮咚买菜终于实现了真正的盈利。在最近发布的四季报中，叮咚买菜NON-GAAP下实现了1.16亿元的净利润，通用准则GAAP下也有4990万元的利润，终于打正。

此前CEO梁昌霖曾立下目标，要在四季度实现公司全面盈利，如约实现了。前置仓一直被诟病的成本高、难盈利终于被解决了。目前整体的策略由“效率优先，兼顾规模”，转变为守正出奇。

受业绩向好的影响，叮咚买菜的股价连续两日大涨，总计涨幅达到27%，一度报收6.2美元，但在之后又极速下跌，昨日单日跌幅达到16%。股价的大起大落，先涨后跌，也代表着市场对叮咚买菜仍有疑虑，并不买帐。叮咚买菜实现盈利，真的能代表前置仓跑通了吗？遍地狼藉的生鲜电商是否真的扳回一局？

盈利的背后

撤城关仓、降本增效依然是叮咚买菜盈利的主要原因。

巅峰时期的叮咚买菜一度入驻37个城市，拥有1400个前置仓。但很快，叮咚买菜不断撤城，四季度又退出了厦门，目前收缩至27个城市，聚集在长三角、华东等地区。大撤退后，四季度的交易额为67.7亿元，同比增长12.8%；营收62亿元，同比增长13%。

产品成本和履约费用一直是导致亏损的大头。四季度的毛利率达到32.9%，是有史以来的最高水平，也领先其他生鲜电商及线下超市。主要是自有品牌和提升产地直采的原因。一年之内自有品牌叮咚谷雨两年内的销售额增长了两倍多，占总交易额的11%。履约费用率也从去年同期的32.6%下降到24.0%，配送效率明显提升；营销费用率从6.5%下降到1.5%。最终实现了NON-GAAP下2%的净利率。

叮咚买菜的优化速度令人震惊，叮咚买菜真的走出阴霾了吗？更为关键的是现金流，虽然实现了正向经营现金流，四季度带来了6.8亿的净流入，但很难撼动目前的资产负债格局。目前的流动比率为109.5%，去年同期为112.0%，改善的情况不大，叮咚买菜短期还债的压力并不轻松。

叮咚买菜一直想证明自己造血的能力。在去年一季度宣布大本营上海地区已经实现了区域盈利，二季度不考虑股权激励层面下盈利，三季度亏损，四季度全面盈利。

但实际上，二季度和四季度都不同程度上受疫情保供影响，叮咚买菜还未证明自己能在日常的环境下的盈利水平。何况每日优鲜此前也曾陆续宣布过北京地区、全国层面下的盈利，最终也没有持续。叮咚买菜活在每日优鲜的阴影下，仅几个季度并不能取得市场的信任。

“我们预期1Q23生鲜消费季节性放缓，因为春节期间人们返乡。尽管考虑到季节性和节假日劳动力成本上身，我们仍然有信心在1Q23和2023年全年实现盈亏平衡。”

收缩后遗症

作为平台，叮咚买菜控制成本费用，从下游的配送、补贴，上游的供应链去入手。规模、效率很难兼顾。在收缩后，叮咚买菜也存在后遗症。

叮咚买菜此前的slogan从“最快29分钟抢鲜送达”变成了“想吃什么，就上叮咚”。标语的转变传递出两个信息。首先履约费用下滑的同时，配送时效也随之下滑。前置仓成本重，此前主打的是速度快。控费后原有的配送速度很难维持。以北京地区为例，下单的界面显示，目前的配送速度基本在34分钟左右。目前已经落后于美团买菜的最快30分钟。据爆料，叮咚买菜部分站点在缩减配送员数量，过去每家站点的骑手超过10名，甚至到20名，现在一个站点仅有7到8名骑手。

目前商品品质难稳定。据了解，叮咚买菜采取的是一周一次的竞价机制，同一款菜品会由不同供应商提供，叮咚买菜会综合质量、价格等因素，选择当周的供应商。供应商的变化，平台商品品质很难稳定。而且收缩之后的SKU明显变少，种类单一。但也有用户表示，叮咚买菜的部分商品，品质优于其他平台。标语也在表明叮咚买菜深入上游供应链，未来可能更像一家食品公司，不单单只做平台。自有品牌、自建产地投入增加，增长迅速。但结合11%的交易额占比，想要承担起整个平台的供应，也还有很长的路要走。

这些情况也最终导致会员规模环比出现下降。财报中的服务收入，主要代表会员的收入。营销费用下滑后，留住忠诚的用户格外重要。去年四个季度服务收入分别为0.69亿元、0.80亿元、0.70亿元、0.63亿元。可以看到二季度受疫情影响，会员会极速上升，但在四季度会员反而出现了下滑，一部分用户正在离开平台，回归线下。

为了活在牌桌上，时效、品质方面有一些牺牲也再所难免。叮咚买菜首先要急需证明盈利可持续，然后是增长的问题。

未来的出路在哪里？

估值上升空间变小。

从过去疯狂扩张又撤城的结果来看，烧钱补贴获得的低价用户并不会转变为忠诚用户。生鲜电商更多只能在区域盈利，除了进入市场较早，也和地区的消费水平和习惯相关。叮咚买菜们更多是困于一二线市场，无法下沉，这和资本的预期是不符的。

此前生鲜线上渗透率很低，吃类又是日常必需，做居民“线上的菜篮子”有很大市场，也会有更多流量。前置仓目前只能做少数人的生意。即使单个季度盈利，从这多个原因来看，短期内叮咚买菜的估值上涨空间不大。中金公司更新了叮咚买菜的目标价位为7美元，也就是乐观来看上涨空间仅有35%左右。考虑到大环境低迷，美股市场对十美元之下的公司关注度不高，更难达到这个预期。未来叮咚买菜只能深耕这门苦生意。

首先是成熟的市场。“2022年我们在上海的GMV超过120亿，在上海食品消费市场渗透率为5%，我们有信心在未来实现双倍，在上海单个城市实现年收入过200亿。”由此计算，上海地区占全年交易额的比例达到了47%。未来上海作为首个盈利的地区，深耕带来更多的利润。

谨慎开拓其他市场。管理层表示，“从整体消费规模来看，叮咚目前覆盖的城市中，上海以外的城市总消费潜力是上海地区消费潜力的 5 倍。”其他城市有消费潜力，但真正能转变为忠实客户还有难度。前置仓是极其考虑订单密度的模式，也就是用户的习惯和忠诚度。账上现金流刚刚打正，储粮不多，目前还不是扩张的好时机。何况在各个区域，已经有其他龙头占据，例如朴朴超市在福州厦门地区市占率很高。

乐观来看，热钱退场，留下的都是更能专注做业务的公司。坚定做好生鲜、农产品，是摆在叮咚买菜面前的道路。