展望：持久战，戒急躁

我们在2020年度策略《拥抱权益时代》，“四重奏”奠定对2020年市场基本基调。节奏上，4月以来，《蓝筹搭台，成长唱戏》等系列报告强调，看好市场，上证综指实现20%涨幅，创业板指完成50%涨幅。7月初《降低斜率，拉长时间》、“持久战”等提示市场进入震荡期。

欧洲二次疫情发酵，市场担忧全球经济复苏进程，美国大选最后冲刺期、中美多重博弈交织期（贸易、科技、金融、地缘），美股大幅波动期。海外的多重不确定性，是A股情绪偏弱、成交低迷的重要组成。但国内经济持续强劲，改革与金融开放进一步加速，正能量在继续积蓄中。短期市场横盘震荡，降低斜率，拉长时间，待外部因素逐步消退，内部能量积蓄起来后，A股有望再起行情。中长期看，A股和中国资产向好的趋势并未改变，震荡布局，长牛整固，中枢抬升，趋势未变，珍惜权益时代。

欧洲二次疫情引发市场对全球经济复苏的担忧。近期欧美市场出现较大幅度调整，但调整的主要板块是与经济复苏相关的传统经济板块，而非3月份的科技股等板块。以英法西等欧洲主要经济体为代表的国家出现二次疫情反弹，市场对于经济复苏的持续性和强度表示出一定的担忧。所以我们看到传统经济复苏板块，诸如航空等板块出现较大幅度调整。

短期外资持续流出，金融开放加速，不影响中国资产持续获增配。9月以来，通过陆股通外资净流出290亿元，近期外资持续流出数额较大，部分投资者对于海外资金持续增配中国表示疑问。我们认为近期外资流出主要1）从基本面角度看，美股波动加大、欧洲二次疫情，以对冲基金、高流动性的资金出现阶段性风险偏好下降，减少对于风险资产的配置。2）从过去4年历史来看，由于上半年市场涨的过急过快过猛，获利盘过多，阶段性外资会出现流出几百亿的现象。如2019年3月-5月。3）从持有个股来看，近期净流出较多的个股是阶段性估值高位、获利较多的。如9月净流出较多的，贵州茅台70亿元、美的集团25亿元、五粮液21亿元等。我们此前在《核心资产买卖“ISEF”模型》报告中谈到阶段性到了估值高位，稳定型ROE的核心资产，部分外资会出现阶段性减持的现象。

短期流出，不影响金融开放加速进程下，中国资产的吸引力凸显。9月25日凌晨，富时罗素在一年一度的全球债券市场可参与程度国家分类审核中，将中国由Level 1提升到Level 2，这意味着中国国债获得进入全球债市旗舰指数WGBI的资格。WGBI指数最早由所罗门兄弟于1984年创立，此后依次由花旗和富时罗素管理，是全球历史最悠久、影响力最广泛的公债指数。WGBI指数构成以发达市场经济体为主，在纳入中国之前，WGBI涵盖的新兴市场经济体仅有墨西哥、南非和马来西亚三个。其意义和作用对于债券市场与2018年MSCI纳入A股相媲美。投资者需要重视这样的变化，我们此前在《开放的红利》、《全球最好资产在中国股市》等多篇重要报告中谈到，即重视本轮国别配置，有望给中国资产（股、债、汇、核心地段房产）重估的机会。

QFII、RQFII办法出台，中国开放的红利再进一步。此次由证监会、中国人民银行和国家外汇管理局三部委联合发布的《合格境外机构投资者和人民币合格境外机构投资者境内证券期货投资管理办法》较此前规则出现较大变化，也凸显了我们在金融开放的大背景下，外资投资中国，从投资无门到大门越来越开的快速变化。变化1：放宽QFII准入条件、简化缩短相关审批程序，以更便捷方式为外资投资中国提供便捷性。变化2：扩大投资范围，允许QFII、RQFII投资中小企业股份转让系统挂牌证券、私募投资基金、金融商品期货、转融通证券出借交易、期权、债券回购等措施。有措施有望进一步加大中国资产的吸引力。

1） 周期制造，把握补库存，经济复苏主线。沿着经济从“通缩”转向基本面“复苏”，部分行业进入补库存周期，特别是当前处于库存周期底部区域的中游原材料、工业品，如化工、机械、建材、有色、汽车、造纸等。PPI改善+补库存的“量”、“价”齐升的格局是对这些品种盈利改善较好的阶段。

2） 科技成长阶段性筹码供给面临压力，精选把握筹码分布较为合理的方向，如光伏、军工和“十四五”受益方向。1）由于7月中下旬以来，科创板3000多亿解禁使得市场新增了筹码供给。2）蚂蚁金服可能的上市。3）10月底科创板第二轮解禁的高峰，1000多亿元。待这些阶段性筹码供给高点消除后，叠加经过了数月调整，科技成长有望迎来下一个阶段机会。在当前位置，从结构和局部性出发，像光伏、军工等优质细分赛道，景气向上的周期成长股，中报业绩改善较为明显的方向，筹码结构分布合理的值得重点关注。其次，“十四五”规划有望受益，迎来政策和基本面双升的方向也可重点关注。大创新的科技创新机会仍是主线。