【天风医药】康泰生物：一季度业绩受疫情影响，全年发展强趋势不变

【中信建投医药|公司深度】长春高新：优势细分赛道龙头 良好机制注入活力

【安信食品】顺鑫农业：终端动销好于预期，大众品属性认知加强

【天风Morning Call】晨会集萃20200327

重点推荐

《天风总量联席|全球战疫进入新阶段，市场需要关注什么》

宏观：海外市场的急跌阶段结束，意味着国内市场受风险偏好回落和外资流出导致的分母波动也将结束，接下来国内市场的核心是分子的内外需结构分化。在美联储的“开放式QE”和财政部的“2万亿美元刺激计划”的相互作用下，黄金、美元、美债都进入震荡状态，直到疫情出现拐点，或是超越了模型的预测范围。策略：景气度上行趋势的展开，是春季躁动主线能够得以延续的必要条件。因此，结合二季度逆周期政策落地和中长期趋势的判断，二季度仍然建议关注5G基础设施建设、大数据中心、特高压、充电桩、医疗信息化的新基建领域。另外，传统基建力度暂时没有定论，但有些板块从股价上来看，并未反应大刺激的预期，比如建筑工程，后续可能至少会有边际变化。固收：从债券曲线观察，环境越复杂，利率越稳定，货币政策仍然会保持更加积极的政策节奏、力度和重心，长端依然有其参与价值，目前阶段曲线依然存在牛平的基础金工：展望短期市场，阶段性反弹有望来临。银行：招商银行零售银行标杆，上调至买入评级。非银：保险股在今年是表现最差的板块之一。市场目前存在着金融危机会发生的预期，金融危机下，金融企业风险较大。但我们认为，如果没有金融危机，保险股就被错杀了。地产：我们认为行业政策有望进一步宽松、二季度基本面修复将是大概率事件。宏观层面后续降息预期下，地产供需双方均有望间接受益，此外需关注土地审批权限下放带来的投资机会。

目前A股处于历史低位，股价下跌已经充分反映疫情对公司营收的负面影响，具备明显的长期投资价值。但短期国内市场受海外市场冲击，仍处于震荡磨底的过程之中。对于短期投资者来说，可以等待全球局势的稳定。对于长期投资者来说，港股和A股都是比较好的时机。板块上看好对冲经济下行的旧基建（如工程机械、建材等），新基建（轨交、人工智能、5G基础设施、工业互联网等），长期增长趋势明朗的医药龙头公司都不错，同时关注消费的反弹。

《非银|新华保险：2019年年报：净利润同比+83.8%，NBV同比-19.9%，综合投资收益率表现亮眼，看好2020年NBV增长改善》

《非银|中国人寿：2019年年报点评：NBV+18.6%表现亮眼，预计2020年NBV增速预计优于停业》

《传媒互联网|3A级VR大作《半条命：爱莉克斯》上线形成催化，关注华为开发者大会云游戏、VRAR动态》

《传媒互联网|视觉中国：继网站恢复运营后，与人民网合作业务正式上线，坚定看好》

《通信|沪电股份：业绩符合预期，5G+云计算对高速高频板需求旺盛》

《电子|闻泰科技：收购安世拟达到98.23%，ODM+半导体模式加速发力》

《计算机|长亮科技：向国有大行全面进发》

《商社|中国新华教育：医学院+红山学院提供成长动力，集团外延增长可期》

《医药|药明康德：2019年完美收官，产能扩张龙头地位愈发巩固》

【安信机械】博杰股份：工业自动化测试组装专家，乘5G东风启航

【中金汽车】上汽集团：合资自主双轮驱动 新业务和海外领先布局

投资建议

上汽集团是国内最大的汽车制造集团，以上汽大众、上汽通用两大合资品牌为核心现金牛业务，以荣威和名爵品牌为基础自主品牌快速发展。公司积极布局新四化业务，以实现从汽车制造商到汽车服务供应商的转型。

理由

2Q19销量触底，待销量和盈利继续复苏。2Q19公司销量和盈利触底，随后3、4季度各品牌销量降幅逐步收窄，单车收入提升带动盈利修复。公司在2017-2018年间资本开支较大，带动固定资产和产能扩张。随着2018-2019销量下滑，公司及时做出调整，2019年2、3季度资本开支明显回落。在新的行业总需求下，我们期待公司依靠较强的产品竞争力实现销量和收入增长，推高固定资产周转率和产能利用率，从而拉动投入到产出的正向循环。

合资、自主皆有亮点，新业务和海外领先布局。上汽大众稳健增长，MEB平台和奥迪投产带来增量，斯柯达有望通过独立研发销售重塑品牌定位。上汽通用积极调整，我们期待通过新增四缸机车型、核心产品全新换代实现量价回升。自主方面，荣威和名爵双品牌已经形成足够差异性定位，我们认为基于全新R平台的新宝骏车型有望带动上通五菱乘用化转型。新四化+海外市场方面，公司海外出口销量保持第一，新四化业务布局全面，集团资源优势对内体现为资金、人才、管理和技术储备，对外体现为吸引社会资本、跨界协同合作的能力，助力公司转型为汽车服务供应商。

高股息适配低利率环境，1倍P/B、4%股息率有支撑。2014年公司提高分红比例到53%以上，此后基本维持在50%以上，P/B估值保持在1倍以上。剔除华域估值提升的影响，目前公司股价对应P/B（最新财报）仅为1倍，有较强支撑。2019年资本开支回落、现金流改善，有助于公司分红比例回升

盈利预测与估值

公司业绩预告2019年归母净利润为256亿元，同比-29.2%。我们认为2019年公司积极调整、计提充分，2020年开始轻装上阵。我们维持公司2020/2021年净利润预测为288/303亿元，同比分别+12.6%/+5.1%。维持跑赢行业评级，参考国内乘用车整车可比公司平均P/E，维持目标价29.6元，对应2020年12倍P/E，较现价具有31%的上行空间。

风险

销量增长低于预期；新四化业务持续亏损；海外拓展低于预期。

【天风Morning Call】晨会集萃20200325

重点推荐

《电新|复盘金融危机时卷烟销售，看当前电子烟销量预期？》

《石化|油价暴跌之后：炼厂效益怎么走》

1.炼厂负荷显著回升：2020年国内炼厂负荷先低后高，从2月中旬最低点37%迅速攀升至54%，逐步恢复至正常运营水平。2.成品油裂解价差，柴油优于汽油。3.炼油副产小品种利润极佳。利润方面，沥青、石油焦价差均创2016年以来最佳水平，成为炼厂效益的有力保障。4.工品裂解价差回暖，丙烯利润优于乙烯及芳烃。5.受益于低油价，炼厂效益有望增厚。对炼厂效益而言，当前“低原料成本+高产品价格”局面十分有利，炼厂在消化掉高价原油库存后效益有望进入红利期炼厂效益显著提升。我们模拟某一体化炼化项目的动态盈利情况（暂未考虑库存损失的影响），该项目效益显著提升。

《商社|三十条措施重振海南疫后旅游业发展，服务业复工带动行业整体回暖》

《环保公用|建投能源：供热增长对冲发电收入下滑，业绩有望继续提升》

短期还会继续震荡，但A股的估值和市盈率已接近历史底部。股市短期走势取决于市场情绪和疫情演化情况，与其猜测底部，不如寻找一些遭错杀的和景气趋势确立的标的积极配置。科技龙头持续下跌，风险连续释放也有修复性反弹的需求，但短期还是会比较谨慎。依然看好医药行业，疫情对市场冲击是暂时的，但医药行业长期向好趋势不变，前期下跌带来投资机会。看好业绩表现优异、估值合理的标的，还有受益于政策导向、符合行业发展的创新药及其产业链，另外消费升级带来可选消费以及医疗服务的发展潜力很大。

研究分享

《汽车|一文看透汽车景气现状》

《商社|玉禾田：掘金城市管理市场化红利，打造标准服务品质化标杆》

摘自《玉禾田：掘金城市管理市场化红利，打造标准服务品质化标杆》

《商社|ST慧球：定增加码数据平台搭建，聚焦社交营销步入高增轨道》

《食品|青岛啤酒：股权激励彰显长期信心，百年青啤再启航》

《轻工|索菲亚：零售渠道跟随竣工逐步回暖，大宗业务增速亮眼》

【天风有色杨诚笑团队】黄金：准备迎接金价新阶段

美联储两次降息至0利率，黄金不涨反跌。美联储在3月3日，3月16日连续两次分别降低联邦基准利率50个BP和100个BP，直接将联邦基准利率降低至0-0.25%的零利率上。而COMEX金价从3月5日高点1688.2美元/盎司一路下跌至3月18日的1488.2美元/盎司，下跌11.85%。在趋势上，金价一般呈现出与美元实际利率的负相关关系，本次美联储降息后，金价不涨反跌看起来较为异常。

流动性危机是金价短期走势的决定性因素。COBE风险VIX指数是衡量美国股市风险的重要指标。2月下旬以来，VIX指数从低于20急剧攀升，在3月16日达到82.69高于2008年金融危机11月20日的前高80.86。从风险指数上看，已经出现了金融危机，美联储反常降息已经在应对全市场流动性不足的问题。短期影响金价的主导因素可能仍然是流动性。

金融危机中金价先跌后涨。2008年的金融危机是一场流动性危机，金价在危机中明显呈现出两个阶段：第一阶段收到流动性危机影响，金、股双杀；第二阶段，在美联储迅速扩表给市场补充流动性后，金价迅速反弹，并随着QE的进程不断创历史新高。

美联储准备全力以赴。美联储在3月15日的降息公告中提到，会全力使用美联储所有的工具来补充流动性，以稳定价格和就业。此后美联储推出包括7000亿美元的QE在内的一系列补充流动性的工具和方案。美联储资产也迅速从3月11日的4.36万亿美元增加至4.72万亿美元。

准备迎接金价的新阶段。金价因流动性危机下跌的阶段已经接近尾声。美联储正在全力以赴补充市场流动性。一旦流动性问题得到解决，参考08年的情况，金价有望进入快速反弹阶段。

推荐黄金龙头山东黄金、紫金矿业，建议关注有增量的银泰黄金、赤峰黄金和华钰矿业。

风险提示：新冠感染数持续增长，市场迅速恶化的风险；通缩紧缩的风险；一季度矿山产销量不及预期的风险等。

1. 金价反常？暂时流动性影响

美联储两次降息至0利率，黄金不涨反跌。美联储在3月3日，3月16日连续两次分别降低联邦基准利率50个BP和100个BP，直接将联邦基准利率降低至0-0.25%的零利率上。而COMEX金价从3月5日高点1688.2美元/盎司一路下跌至3月18日的1488.2美元/盎司，下跌11.85%。在趋势上，金价一般呈现出与美元实际利率的负相关关系，本次美联储降息后，金价涨反跌看起来较为异常。

流动性危机是金价短期走势的决定性因素。COBE风险VIX指数是衡量美国股市风险的重要指标。2月下旬以来，VIX指数从低于20急剧攀升，在3月16日达到82.69高于2008年金融危机11月20日的前高80.86。从风险指数上看，已经出现了金融危机，美联储反常降息已经在应对全市场流动性不足的问题。短期影响金价的主导因素可能仍然是流动性。

2. 08年金融危机的启示：金价先跌后涨

2008年的金融危机是一场流动性危机，金价在危机中明显呈现出两个阶段：第一阶段收到流动性危机影响，金、股双杀；第二阶段，在美联储迅速扩表给市场补充流动性后，金价迅速反弹，并随着QE的进程不断创历史新高。

2.1. 危机的第一阶段：金、股双杀

美联储在危机出现后数次降息。2007年在以北岩银行出现兑付危机为代表的金融危机开始发酵后，美联储连续10次降息，将联邦目标利率从5-5.25%降低至0-0.25%。

降息后仍然金、股双杀。金融危机在2008年继续发酵，虽然美联储不断降息，但COMEX金价仍然从2008年3月18日的1004.3美元/盎司跌至11月13日的711.30美元/盎司跌幅达到29.17%；道琼斯工业指数则由2008年1月3日的13056.7跌至2009年3月9日的6547.05，跌幅49.86%。在流动性危机下，单纯的降息无法让资产止跌回稳；金价、股市双跌是流动性危机的结果和特征之一。

2.2. 美联储扩表后 金价迅速反弹

美联储扩表后 金价快速回升。在2008年9月下旬开始，美联储迅速扩表。从9月3日至10月29日，两个月时间内美联储资产迅速从9395亿美元扩张至2万亿美元，并在12月17日达到2.29万亿美元。在美联储迅速扩表为市场提供流动性后，金价开始迅速反弹，并随着美联储的QE进程不断上涨；而股市则继续探底至2009年3月才开始反弹。所以流动性是危机中金价下跌的决定性因素，一旦流动性得到释放，金价会迅速反弹。

3. 迎接金价的新阶段

美联储在3月15日降息时同时推出7000亿美元的新QE，并推出一系列补充流动性的政策，美联储资产也开始迅速增长。一旦流动性问题得到解决，黄金可能出现大幅反弹。

3.1. 美联储新的QE已经开始

美联储推出一系列流动性解决方案。美联储3月16日推出了7000亿美元的新QE计划；3月17日 开启商业票据融资机制（CPFF）；3月18日推出货币市场共同基金流动性工具（MMLF）；3与19日宣布与澳大利亚储备银行，巴西银行、丹麦国家银行等9家央行建立临时的美元流动性安排；3月20日开始启动一级交易商信贷便利机制（PDCF）。美联储资产也迅速从3月11日的4.36万亿美元增加至4.72万亿美元。

美联储准备全力以赴。美联储在3月15日的降息公告中提到，会全力使用美联储所有的工具来补充流动性，以稳定价格和就业。不排除在7000亿QE完成后，美联储继续推出新QE计划的可能。

3.2. 迎接金价的新阶段

准备迎接金价的新阶段。金价因流动性危机下跌的阶段已经接近尾声。美联储正在全力以赴补充市场流动性。一旦流动性问题得到解决，参考08年的情况，金价有望进入快速反弹阶段。

推荐黄金龙头山东黄金、紫金矿业，建议关注有增量的银泰黄金、赤峰黄金和华钰矿业。

4. 风险提示

新冠感染数持续增长，市场迅速恶化的风险；通缩紧缩的风险；一季度矿山产销量不及预期的风险等。

【天风Morning Call】晨会集萃20200324

重点推荐

《有色|准备迎接金价新阶段》

美联储两次降息至0利率，黄金不涨反跌。流动性危机是金价短期走势的决定性因素。金融危机中金价先跌后涨。美联储准备全力以赴。准备迎接金价的新阶段。金价因流动性危机下跌的阶段已经接近尾声。美联储正在全力以赴补充市场流动性。一旦流动性问题得到解决，参考08年的情况，金价有望进入快速反弹阶段。推荐黄金龙头山东黄金、紫金矿业，建议关注有增量的银泰黄金、赤峰黄金和华钰矿业。

《机械|行业深度：轨道交通2020更新报告：新基建注入全新动力，通车大年设备集中受益》

A股近期受到外围油价、疫情等因素影响，风险偏好迅速下降，指数下跌至2600-2700区域。客户认为目前市场已经具有比较好的机会：经过前期的下跌，A股估值目前整体处于历史底部区域；一季度为业绩低点，从二季度起企业盈利将逐级向上；流动性后面将进一步宽松。行业方面，短期重点关注两头在内的行业，包括新老基建以及医药白酒。从中长期看依然将科技成长作为核心配置，同时看好稳增长的水泥、工程机械等。

《非银|中国太保2019年年报：NBV同比-9.3%，营运利润同比+13.1%，符合预期；EV较年初+18%，好于预期，营运偏差表现亮眼》

《通信|星网锐捷：鲲鹏产业的深度参与者，信创快速打开成长空间》

《医药|恒瑞医药：年报业绩表现靓丽，创新研发持续兑现》

《有色|紫金矿业：铜金放量助力业绩增长，资源龙头有望价值回归》

《建材|中国巨石：收入实现正增长，盈利能力有望改善》

《钢铁|永兴材料：完成碳酸锂产业布局 开启双主业模式》

【中信建投医药 | 行业周报】海外疫情进展迅速，中国制造优势凸显

摘要

海外疫情进展速度超预期

海外疫情进展超预期。上周周报我们提出：全球范围看，由于前期政府强势介入、全民积极配合，中国率先走出了疫情的影响。相比而言，海外疫情进入快速爆发期，考虑到人口密度、管控难度、公卫资源等因素，我们预计欧洲部分国家和中东地区将面临较大压力。与我们预期一致的是，3月11日，WHO宣布新冠病毒全球进入大流行阶段，欧美多国进入疫情快速爆发期，但疫情的进展速度仍超过我们预期。

全球范围看，治疗性药物及预防性疫苗研发尚需时日。我们详细统计了全球范围的新冠疫情相关药物临床最新进展，目前该类药物主要分为抗病毒、免疫球蛋白及其他三个大类。考虑到研发的紧迫性，现有研发方向主要来自于已上市用于其他适应症的品种或品种联用（代表性药物为瑞德西韦）以及中国的治疗经验总结（代表性药物为康复者血浆免疫球蛋白、静丙）。再考虑到作为全新的疫苗，新冠疫苗的研发需要较长的安全性观察期，我们预计治疗性药物及预防性疫苗的研发仍需一段时间。

在此背景下，全球疫情的控制仍只能主要依靠早诊、早隔离和早治疗，以及合作共赢。随着全球进入新冠大流行期，各国近期疫情防控普遍趋严，也有国家采取“群体免疫”策略。韩国、新加坡和日本防控力度较大，我们预计整体情况可控。近期欧美国家整体加强对疫情的防控，提高警戒程度，包括取消大型集会、关闭学校、关闭娱乐场所等。在疫情快速进展的阶段，欧美国家普遍担心医疗资源是否充足，大多鼓励轻症患者居家隔离，医院治疗重症患者。其中英国提出将采取比较消极的防控手段，预计大部分居民感染新冠肺炎，以期获得群体免疫。

多因素决定，其他国家难以完全复制“中国模式”，全球疫情结束时间预计至少还需要半年左右时间。政治、经济、文化多方面的因素决定，其他国家难以完全复制中国模式。以我们此前构建的国内疫情预测模型为基础，我们初步拟合了部分代表性国家意大利、德国、日本及韩国的SIR模型来预测现存确诊人数的峰值及疫情结束时间。整体来看，东亚国家控制力度较大，预计将在一周左右的时间迎来现存确诊人数的拐点，欧洲部分国家还需要一定时间，当然最终的结果还要看各国介入防控的力度及医疗资源的准备情况。模型亦显示，代表性国家疫情结束的时间均在8月以后，也就是说，全球疫情预计至少还要持续半年左右时间。需要特别说明的是，模型预测受限于现有确诊能力的限制和政府介入力度的影响，可能存在一定的偏差。

国内反输入风险上升，但中国仍然是最先走出疫情影响的国家。由于国内大部分地区已经开始复工复产，人口流动加大，市场担忧反输入风险。我们认为对于已经病毒，国内已经拥有充分的管控经验，中国的反输入风险虽然有所上升，但仍然是最先走出疫情影响的国家。

医药避风港属性凸显，关注中国制造在全球疫情中的积极作用

疫情全球蔓延，资金风险偏好下降，医药避风港属性凸显。从投资角度看，在外围市场波动加剧的背景下，资金风险偏好可能下降，而医药的避风港属性凸显，我们继续维持医药超配的投资建议。

考虑到中国率先走出疫情阴霾，而全球疫情进展超预期，我们的投资主线顺序略有调整：

建议积极关注中国制造在全球产业链中的积极作用：①器械（诊断试剂、ICU相关设备及其他）：迈瑞医疗、万孚生物、鱼跃医疗等；②API/CDMO：尤其是在小分子CDMO产业链分工下中国优势明显，我们认为在全球产业链中的作用凸显，坚定看好药明康德、凯莱英、药明生物等公司的长期竞争优势。

其他投资主线不变：①从一季报增长确定性角度：建议关注血制品（天坛生物、华兰生物），药店龙头（益丰药房、老百姓等），器械行业（迈瑞医疗、鱼跃医疗等）； ②从成长及科技属性角度：创新药（恒瑞医药、贝达药业、信达生物、君实生物），CDMO（药明康德、药明生物、凯莱英），疫苗（智飞生物、康希诺），互联网医疗产业链（平安好医生、阿里健康、卫宁健康、创业慧康），医疗器械产业链（迈瑞医疗、乐普医疗、健帆生物、安图生物、艾德生物、迈克生物、万孚生物、金域医学），消费升级（长春高新、云南白药）；③关注医院诊疗秩序恢复进度，逐步加仓前期受影响较大的医疗服务龙头（爱尔眼科、通策医疗、美年健康）。

本周医药指数下跌7.56%，万得全A指数下跌5.60%，医药指数整体跑输大盘1.96%，另外本周上证指数下跌4.85%，沪深300下跌5.88%。2020年以来，医药指数上涨6.30%，万得全A指数下跌0.24%，医药指数整体跑赢大盘6.55%。上证指数下跌5.33%，沪深300下跌4.91%。

在28个行业中，本周医药板块涨跌幅排在第25位，2020年涨跌幅排列在所有行业第7位。

截至2020年3月13日，医药板块估值为37.80倍，沪深300估值为11.69倍，万得全A指数的估值为17.06，剔除银行后全部A股的估值为25.01倍，医药板块估值整体处于历史中位。估值溢价率方面，相对于剔除银行后全部A股的溢价率为51.11%，估值溢价率降低。

子行业方面，本周11个子行业全部下跌。药用辅料及包材（-6.18%）、医疗服务（-6.33%）子行业跌幅较小，医药零售（-9.30%）、CROCMO（-11.12%）跌幅较大。2020年以来，11个子行业有涨有跌，其中医疗器械（+28.56%）涨幅最大，中药（-4.74%）跌幅最大。

个股方面，本周涨幅前5分别为荣尚医疗（+34.35%）、海特生物（+31.78%）、览海投资（+30.67%）、冠昊生物（+18.66%）和振德医疗（+18.25%），本周跌幅前5分别为联环药业（-18.92%）、贝达药业（-18.14%）、海普瑞（-16.76%）、舒泰神（-16.48%）和香雪制药（-16.16%）。

2019年四季度资金配置比重有所下降。公募基金四季度整体医药持仓比例在10.92%，较前一季度下降1.46个百分点，剔除医药基金以后的持股比例约为7.77%，较前一季度下降1.55个百分点。拉长来看，目前基金持仓比例为2015年以来平均水平，但低于2013-2014年的中枢。从持有的个股看，公募基金及海外资金仍然偏好细分市场龙头，新进入前20名的有云南白药、片仔癀、新和成。南下北上资金方面，本周医药板块整体持股比例变动不大，细分龙头依然获得青睐。

【天风Morning Call】晨会集萃20200320

重点推荐

《策略|关于避风港、资产荒、股债收益比和A股的超跌反弹》

1、关于A股是否是全球资金的避风港：（1）对于短期而言，说A股能够成为全球资金的“避风港”，大概率是个伪命题。（2）对于长期而言，如果发达国家市场进入经济衰退导致的熊市，那么外资的确可能进一步提升A股的配置比例。2、关于国内资产荒和“股债收益比”的争论：当前股债收益比位于十年最低位，代表类固收股票或者是高股息股票，相对于债券的性价比到了一个历史极值。因此，高股息或者类固收类的权重股，是发挥了稳定器的作用，其有没有系统性再下跌的风险和空间，是市场整体风险偏好能否改善和成长股能否健康上涨的必要条件。3、关于外围疫情和国内市场。此前，欧美国家在防疫上的“无政府状态”和对疫情的“轻视”，让市场对于疫情的前景非常担忧，增加了不确定性。但是，过去几天，经过我们的不完全统计，有十几个国家纷纷开始采取有效手段，包括“封城”、宣布国家进入紧急状态等。近期A股市场出现超跌反弹的概率较高，方向上，建议继续关注新老基建的机会，同时关注半导体大基金和华为P40手机发布的事件性机会。

《宏观|数据落地后的三个政策预期差》

《电子|行业深度：创新与危机下看好高端电子陶瓷发展》

《电新|当前时点怎么看电动车？欧洲疫情和油价影响多大？》

客户认为短期受全球疫情影响，市场波动加剧是不可避免的，短期全球资本市场还将继续遭受疫情所带来的负面影响。但是部分长期偏价值的投资者对未来还是充满信心。相比海外，国内疫情得到有效控制，A股虽然最近也受到美股的反复波及，但相较于欧美股市有着更强的韧性。认为等国内疫情结束以后，经济从周期性的底部会有很大可能性的反弹。中长期还是保持谨慎偏乐观的态度，关注消费复苏相关行业，食品饮料，电子，家电，自下而上挑选低估值基本面扎实的具有高性价比的个股。

【中信建投电子】扬杰科技（300373）：需求稳健叠加产品结构优化，与中芯合作布局高端产能和研发

事件

中泰电子|新莱应材深度：半导体设备的“卖铲者”，募投气体系统打开空间

报告摘要

2.1 半导体设备的卖铲工，厂务端是设备端的2倍规模

1、高纯工艺功能及两大系统介绍

高纯洁净系统包括流体和真空两大系统。制程污染控制是指在生物医药、半导体、光电、食品饮料等产品的制造过程中，为了减少或避免由于细菌、病毒、杂质等污染因子导致的产品缺陷而采取的控制措施，包括制程设备的精密化和工艺过程的精细化等，对于半导体来说要求的材质工艺和行业应用标准更为苛刻，如一般控制微粒粒径在0.1-0.3um以下，对下游的应用系统主要分为高洁净流体管路系统、高纯真空作业系统。其中关键组件包括真空室（负压）、泵、阀、法兰、管道和管件等。

高洁净流体（半导体主要是气体）管路系统：主要用于输送包括超纯水/气体在内的超纯工艺介质，如半导体制程需要使用包括硅烷（SiH4）、砷化氢（AsH3）等在内的特种气体，具有腐蚀性、毒性、可燃性。因此，高洁净气体管路系统在介质传输过程中的制程污染控制和安全生产起着非常重要作用。

超高真空作业系统：主要用于以PVD、CVD及其改进方法为代表的真空镀膜工艺，薄膜材料及其制备技术的飞速发展对真空系统提出了更高的要求，真空系统不仅要获得高质量的真空度，而且在获得真空后还要导入各种各样的气体并在系统中进行反应。这些气体对纯度要求极高，而且很多气体存在高腐蚀性和剧毒，对人体危害很大，这些都对真空系统制作材料的纯度、工艺和系统性能提出了很高的要求。

2、市场规模约122亿，厂务端是设备端的2倍规模

半导体制造工艺复杂，工艺流程涉及硅片制造、晶圆加工、封装测试，每个阶段都包含多道工艺，工艺复杂、精度要求高，整个过程要循环数十次，用到多种设备，对于高洁净材料组件，大致可分为厂务端和设备端：

（1）  厂务端：公司一般与晶圆厂或者洁净室施工商对接，在集成电路FAB厂生产线投资中一般厂房建设占比25%，其中洁净室包括洁净室生产系统和洁净室机电设备占比约60%，洁净室是一个庞大复杂的综合性系统，又可分为真空气体系统、化学品供应系统、天花板系统、集尘系统、热能供应系统等二十七子系统，我们根据各部分功能定位、价值差异及产业链调研，核心系统如真空系统、化学品（流体）供应系统等价值占比约为20%，则对应占整体晶圆厂投资的3%。

（2）  设备端：公司一般与设备商对接，如应用到核心设备光刻机、薄膜沉积、刻蚀机等真空腔室、阀门等，其中加工设备的投资占到总资本支出的75%，我们重点分析技术壁垒较高应用较广的沉积设备和刻蚀设备占比约为25%，我们根据解析中微公司刻蚀机的直接成本为60%，原材料采购金额占比营收成本为95%，其中真空系统和气动系统类占原材料采购成比12.2%，则对应占整体晶圆厂投资的1.3%。

2020年国内厂务+设备合计市场规模约为122亿元。据SEMI报告预计，2017-2020年间全球投产的半导体晶圆厂为62座，其中26座设于中国，占全球总数42%。近年来全球各大集成电路企业，如英特尔、三星、格罗方德、IBM等已陆续在中国大陆建设工厂向中国转移产能；中芯国际、长江存储旗下武汉新芯、台积电、晋华集成等都已在内地多个城市布局12寸晶圆厂。我们预计到2018-2021年中国大陆12寸半导体设备的市场空间约为6000亿元（1130+2026+2853，测算过程如图9-图10），如考虑大陆12寸晶圆厂开工、投产时间及进度和每年投产的产线所对应的投资总额(我们设备投资总额分为三部分计入未来三年的实际投资额中，当年20%、第二年40%、第三年40%)，经过测算我们预测2018年中国大陆晶圆投资空间为1130亿元，同比增长60%，2019年为2026亿元，同比增长78.8%，2020年为2853亿元，同比增40%。我们依上预测2020年厂务端对应洁净系统市场空间约为85亿，设备端对应洁净系统空间为约37亿，合计国内半导体领域组件设备市场空间约为122亿元。

以上为自上而下大致预测市场规模，实际上随着制程的发展，不同产品对沉积和刻蚀的工艺复杂度和成本占比会越来越高，相对应的对高纯工艺设备的质量和数量会带来远高于设备行业的增速。

1、以存储芯片为例，沉积需求的精细度对组件提出要求。目前DRAM、NAND及少部分NOR，内存速度极快但成本贵或者断电不容易保存，业界在开发各种新一代芯片，比如MRAM磁阻内存、ReRAM电阻式内存、PCRAM相变内存，同时融合了闪存及内存的优点，速度快、延迟低、可靠性高，同时断电也能保存数据，但是制造比较困难，全球设备龙头应材Endura公司2019年推出有史以来研发的最精密的芯片制造系统，Endura Clover PVD，他由9个晶圆处理反应室组成，全都是在真空、纯净状态下整合的，每个反应室可以沉积5种不同的材料，而制造MRAM芯片至少需要30种不同的材料沉积操作，部分材料沉积层比人类的头发还要细小50万倍，达到了亚原子级别的精度，制造过程极其复杂也极其精密，这对相关组件提出较高的要求。

制程摩尔定律演进，刻蚀对高纯材料需求大幅提升。随着摩尔定律的发展及先进制程从7nm、5nm等推进，半导体晶圆制造尤其是刻蚀道数明显增加，如65nm约20道刻蚀步数逐渐升级到7nm约140道刻蚀步数，刻蚀环节带来7倍的增加，由于7nm约为头发丝的万分之一，所以带来原子级的刻蚀以及对刻蚀设备的平整度提出更高要求；另外先进制造更多要求离子干法刻蚀，需使用大量有毒、挥发性气体，极微量泄露将造成严重安全事故，即使不锈钢都不行，需要特殊的标准来做，总体随着刻蚀工艺变化高洁净材料的需求也将大幅提升。

2.2 内生外延壮大半导体业务，技术和客户优势加快国产替代

内生与外延发展半导体真空业务。公司在1997年台湾设立真空半导体事业部，2000年扩大规模在昆山设立总部，2006年获得Valex Gas line订单，2012年获得世界知名半导体设备厂商美商应材（AMAT）的工艺认证，成为全球半导体设备龙头厂商的合格供应商；2016年收购美国GNB获得真空阀真空腔等；2016年开始，公司在已有产品经验的基础上加大气体半导体相关产品的研发投入，专注研发和应用超高洁净的无缝管道、无缝管件、气体接头、气体阀类等半导体气体输送整体解决方案。

募投扩产在发力气体系统。公司产品包含真空室、泵、阀、法兰、管道等产品，属于高洁净气体系统和超高真空系统之关键组件，目前大部分应用于泛半导体设备端、小部分厂务端。2019年公司发行可转债募集2.8亿元加码半导体行业超高洁净管阀件（主要是气体系统）生产线技改项目，完全达产后预计每年可实现年销售收入2.9亿元，净利润0.56亿元。

行业：材料属性的设备，壁垒高。公司隶属于高洁净应用材料，其实为“类材料特性”的半导体设备。类材料特性主要体现在：（1）技术涉及Know how更多：原材料主要为高品质不锈钢，但从原材料到产成品需要经过开发设计、精密加工、液压成型、精密焊接、机电整合、内表面处理、洁净清洗与包装、检测等一系列精密工艺，国际对标半导体公司毛利率一般为35%-40%；（2）认证门槛高，客户具有黏性：半导体对由于制程污染导致的产品报废是不能接受的，因此高洁净产品生产商对应用材料的选择非常严格和谨慎，注重应用材料的产品历史、品牌声誉、生产环境和良好记录等因素，一般来说至少经过3年左右的反复认证，不亚于其他半导体材料。

国外为主，国产替代空间大。由于国外半导体工艺相对成熟且发展较早，目前主流的厂商主要以美日瑞士为主，国内厂商市场份额占比极少，根据新莱应材2018年泛半导体部分营收3.2亿，国内份额占比不足2%，国产化市场空间较大。根据公司募投书，国外的企业包括日本久世Kuze、瑞士VAT、美国世伟洛克Swagelok、美国Parker派克等。

公司技术具备国际先进水平，客户覆盖全球一线厂商。公司经过20多年的发展，核心技术达到国际先进水平公司，如拥有开发设计、精密机械加工、表面处理、精密焊接、洁净室清洗与包装等一系列核心技术，是目前国内同行业中少数拥有完整技术体系的厂商之一，符合包括SEMI、ASME BPE、3-A等一系列国际标准和规范，设备厂商开展合作如美商应材、拉姆研究、北方华创、中微半导体等；在厂务端，新莱应材面对终端客户，如海力士、中芯国际、三星、长江存储、华星光电、惠科等。

2.3 募投薄弱高纯气体系统，业绩打开新空间

募投半导体气体系统设备。2019年12月公司公告发行可转债项目募集资金2.8亿元，主要方向为应用于半导体行业的超高洁净管阀件，具体包括UHP无缝管道、UHP无缝管件、UHP气体接头、UHP气体阀类四大类。本次募投项目产品是产品技术工艺的升级和向无缝管制造领域的延伸，尤其针对气体系统。

产能完全释放后利润或将翻倍。公司气体系统设备目前仍处于小批量生产及推广阶段，而募投项目建设期为18个月，建成投产后预计首年可达到设计产能的30%，第二年可达到设计产能的75%，项目完全达产后，可形成年产158.4万件超高洁净管阀件项目的生产能力，预计每年可实现年销售收入2.9亿元，净利润0.56亿元，根据我们对公司目前半导体业务营收占比预测2-3年增加70%，由于募投领域的高附加值，根据我们测算，半导体业务方面的利润弹性2-3年预计增加100%-200%。

与公司真空系统的客户协同性。半导体制程中均需要真空系统产品与气体系统产品来完成厂务端建设及设备端生产等。所以公司目前的真空系统半导体客户与本次募投项目之气体系统半导体客户存在重叠性，公司将围绕现有真空系统半导体客户进行募投相关产品的开发。

• 真空系统方面客户：设备厂商如美商应材（AMAT）、拉姆研究（LAM）、北方华创、中微半导体、电科48所等；在厂务端，新莱应材面对终端客户，如无锡海力士、台积电、英特尔、三星、长江存储、华星光电、惠科等，并配合工程厂商如亚翔集成、至纯科技、中电四、正帆科技等。

• 在气体系统半导体方面：主要客户有长江存储、惠科、合肥晶合、无锡华恒、德淮半导体等。

国产替代逐步推进。目前公司的对手公司包括日本久世公司、威莱克等，公司技术和客户基础以及性价比服务优势支撑国产替代，如公司的电解抛光工艺、气体管路焊接等已获得美商应材等全球半导体设备龙头的认证和订单，但因为新产品开发周期、产能受限、客户接受周期等因素产品尚未放量。

3.1 收购山东碧海，打造包材+设备一体化方案

从包装材料到灌装机等客户端延伸：随着国内外食品饮料市场规模的不断发展，相关设备投资也会得到快速的增长，新增设备投资和备件市场需求均会拉高对洁净应用材料需求。新莱应材从创立伊始，就致力于食品行业上游高洁净应用材料的自动化、无菌化生产，如洁净管道、部件、无菌泵等，成功在业内树立了“KL”品牌，在业内有广泛的知名度。2018年公司2.6亿收购山东碧海公司，进而进入食品饮料类产业链下游——纸铝塑复合无菌包装材料+液态食品包装机械领域，对公司带来的影响主要有（1）实现产品从关键部件到集成设备的成功转型，向靠近客户端迈出决定性步伐；（2）打通食品上下游产业链，为新莱核心部件找渠道。

2021年市场空间550亿，行业复合增速9.8%。软饮和乳制品是无菌包装的主要下游应用，在发达国家无菌包装已占整个饮料包装的65%以上且平均每年以5%-10%的速度增长，从作为无菌包装主要形式的纸铝复合无菌包装来看，我国无菌包装的应用远远低于全球平均水平，与发达国家相比差距更大，欧美发达国家人均消费达到100多包，而我国人均年消费不到50包，随着我国人民生活水平的提高，中国无菌包装市场具有可观的市场增长潜力，根据无菌包装行业分析指出，国内2005年至2018年行业年均复合增长率为13%，且预计2021年中国包装机械需求量在550亿元，行业复合增速9.82%。

目前以瑞士和美国为主，国内份额不足20%。目前国内纸铝塑复合液态食品无菌包装纸和无菌纸盒灌装机基本被国外垄断，根据Frost& Sullivan的市场研究报告，2016年瑞典利乐、瑞士SIG康美包及美国国际纸业公司是无菌包装领域的三巨头，国内市场份额比例超过80%。而近几年我国部分具有代表性的液态食品包装机械优势企业，通过自主研发和创新，凭借一体化配套方案能力、明显的性价比、售后服务等优势，逐步开始参与与国外厂商的市场竞争。

一体化服务能力，覆盖国内外知名企业。在无菌包装行业，行业惯例是下游客户通常会基于自身经营发展需求，综合考量上游供应商的产品质量、价格、售后服务、包装材料的多规格性、包装材料和灌装机配套使用的稳定性等来确定供应商。对于新莱应材目前凭借其技术优势以及“无菌包装材料+灌装机设备”能为下游液态食品生产企业提供从包装技术咨询到设备集成与安装、包装材料和售后服务支持等一站式服务，客户也已经拓展至国内外知名企业，如康师傅、三元、完达山、伊利、蒙牛、雀巢、可口可乐等。

3.2 生物医药覆盖优质客户，处于稳定增长

政策促进国内生物制药及上游设备稳定增长。我国是全球第二大制药市场，随着医疗改革的深入，药品的需求不断增加，厂商的资本开支加大对设备材料的需求，另外随着国内对生物医药政策如新版GMP的实施推行、优秀国产医疗设备产品遴选等，国内生物制药及设备迎来快速发展，根据前瞻产业研究院，2016-2023年我国医疗器械市场规模预计保持14.4%的年复合增长率。具体看制药设备主要分为通用设备和专用设备，通用设备主要包括干燥设备、分离设备、提取浓缩设备、粉碎设备等，专用设备主要包括口服液产线、胶囊产线、饮片机械等。公司主要通过研发与制造符合ASMEBPE标准的高洁净流体管路系统关键组件。

高端国外厂商垄断，中低端国内集中度逐渐提高。生物医药行业对制药环境如无菌、无污染条件要求高，目前大部分被跨国厂商所垄断，如国外的Alfa Laval 2018年收入约为134亿收入，国内企业在此领域所占市场份额较小，根据调研国内部分公司95%的生物药设备都是进口的。且从国内市场看，以低端产品为主，研发实力较弱，产品不能完全按照要求的制药机械设备企业将逐步被淘汰，国内制药设备龙头的集中度将进一步往中高端厂商集中。

公司覆盖优质大客户，保障业绩稳定增长。公司通过持续技术创新不断满足客户的各种苛刻技术要求，目前生物医药应用材料的技术水平已接近或超过部分国外生产厂商，如公司是亚洲第一家通过 ASME BPE管道管件双认证企业，在医药行业成功替代国外进口产品，填补国内空白。同时第二代无菌隔膜阀经过公司泵阀实验室严格的寿命测试，性能优良，品质稳定。从客户角度，公司覆盖行业内药明康德、新华医疗、康恩贝等优质中高端企业，随着国产化的推进，公司业绩将迎来确定性增长。

公司业绩假设与预测：我们预测2019、2020、2021年公司营业收入分别13.79、17.08、21.80亿元；同比分别增65%、24%、28%，毛利率为25.50%       26.79%  27.51%。主要业务盈利预测及假设条件如下：

估值及预测：我们预测2020、2021年公司营业收入分别17.08、21.80亿元；归母净利润1.10、1.50亿元，同比增长70%、36%，对应PE为28/21。我们基于公司在食品饮料和生物制药设备领域的稳健性，重点看好公司在半导体设备真空系统和超纯气体系统组件产品的国产替代变化，同时公司募投发力半导体气体系统和厂务端客户将有力打开成长空间。综合考虑公司的半导体业务的高增速成长性、高盈利能力以及可比公司估值，首次覆盖，给予买入评级。

募投可转债项目低于预期。2019年12月公司公告拟可转债项目募集资金3.6亿，主要方向为应用于半导体行业的超高洁净管阀件，具体包括UHP无缝管道、UHP无缝管件、UHP气体接头、UHP气体阀类四大类。但因为新产品开发周期、产能受限、客户接受周期等因素产品尚未放量，可能存在募投进展不及预期。

半导体设备国产替代低于预期。公司目前主要聚焦半导体真空和气体系统设备组件，主要对标日本久世公司、美国威莱克等，可能存在国产替代不及预期风险。

食品设备国产替代不及预期。2018年公司2.6亿收购山东碧海公司，进而进入食品饮料类产业链下游——纸铝塑复合无菌包装材料+液态食品包装机械领域，未来将对标国外瑞士利乐实现替代，但可能存在国产替代不及预期风险。

盈利预测模型

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买方观点

中信建投晨会0316 | 美联储降低基准利率至零；加快5G建设和商用步伐；长期看好云计算

近期央行完成了2019年度普惠金融考核，一些达标银行由原来没有准备金率优惠变为得到0.5%准备金率优惠，另一些银行由原来得到0.5%优惠变为得到1.5%优惠，总的看，对这些达标银行定向降准了0.5%至1%。

具体看，本次定向降准中，国有大行（本次考核中无论是否达标）和股份行（本次考核中达标0.5%优惠档的）将获得1.5%的准备金率优惠，同时要求降准资金用于普惠金融贷款且贷款利率要明显下降。因此前针对城农商行已经进行过定向降准，本次没有出台针对城农商行的定向降准政策。

2、“三档两优”存款准备金率框架

当前，央行对商业银行实施“三档两优”的存款准备金率制度，其中三档指：（1）国有大行执行12.5%；（2）股份行、城商行和大型农商行执行10.5%（省内城商行额外降准1%执行9.5%）；（3）县域农村金融机构（包括县域农商行）执行7%。

两优指在三个基准档的基础上实行两项优惠政策。

优惠之一是针对第一和第二档银行中，前一年普惠金融贷款余额或增量占比达到1.5%或10%的，存款准备金率可在基准档基础上下调0.5%或1.5%。

优惠之二是针对第三档银行中，达到新增存款一定比例用于当地贷款考核标准的，可享受1%的存款准备金率优惠。在执行普惠金融定向降准后，国有大行实际执行11%、股份行实际执行10.5%或9%，跨省城商行和大型农商行实际执行10.5%、10%或9%、省内城商行实际执行9.5%、9%或8%，县域农商行实际执行7%或6%。

在执行普惠金融定向降准后，国有大行实际执行11%、股份行实际执行10.5%或9%，跨省城商行和大型农商行实际执行10.5%、10%或9%、省内城商行实际执行9.5%、9%或8%，县域农商行实际执行7%或6%。                           

3、上市银行影响的定量测算

我们从各类银行中各选择一家做假设新增1%存款准备金优惠情况下的案例分析。在假设本次定向降准新增享受1%定向降准的情况下，平均来看，对净息差的正面影响在1.21BP到2.11BP之间，对净利润增速的提升在1.16到2.06个百分点之间。

4、投资建议

本次定向降准政策一是为了对冲疫情造成的短期影响，二是为了对冲国外央行降息政策和金融市场动荡情况下的流动性短缺，三是为了降低银行成本，提升银行收益，增强银行在长期限内引导银行向小微和民营企业发放贷款的意愿。

短期推荐：兴业银行、浦发银行、无锡银行。

中长期重点推荐：招商银行、浦发银行、兴业银行、宁波银行、常熟银行；工商银行、邮储银行；无锡银行、上海银行、长沙银行。

大基金二期于2019年10月22日注册成立，注册资本为2041.5亿元。根据华芯投资此前披露，首期基金主要完成产业布局，二期基金将对在刻蚀机、薄膜设备、测试设备和清洗设备等领域已布局的企业保持高强度的持续支持，推动龙头企业做大做强，形成系列化、成套化装备产品。根据我们统计，目前在刻蚀、薄膜设备已有较好布局的A股公司包括北方华创（硅刻蚀、PVD等）、中微公司（介质刻蚀）、沈阳拓荆（CVD）等；在测试设备有所布局的A股企业包括精测电子（memory ATE、面板驱动芯片ATE、膜厚检测设备）、长川科技（模拟及数字信号测试机）、华峰测控（数模混合及SOC测试机）等；清洗设备有较好布局的A股公司包括至纯科技（单片及槽式清洗设备）等，预计有望继续获得资金支持；

大基金同样有助于帮助产业链企业资源整合、推进国产装备材料的下游应用

一方面，大基金有望助力推动国内外资源整合、重组，壮大骨干企业，培育中国大陆“应用材料”或“东京电子”的企业苗子；另一方面，大基金将充分发挥在全产业链布局的优势，持续推进装备与集成电路制造、封测企业的协同，加强基金所投企业间的上下游结合，加速装备从“验证”到批量采购的过程，为本土装备材料企业争取更多地市场机会。同时会督促制造企业提高国产装备验证及采购比例，为更多国产设备材料提供工艺验证条件，扩大采购规模，助力整体设备国产化率的提升。

投资建议：从全球范围看，受益于下游5G、AI等应用需求的增加，全球半导体设备行业自2019Q4起明显进入新一轮向上周期；从国内角度看，2020年起，以长江存储、合肥长鑫为代表的存储器厂商+以中芯、华虹等为代表的代工厂商进入产能放量阶段，拉动大量半导体设备需求。从设备企业自身来看，相关公司的产品布局纷纷进入从验证到订单的阶段，在收入增长的同时，利润弹性也逐步释放。重点推荐：北方华创、中微公司、精测电子、至纯科技、华峰测控、长川科技、汉钟精机等。相关标的：联得装备、赛腾股份、华兴源创、芯源微。

2019年9月，在半导体集成电路零部件峰会上，国家大基金透露了未来大基金投资布局及规划方向：

1. 支持龙头企业做大做强，提升成线能力：首期基金主要完成产业布局，二期基金将对在刻蚀机、薄膜设备、测试设备和清洗设备等领域已布局的企业保持高强度的持续支持，推动龙头企业做大最强，形成系列化、成套化装备产品。对照《纲要》继续填补空白，加快开展光刻机、化学机械研磨设备等核心设备以及关键零部件的投资布局，保障产业链安全。

2. 产业聚集，抱团发展，组团出海：推动建立专属的集成电路装备产业园区，吸引装备零部件企业集中投资设立研发中心或产业化基地，实现产业资源和人才的聚集，加强上下游联系交流，提升研发和产业化配套能力，形成产业聚集的合力。积极推动国内外资源整合、重组，壮大骨干企业，培育中国大陆“应用材料”或“东电电子”的企业苗子。

3. 持续推进国产装备材料的下游应用：充分发挥基金在全产业链布局的优势，持续推进装备与集成电路制造、封测企业的协同，加强基金所投企业间的上下游结合，加速装备从验证到“批量采购”的过程，为本土装备材料企业争取更多的市场机会。督促制造企业提高国产装备验证及采购比例，为更多国产设备材料提供工艺验证条件，扩大采购规模。

二级市场获利颇丰，龙头标的详细梳理

我们统计了大基金一期二级市场获利情况，硅产业尚未完成上市暂不统计，其余二级市场标的中，获利最高的安集科技收益率已经达到780%，获利最低的北斗星通收益率为18%，中位收益率达到175%。我们详细梳理了国内晶圆制造材料龙头标的，详细列于下表中。此外，大基金二期预期仍将以股权投资和项目定增等方式投资，我们梳理了国内半导体材料龙头上市公司融资情况，供各位投资者参考。

本周Adobe公司公布了2020财年Q1财报，营收同比增长19%至30.9亿美元，高于FactSet一致预期17%的增长率；经调整EPS为2.27美元。具体而言，数字媒体业务营收21.7亿美元，总ARR增长至87.32亿美元，本季度净增4亿美元，Q1该业务并未受到疫情影响；体验营销业务营收8.58亿美元，由于主要以直销而非线上销售方式推广获客，本季度末受到疫情影响拓客节奏有所迟缓。管理层认为公司业务目前受到疫情影响有限，预计Q2营收约为31.75亿美元，其中，数字媒体业务营收有望同比增长19%，数字体验部门营收有望同比增长12%。

Oracle本周公布了2020财年Q3财报，公司Q3总营收为97.96亿美元，同比增长2%（固定汇率下同比增长3%），其中云服务和授权支持业务营收为69.3亿美元，同比增长4%（固定汇率下同比增长5%），占公司总营收的71%；公司经调整净利润约32亿美元，经调整EPS同比增长11%至0.97美元。值得注意的是，云ERP业务增长亮眼，Fusion ERP同比增长37%（固定汇率下同比增长38%），截至目前拥有超过7000家客户，NetSuite ERP同比增长26%，截至目前拥有约21000家客户，云订阅模式转型效果较为明显。公司预计Q4整体营收增长-2%-2%，其中订阅收入预计增长3％-5％，经调整EPS预计约1.20-1.28美元。此外，公司董事会将已授权股票回购计划的金额提高了150亿美元。

我们认为，短期疫情在全球蔓延引发不安，或导致市场震荡，云计算板块抗跌性相对较强，长期成长逻辑不变，对相关个股的业绩影响较为有限，在下半年行业有望迎来景气向上的反弹，建议关注。目前港股科技股相对估值较低，是长期投资布局较好的买入时机，重点推荐微盟集团、金山软件、中国软件国际、中芯国际、瑞声科技、万国数据等。

当前重点推荐标的

金山软件、中国软件国际、微盟集团、中芯国际、瑞声科技

据中船重工718所项目投资资料，三氟化氮和四氟化碳在半导体工业中主要用于刻蚀、清洗，六氟化钨主要用于化学气相沉积制成先进制程配线材料WSi2据南大光电公告，2019年国内NF3需求10519吨，至2021年将达到15800吨。若公司六氟化钨采用三氟化氮工艺，根据化学方程式（W+2NF3→WF6+N2）计算，600吨六氟化钨需消耗三氟化氮286吨。

黎明院、光明院：特种气体老牌厂商，发力半导体用途

根据公司公告，黎明院主要布局NF3、SF6等含氟气体，光明院主要布局磷烷、砷烷、硼烷、三氟化硼等掺杂和离子注入气体。黎明院与韩国大成成立合资公司黎明大成生产NF3，一期1000吨2016年投产，二期1000吨也已经于2018年10月投产，客户覆盖国内外主流一线面板厂商。根据公司披露的经营数据，2019前三季度公司NF3达到1800余吨，按年化计算产能利用率已经达到120%。据公司公告，光明院特气搬迁项目瞄准半导体应用，预计2020年逐步贡献业绩。

晨光院：含氟材料技术龙头，瞄准5G市场

据公司公告，晨光院主营氟材料及含氟精细化学品，聚四氟乙烯（PTFE）树脂为主导产品，18H1占晨光院总营收的69%，总毛利的86%。不同于PTFE大宗品，公司主要瞄准中高端市场，面向5G市场的主要为分散法高压缩比PTFE（5G线缆外皮）和悬浮法抗蠕变PTFE（5G高频PCB基板）。公司5000吨产能按照关联交易报告书中7-10万元/吨的价格计算，预计实现销售收入3.5-5.0亿元。

军工项目细分领域龙头，实力雄厚

公司旗下大部分院所均或多或少涉及军工业务，据公司公告，典型产品包括但不限于军用航空轮胎、火炮安全轮胎、军工有机玻璃、化学推进剂、先进涂料、航空航天非轮胎橡胶制品等，其中多个细分领域公司为行业龙头。

预计公司2019、2020、2021年归母净利分别为5.5、6.4、7.5亿元，对应PE 32、28、24倍，维持增持评级。

3月16日

星期一

1）美联储降低基础利率至零，并推出7000亿美元量化宽松计划。美联储称，新冠疫情已经给包括美国在内的很多国家的社会和经济造成损害，为应对疫情的影响，美联储从15日起降息至零，并推出7000亿美元规模的量化宽松计划。

2）当地时间3月15日，欧盟对外发布公告称，为了保证欧盟内部的防护医疗物资供应，此类物资出口必须获得相关国家的授权。个人防护医疗用品包括：口罩、活动面罩和保护头盔等。

3）北欧航空公司（SAS）首席执行官里卡德·古斯塔夫森（Rickard Gustafson）称，SAS被迫解雇大约10000名员工，约占员工总数的90％。

4）韩国财政部副部长在一次会议上表示，韩国将加强外汇流动性检查，以稳定包括互换在内的外汇市场。韩国将迅速采取严厉措施，防止汇率单边波动。

5）美国疾控中心建议所有超过50人的集体活动推迟。

6）随着“新基建”按下加速键，作为其代表领域的5G建设正在高速展开，多项5G采购项目密集公布。近期三大运营商5G设备的大规模集采或将意味着未来一段时间内，中国将迎来新一轮规模空前的5G网络建设机遇。

7）美联储鲍威尔表示，今天的联邦公开市场委员会会议替代了周二或周三的会议，美国联邦公开市场委员会（FOMC）本周不会举行计划中的会议。鲍威尔表示，疫情可能令经济活动在一段时间内下降，第二季度的经济可能变弱，预计负利率在美国不会成为合适的政策。

8）美国约翰斯·霍普金斯大学最新实时统计数据显示，截至北京时间16日5时30分，全球累计确诊新冠肺炎病例162687例，中国以外累计确诊病例突破8万例，达81625例。

9）要加快药物研发进程，坚持中西医结合、中西药并用；要加快推进已有的多种技术路线疫苗研发，建立国家疫苗储备制度；要把生物安全作为国家总体安全的重要组成部分。

10）央行：截至到3月13号，人民银行已经发放了专项再贷款1840亿元，目前来看银行发放优惠贷款的进度保持在每天100亿元，发放速度比较快，专项再贷款效果显著。

11）银保监会：银行金融机构为抗击疫情提供信贷支持已经超过1.4万亿，依照2月份的数据来看，信贷比去年同期大约增加了1300亿左右。

12）上海：境外回国人员输入病例中未参加基本医保的人员 医疗费用原则上由个人负担；重大工程续建项目共有110项复工，项目复工率86%。

13）美国：扩大欧洲旅行禁令范围，英国和爱尔兰也包括在内。扩大后的旅行禁令，将从16日午夜起生效。

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特高压专题之三：新基建起舞，特高压领衔电网投资【安信电新】

电网基建向来是稳经济的压舱石和助推器。“十三五”期间，包括特高压工程在内的电网工程规划总投资2.38万亿元，带动电源投资3万亿元，年均拉动GDP增长超过0.8Pct。过往特高压项目出现三拨集中核准与建设期，第一拨集中在2008/09年，4条特高压线路启动；第二拨是在2014/15年，能源局集中批复4交5直9条特高压治霾输电通道。2018年9月，面临经济发展下行压力和外部贸易环境恶化，能源局启动了第三轮特高压项目，然而在后续的核准推进上均低于此前的时间安排。除青海-河南和张北-雄安1直1交按原计划在2018Q4核准外，目前仍有3直 5交线路未核准。